仅仅跟股神学习了不到一天时间，老张就觉得自己对股票有了全新的看法。路上，碰到股友老王，老王问：“老张，今天怎么没去炒股票。”“不炒了。”“怎么，亏怕了？”老王开玩笑说。“我要开始学投资了，炒股票迟早都是亏钱的命。不跟你多说了，我要回去做功课。”别看老张年纪大，可一旦看到希望，学习劲头还是很足的。

一到家，老张马上打电话给儿子：“你上次说的旧电脑下班后就拿过来，我急着用。”上次儿子就说要把自己不用的旧电脑给老张装上，可老张觉得没必要，去营业部看看行情就可以了。现在改学投资，没这玩意不行。

晚上，电脑装完，拨号上网，打开行情软件，老张拿出笔记本，逐一分析自己持有的股票。

601857，中国石油，07年11月5日48.60买进1000股。按f10，07年每股收益0.75，净资产3.7，净资产收益率19.9%，短期借款187亿，长期负债774亿，合计961亿，股东权益6774亿，有息负债只占股东权益的14%，负债少，资金回报率大致等于净资产收益率19.9%，不错，还挺高的，06年25%，也不错。业务也很稳定，产品广受欢迎。这应该算好公司，老张想。

下一步是开始估值。这公司应该比投资食杂店更可靠一点，但风险肯定高于企业债券，杂货店是10倍市盈率，企业债是17倍市盈率，那就给它13倍市盈率吧，07年净利润1346亿，1346*13=17498亿，总股本1830亿，每股价值=17498/1830=9.56元。

这不可能，怎么可能这么低。老张不相信，是不是错了？他又分析了一遍，整个过程合情合理，没错呀。这时，他想起巴菲特卖出中石油的新闻报道。“儿子，过来，过来，你帮我把所有巴菲特卖中石油的报道查出来。”

报道一：巴菲特在7月12日以每股平均价格12.441港元出售了1690万股中石油，……

报道二：巴菲特再次减持中石油……

报道三：巴菲特透露，卖出中石油是因为估值考虑，而不是股东压力……

报道四：巴菲特年报披露，卖出中石油获利35亿美元，纳税12亿美元……

……

大致看了这些报道，老张想：巴菲特12.44港元就卖出中国石油，这说明他认为中国石油高估了，所以他对中国石油的估值应该在12.44港元之下。看来自己算出的9.56元并不离谱。

可为什么国内所有分析师的估值都在三四十块以上，媒体更是大吹特吹，所以大部分股民甚至认为会涨到100块。老张想不明白。

最后他想：巴菲特是全世界最成功的投资大师，都已经买了五十几年股票，国内的分析师肯定没法跟他比，股民更不用提。那自己一定没错，中石油不过值9.56元。

这一想不打紧，老张肠子都悔青了：自己怎么会这么傻，价值不到10块的东西，花了48.6块去买，到现在平白无故亏了3万多块。嗨，要是早点向股神学习投资，自己就不会亏钱了。他想：现在即使有人拿枪逼我，我也不会在48.6买中国石油。

生气了好一阵，老张又想：看来，向股神学习是对的，要分析公司、自己给股票定价，千万不能相信那些狗日的分析师，还有助纣为孽的财经媒体，还有一些被别人利用了还不知道的傻瓜股民。

600***，……老张开始分析自己持有的下一只股票。

（十二）再谈估值

今天，老张再次来到股神家。一见面，他就把对中国石油估值9.56元的情况讲给股神听，并问：“您说我这样估得对不对？”

股神笑着说：“你的方法是正确的，但要对一家公司进行合理估值并不容易。以中国石油为例，它有原油开采业务，有炼油业务，有油品零售业务，每种业务有不同的业务特征和经营风险，如果要进行比较可靠的估值，应该深入了解它的业务，分清每种业务的经营特点，并按不同的风险进行价值估算，然后将这些进行汇总，得出它每股大约价值范围。”

“那您对中国石油估值多少？”老张急着知道。

“中国石油我并没有仔细研究过，但即使是我也只能估出个大概价值范围，你要知道，所谓估值，“估”就不是精确的，是一种估计、估算。”股神说。

“听您这么说，要对一家公司进行合理估值并不容易，像我这样的小股民不就没希望了？”老张有点沮丧。

“是的，估值的方法是简单，但并不等于容易。不过你不用担心，如果说让你成为杰出的投资大师，好像不太可能，但只要跟我好好学习，赚点小钱，混口饭吃是完全没问题的。”股神安慰道。

老张一转念，反正自己也没想成为巴菲特，能不亏钱并小有盈利，混口饭吃也就不错了，于是他问：“那您说像我这样的简单估值是不是没什么用？”。

“你在对中国石油估值当中最大的体会是什么？”股神没有回答，而是反问道。

“这支股票太贵了，48.6元，现在你拿枪指着我，我也一定不会买”，老张咬牙切齿。

“说得好，即使是最粗糙的估值，也是具有重大的作用，这就像一把尺子，虽然刻度并不细致，但它也能够提供一个判断基准。打个比方，如果一个少女，体重90斤是苗条和匀称的，120斤就肯定有些胖了，如果她长到486斤，我想瞎子都知道她胖得离谱。”股神说。

“我明白了，您是说估值是一个范围，即使我的能力差点，估得并不准确，但它还是可以作为股票价格贵或便宜的判断基准，就像少女的体重一样，你不需要精确知道她究竟有多少斤，可能80斤到110斤都算合理，但到了120就有点胖了，更别提486斤了。嗨，我当时真是瞎了眼。”老张深有感触。

（十三）持有还是卖出

通过对公司进行分析和简单估值，老张惊讶的发现，自己简直就是冤大头，不但买的股票都很贵，而且其中几家还是烂公司，根本不值一文，好不容易买到中国石油这样的比较好的公司，也是付出了天价。现在他终于明白：自己买股票老是亏钱，主要原因不是印花税高、或者碰到什么万恶的庄家，而是自己愚蠢，没有本事。他再次告诫自己：一定要好好向股神学习。可面对深度套牢的股票，是持有还是卖出，老张没有主意。

于是他问股神：“我买的股票都被深度套牢，不知道是卖出好，还是继续持有？”

“你对持有的公司进行分析和估值了吗？”股神问。

“那当然。从您这边学习以后，我一点都没有怠慢，对持有的每只股票所代表的每家公司，我都进行了研究，并综合各种信息，我对每家公司都进行了简单的估值。”老张回答。

“有没有可能错误呢？”股神继续问。

“虽然我跟您学习不久，分析可能有一些偏差，但错误我想是不会的。每家公司我都反反复复的考虑好几遍，一些关于公司商业方面不清楚的问题，我都请教了别人。至于估值，我也是通过估算公司正常的利润每年会是多少，然后根据公司经营风险进行估算。”老张回答。

“那从你的分析和估值中得出什么结论没有？”股神又问。

“结论还是很明显：我持有的那些股票都非常贵。烂公司呢基本上是一文不值，股票自然贵得离谱；一般的公司好像市盈率不高，但他们的利润也是这几年才有起色，如果按正常的利润估算，也是非常贵；比较好的公司，算出来价值虽然不低，但股票还是贵了一倍以上。”老张说。

“如果按你所说的，应该怎样做比较合理呢？”股神继续问。

“我想比较合理的方法是应该卖掉，但我下不了手。虽说股价早就被腰斩，但只要不卖就不算真正亏钱，这要是一卖，好几万就这样没了。”老张说。

“我9岁的时候，为了赚钱，暑假时就叫我爸到镇上批发冰棍来卖。那时没有冰柜，冰棍是装在泡沫盒子里卖的。我们去批发的价格是3分钱1支，回来卖5分钱。有一天，上午天气还很炎热，可快到中午的时候，下了一场雷阵雨，天气就变得很凉爽。中午我爸从地里回来，看到来买冰棍的人很少，就叫我按5分钱2支卖掉剩下的那些冰棍。你认为应该继续等着卖5分钱一支呢还是按5分钱2支赶紧卖掉？” 股神问。

“如果天气变凉了，还是按5分钱2支赶紧把冰棍卖掉好”老张说。

“可那时候，我想：5分钱卖2支连本都不够，怎么可能做卖一支亏一支的赔本生意呢，就没有按我爸说的做。到了晚上，大部分冰棍还没有卖出去，而且都已经化掉1/3了。第二天起来，我马上打开盒子，没有看到冰棍，只有水上漂着一根根小木棍，当时我就大哭起来。以后，只要发现天气一变，我就立即将冰棍低价促销，最低的时候1分钱卖过2支，反正总比留下一摊水强”股神说完，笑眯眯地看着老张。

老张陷入沉思，末了，他坚定地说：“我知道该怎么做了。”

（十四）公司高成长内幕

今天，老张又来向股神学习。他首先向股神汇报自己的情况：“上次从您这回去后，我就对自己持有的股票作了处理。烂公司，也就是那些绩差股，我毫不犹豫就卖掉，它们就像您所说的放在盒子里冰棍，放得越久融化得越多，现在不赶快卖掉，最后就变成一支支没用的小木棍。普通的公司，经过再三考虑，我还是卖掉了，这有点像放在冰箱里的冰棍，虽然不会融化得只剩下小木棍，但即使放个三年、五年也还是那些冰棍，可它们却占了冰箱宝贵的空间，而这些空间，我完全可以放更有价值的东西。对一些成长股，虽然算起来很贵，但是感觉它们成长空间巨大，我现在还舍不得卖。您能不能给我讲讲有关公司成长的事？”

“公司的成长只是价值的一个方面，而且，有相当部分公司的成长并没有带来价值的提升，甚至带来价值的损毁，所以对成长的分析必须非常慎重。”股神说。

“这怎么可能，现在整个社会都在高歌gdp的大幅增长，每个股民都在欢呼公司成长，而且成长的公司股票也确实给股民带来回报，您却说很多成长没有带来价值。”老张有点怀疑股神是不是没睡醒。

“先不说公司成长，我给你讲个事。年初，当我讲到去年投资业绩如何骄人的时候，我老婆就给我泼冷水，她说，那根本没有什么，她去年的投资收益也成长了一倍多。”股神说。

“您爱人也对股票很有研究？”老张插话。

“她不过买了一些企业债券，年回报率也就大约6%。”股神说。

“那她去年收益怎么可能成长一倍？”老张很好奇。

“前年，她买了1万块的债券，得到600块的收入。去年，她又买了1万块，包括前年的本金和利息，总共持有20600元债券，所以年底就收到1236元投资收益，与前年的600块相比，自然是成长了一倍多。”股神说。

“是这样呀，那就没有什么稀奇的了，不过是投入增加一倍，收入也增加一倍。可是高成长的上市公司，虽然也有新融资，股本也扩张了，可是它们每股收益也都是增加的呀。”老张还是发现了其中的不同。

“我也是这么对我老婆说的，可她更嚣张，并扬言，她的每股收益增长超过50%。”股神说。

“这不可能，绝对不可能，仅仅投资债券每股收益怎么可能增长超过50%。”老张信誓旦旦。

“她是这么解释的，第一年本金10000元，折成股份10000股，收益600元，每股收益0.06元。第二年，她按50倍市盈率增发股份，每股发行价3元，共发行股份3333.33股，收到新增资金10000元，这时候股份变成13333.33股，第二年取得投资收益1236元，每股收益0.093元，比上年增加54.5%。今年她又按50倍市盈率每股4.65元增发了4301股，新增资金20000元，并且表示年底业绩一定大幅成长，还说要超过我，压住我的风头。你说她错了吗？”股神问。

老张傻眼了，天下还有这样的高速成长方法。可仔细想想，大部分上市公司不也是一直在继续着这样高价发行、高成长、再高价增发、高成长的故事吗？

“这下你明白了吧，大部分所谓的高成长故事并不神奇，他们不过是举着高成长的幌子，一次又一次地把股民的钱套进去，而没有带来任何价值。到最后股民就会发现，自己投入了大量真金白银使得公司的每股净资产大幅成长，而股民只占到公司的一小部分股份，其他的钱都属于大股东的。所以对于普通股民最好的方法是寻找那些没有再融资的真正成长，而远离那些不断圈钱的伪成长，即使他的股票涨到了天上。”股神说。

（十五）估值游戏

“公司的成长故事我已经有些明白了，说白了大部分公司的高成长并不是因为公司本身的价值大幅提升，而是来自高价增发的新资本投入。可还有一些公司的估值我不太清楚，比如一些金融股，目前国内的价格和香港市场的价格差不多，可我估出的价值比市场价格低得多，而大部分研究机构，不管国内的还是国外的都说这些公司价格合理，这些机构也是宣称坚持价值投资，为什么一样从价值评估公司，得出来的价格相差这么大？”老张问。

“这个很正常，投资分析不仅仅是一种科学，它更像艺术，而对一些机构和分析师，简直就是游戏。听说有家研究机构招聘分析师，它只问一个问题：1加1等于多少，回答等于2的都马上落选，只有一个小声问：老板，您认为是多少？这个人被录用了。另一个答：客户要求等于多少就是多少，这个人马上被任命为研究部经理。而且前不久，就有一位房地产研究员因为发布了基金不认可的研究报告被迫辞职。”股神说。

“有这种事？怪不得每次都是机构悄悄进场，然后分析师出报告，报纸鼓吹投资价值，于是股民高位接盘，机构悄悄撤出，最后股民高位套牢。想想我们这些股民真是很惨，那么多豺狼恶狗都盯着我们的口袋。”老张感叹道。

“所以说你是要相信自己，还是要相信那些机构？”股神笑着说。

“那肯定要相信自己。可我还是有一点不明白，看这些券商的研究报告，好像逻辑和分析都有模有样，不太能看出哪里有问题？”老张问。

“一般的股民是不容易发现问题，但对一些像我这样的人，瞄一瞄基本上就能发现破绽。他们首先会在折现率上做文章，也就是要求的投资回报率，如果要求10%的回报率，1块钱的利润收入价值10元，如果只要求5%的回报率，1块钱的利润就可以估值20元。其次是在成长的假设上做文章，比如每年成长30%，连续成长10年等等，按他们这种机械逻辑，每棵树都能长到天上去。最后，如果股价仍然达不到他们的目标，他们就提出“溢价理论”，什么新兴市场溢价，小盘股溢价，行业溢价，龙头股溢价，五花八门，说白了就是他们想要多少就能吹到多少。”股神说。

“原来他们是这样做的，真黑呀，机构的报告真是不能相信。”老张说。

“也不能完全这么说，这些报告的估值分析基本上是可以忽略，但关于上市公司的经营情况描述还是可以看看。”股神说。

“那您是不是也经常阅读他们的报告？”老张问。

“没有，我虽然是券商的贵宾客户，他们也经常打电话要提供免费分析报告给我，但我根本用不着，随便上上网，看一看就足够了。”股神说。

“我明白了，您是说研究和分析公司要坚持独立思考，不要去看别人的估值游戏。”老张说。

“说对了，钱是自己的，主意当然要自己拿。你只要时时考虑自己最低能接受多少回报，以及面对的最大是什么风险，至于别人是愿意接受3%还是1%的低回报，是面临亏大钱还是倾家荡产的风险，那都是他们自己的选择，你千万不要受到他们的影响。”股神说。

（十六）恐惧和贪婪

老张来到营业部，准备把一些伪成长的股票清理掉。之前，很多股友都听说老张向一位股神学习价值投资的事。前段时间股市跌跌不休，他们就夸老张：“还是你老兄做得对呀，乘早把那些垃圾股都卖了。”这几天股市回光返照，他们看到老张就说：“你老兄整天忙活什么呀，你看我前天进的600***，两天就涨了10%。”“你上次卖掉的600***，这几天也反弹20%了，真可惜呀，你还是卖错了。”还有的直接说：“不要相信什么股神，什么价值投资，只有快进快出才是赚钱的道理。”七嘴八舌的，搞得老张也有些动摇。

心情不好，老张就从营业部出来散散心，不知不觉就走到股神楼下。没有预约，老张也不好冒然拜访，就走了回去。在路上，刚好碰到股神爬山回来，就跟着股神回去。

股神见老张情绪低落，笑着对他说：“是不是看见股票上涨了，感到自己卖亏了。既然你放不下，老想着赚钱，我们就来玩一个赚钱的游戏。这是一副扑克牌，你数看看，是不是刚好54张。”

老张接过牌，数了数，刚好54张。

“这54张牌，每次庄家抽出一张放在桌面上，然后由对方猜这张牌是什么。如果猜错了，就输10块给庄家，如果猜对了，庄家就给他600块。我们先说好玩到上午股票收盘时就结束。为了公平起见，由你来选择是要当庄家发牌还是要当对手猜牌？”股神说。

老张心想：54张牌，每猜1次，猜中的可能是54分之1，就是说平均猜54次就会中1次，猜不中的53次输掉530块，猜中1次赢600块，净赚70块，自然是当对手来猜比较有利。于是他说：“我带的钱不多，您来当庄家发牌，由我来猜牌。”

股神笑笑，没说什么，洗牌，然后抽一张放在桌上。

“红桃8”老张猜。

开牌，是草花2，股神伸手向老张拿了10块。

洗牌，然后抽一张方在桌上。“草花5”老张又猜。

开牌，是方块9，股神又向老张拿了10块。

……

第7次，老张还是没猜中，“没零钱了”，老张悻悻地说，这一会就亏了70块，能不心疼吗。

“没事没事，这是10张10块的，你拿100块来换。”股神说着，就递给老张。不得已，老张拿出了100块。

洗牌，拿出1张放在桌上，“黑桃k”老张猜。

开牌，是黑桃q。差一点，老张后悔怎么就不猜黑桃q呢，刚才自己也有想到。股神可不管他怎么想，伸手要钱。

……

第17次，老张换来的100块零钱又输光了。他恨恨地说：“零钱又光了，您每次都赢钱，我每次都输钱，是不是我的位置不好？”

“没事没事，我们换一下位置。这是10张10块的，你拿100块来换。”股神还是笑嘻嘻。

……

第27次，老张又输了100块，他整整输了270块，他忍不住了：“今天肯定不利于猜牌的，您每次都赢，我每次都输，我看不玩了。”

“还早还早，股市还没收盘。这样吧，让你再选择一次，是当庄家发牌还是继续猜牌。”股神说。

“好，这次我来当庄家发牌。”老张不假思索。然后老张洗牌，拿一张放在桌上。

“方块7”股神猜。老张开牌，黑桃10，老张笑了，伸手向股神拿了10块。

……

游戏继续进行，老张把钱都赢回来了，哈哈，今天还真是有利于庄家。

游戏继续进行，股神猜牌的速度很快，并随时拿好10块钱准备递给老张，他好像还输得很开心。

又一会工夫，老张已经赚了四百多块，他眉开眼笑，洗牌、发牌都很带劲。

好景不长，终于被股神猜中一次，老张不得已，给了600块。

继续游戏，老张又开始不断赢钱。

不久又输了，赢的钱又给了股神。这样反反复复，玩得很开心。

“好了，11点半，股市收盘了。”股神站了起来，伸了个懒腰。

老张还处于亢奋状态“这么快吗？”一看表，没错。

“盘点一下我们的战绩吧，我赚了390块。”股神笑着说。

老张大吃一惊：我一直在赢钱，怎么股神也赚钱？赶紧掏出所有的钱，数了数，里面还剩三百多块，好像早上还有七八百块，确实是自己亏钱了。

股神看他懵懵的，笑道：“还没清醒过来吧？洗个脸去。”

老张洗了个脸，逐渐清醒。

“说说你为什么会亏钱”股神说。

“运气不好吧。”老张也不知道什么原因，不管是猜牌还是发牌都是自己选择的，输了还有什么好讲。

“其实你是输在急功近利，刚开始，你选择猜牌是对的，因为根据概率，你每猜一次能盈利=1/54*600+53/54*（-10）=1.296元，你只要坚持下去就一定能赢钱。但你输了多次以后，就逐渐失去理性而被表面现象所迷惑。没错，当庄家发牌能经常赢钱，但那是赢小钱输大钱。根据概率论，经过多次重复，结果肯定向平均数回归，但短期来看，概率的变异性对结果的影响超过平均数，特别是小概率事件。”股神说。

“简单总结就是：短期来看，最佳策略不一定有最好的结果，因为“变异性”，也可以称为“运气”起主导作用，但长期来说，只要坚持最佳策略，经过多次重复，结果就会回归平均数，从而一定得到最好的结果。可惜大多数人，都是光顾眼前利益，图一时之快，很少能够长期按最佳策略去投资和处世，即使有些人刚开始会按最佳策略行事，但人性的贪婪和恐惧也会很快吞噬掉他的理性，最终不了了之。”股神说。

老张被股神说得涨红了脸，一点都没错，如果自己坚持猜牌，经过多次重复，肯定能赚到钱，只可惜自己亏了几次钱就恐惧了，而看到庄家发牌经常赚钱就红了眼，恐惧和贪婪终于吞噬了理性，怪不得最终亏了钱。在股票市场，自己以前也是只图眼前的利益，整天在传销着那些没什么价值的股票，看起来经常赚些小钱，但最终却亏了大钱。自己今天虽然亏了390块，却学到了重要的一课。

股神看老张若有所思，就拿出那390块，“钱还给你，但一定要好好总结今天的教训。投资原理很简单，做到却很难，不仅仅要去分析公司和估值，更主要的是克服恐惧与贪婪，不被自己的情绪影响，坚持理性的选择。”股神意味深长地说。