中国的投资回报率高不高？
提示：企业发展透支了中国的人力和物力成本，由此导致的高效益应当引起高度警惕。
我国的投资回报率和企业经济效益一直是个颇有争议的话题。紧密跟踪中国经济研究的世界银行学者们，在今年第三季度的经济季报中公布说，中国国有企业的股权收益率从1998年的2%上升至2005年12.7%，非国有企业的股权收益率从7.4%上升至16%，所有工业企业的平均股权收益率超过了15%，目前，中国企业的利润留存已占国内生产总值的20%。基于这些国家统计局的数字，世行的经济学家们认为，中国工业产能和固定资产投资的迅猛增长不会对该国的银行体系构成太大的威胁，这是因为大多数的投资资金来自企业的利润留存而不是银行贷款。
图1，1990年至2005年我国资本回报率的变化及世界各国上市公司的资产回报率比较
针对世行这种观点，国内和国外也有不少反对意见。譬如10月份的《改革内参》上，就有一篇《世行高估了中国企业的盈利》的文章，香港的《远东经济评论》上也有文章进行激烈反驳。反对意见认为，中国工业企业的真实盈利能力可能要比世行的15.3%低6-7个百分点，平均盈利能力也就在8-9%之间，仅比2005年平均5.7%的最优惠贷款利率高出3-4个百分点，远低于同年在香港和美国上市的公司的比最优惠贷款高出6-9%的幅度。因此，中国企业的效益问题一直牵动着银行的金融风险。
一、生产率提高导致企业盈利率上升
针对这些不同意见，世行一直坚持自己的看法。但也就是在昨天，世行驻中国代表处的首席经济学家郝福满先生又给我传来一篇文章，这是国外某研究机构的工作论文，文中这样写道：China's investment rate is one of the highest in the world, which naturally leads one to suspect that the return to capital in China must be quite low. Using the data from China's national accounts, we estimate the rate of return to capital in China. We find that the aggregate 总计 rate of return to capital averaged 25% during 1978-1993, fell during 1993-1998, and has become flat at roughly 20% since 1998. This evidence suggests that the aggregate return to capital in China does not appear to be significantly lower than the return to capital in the rest of the world。翻译成中文是：“中国的投资率高居世界之首，这种状况自然而然地引起人们以为中国的投资回报率相当低。但根据中国公布的数字，我们发现中国的投资回报率相当高，1978-1993年平均为25%，1993-1998年大幅下降，但自1998年以后又上升到20%左右。这些证据提醒我们，中国的投资回报率并不比世界其他地方低。”
英国《经济学家》杂志前些日子也曾经发表过一篇文章支持郝福满先生的意见，但对两派的观点进行了综合。这篇文章认为，扣除所有的成本，中国的企业利润率已从1999年的3%上升到2005年的6%。之所以中国的企业效益和投资效益值得肯定，主要是近十几年来中国是全球范围内生产效率提高最快的国家，中国的生产率每年提高大约20%，从而导致了工资的提高和产品价格的降低。1998年以来，工资每年平均长涨14%，企业生产率的大幅提高也表现在整个经济领域，2003年的数字显示，中国私营工业企业的平均投资回报率比发展中国家的高得多，并且，中国的海外企业资本回报率也很高。中国上升的企业盈利能力将支撑经济继续高速增长。为了更进一步地证明中国的企业效益和投资效益，作者还从国家的税收连年大幅增长这一事实来进行肯定。
的确，没有好的企业效益，中国财政税收怎么能连年以30%以上的速度高增长？高盛公司的一位经济学家通过研究也发现：中国企业的债务与资产之比，在近十年里已从1.8降到1.4。这都表明中国企业的效益已在变好。
二、中国的融资模式也有利于企业效益好转
总之，英国《经济学家》杂志的文章已经好象把事情说完了。但我还是有一些材料和一些视角进行补充。实际上《改革内参》上那篇文章给人们提出了这样一个可能：中国能不能出现企业效益好但银行效益不好的现象？也就是说银行填补了企业的效益漏洞，导致银行背上了大量的呆帐坏帐？最后还是需要国家来进行化解。
我们从各方面的统计数据都可以看到，这些年里企业存款占GDP的比例一直在上升（见下表），但企业的贷款是否也在上升呢？如果企业增加的存款仅仅是贷款的另一种形式，那么这种可以用来投资的资金并不是企业的自有资金。
表1，1996年到2005年家庭储蓄与企业和政府储蓄占GDP比重的变化
1996 2000 2004 2005
------------------------------------------------
家庭 20 15 16 16
企业 13 15 19 20
政府 5 6 6 6
-------------------------------------------------
来源：北京大军经济观察研究中心资料库，
中国企业与银行的关系远比西方国家的密切，中国企业的状况与银行状况有着密切关系。从融资结构上看，目前，我国银行的贷款额远远大于GDP，美国仅占GDP的44%，但我国的企业债券只占GDP的4%，而美国占100%，这说明中国企业的融资85%以上来自银行，直接融资的比例很小。企业与银行之间的贷款与存款关系存在着十分复杂和微妙的关系。许多企业存款不是为了储蓄，而是为了获得银行贷款，银行往往都是要求企业有一定的存款额之后再进行贷款。因此有人判断。中国的企业基本上是净债务人，而不是净存款人或债权人。
因此，中国在高经济增长和高投资的情况下，银行始终存在着极大地风险。一旦投资效益出现问题，最后牵动的就是银行安全。的确，我们应当把问题宁肯看得重一些，也决不掉以轻心。
但我还是有充足地理由来证明企业效益的改善。这就是当前的中国企业在很大程度上透支了国家的人力和物力成本，由此导致的高效益是要打问号的。
二、投资软约束也容易导致企业取得好效益
其实这些国外和国内学者都在很大程度上忽视了这样一个重要事实：那就是当前我国流行的投资软约束在很大程度上支撑了企业的投资效益。
譬如前年叫停的江苏镇江一家叫铁本的钢铁厂，自有资金才3个亿，却要投资80亿的大型钢铁厂。这家企业如果不被叫停，如果真的投资获得了成功，那简直就是在创造世界投资奇迹，它创造的投资回报率可能要达到50%，甚至100%。
这家企业圈地6000多亩，实际支付地价微不足道，因此引起当地农民强烈的反抗。许多地方在上项目时，当地政府都是在千方百计地压低投资成本，土地就不用说了，还有环境保护成本和人力资源成本，可以说只要能让老百姓承受的，无以不推给当地居民和生态环境。
由此造成的是人民群众受损，生态环境受损，企业受益。广东去年某电厂项目因侵犯农民利益，遭到当地村民强烈反对，结果出动武警前去镇压，并导致村民伤亡。这类事情近些年里在我国大量和普遍地发生着。这是属于政治经济学范畴的知识，世界银行的学者们不会懂，英国《经济学家》杂志的学者更不会懂。而如果中国的学者们再看不出这其中的道理，那就是傻瓜了。
因此，我要在这篇文章里好好地把影响中国企业效益和投资回报率的因素摆一下。我的观点是，世行郝福满等先生的分析完全正确，中国的投资回报率就是高，中国企业的效益的确取得了很大的改善，但除了生产率提高一个因素之外，透支中国资源、环境、人力成本也是一个很重要的因素。中国必须引起足够的重视。
三、国企大批减员及廉价用工也是企业取得好效益的重要原因
再举一个例子大家就更容易理解。目前我国的煤炭资源很便宜，才二三百元钱一吨。在中国用煤和用电成本很低，不管是内资企业还是外资企业都在廉价地使用中国能源，由此获得投资高效益。但我国的煤炭资源就是如此廉价吗？当前的煤价扣除了应当支付的人力资源成本和安全健康成本了吗？
举一个数字就有清醒的认识，目前我国民营小煤矿3万多家，以一家100人来计算，共有300多万农民工在里面工作。可由于这些年里粗放经营，完全不符合劳动安全标准，致使大量的煤矿工人患上了严重的矽肺病，初步估计这些年里已经因矽肺病死去的煤矿工人有几十万人，正在病中和治疗状态的有几十万人，许多矽肺病患者因治病搞得倾家荡产。
中央电视台二套经济半小时节目前天晚上刚播放了贵州一个村庄患病的事情，这些村民们刚脱贫马上又陷入更大贫困中去。目前在我国，成千上万的劳动家庭目前正在忍受着引企业劳保欠帐导致的病魔折磨。这些年里一直流传着这样一个说法，珠江三角洲地区一年一万根被切掉的手指头。
这种发展已经20年了，中国的隐性健康成本正在逐渐显现，今后我国由此付出的健康成本将是天文数字。然而，这些社会成本是无法体现到企业效益帐面上去的。
试问：假如我们的企业能合理的支付员工工资，完善劳动安全保护设施，提供必要福利待遇，企业还会有那么高的利润吗？这些年来我国的经济建设，欠支了多少有形的和无形的隐性成本？这一点搞经济研究的学者认真研究过吗？
我们完全不否定中国高速增长的资本形成，然而这一切除了部分归功于科技的力量，更大部分还要归功于我国的山川江河，自然资源。这些年里我们从地下掘出了多少矿藏，削平了多少个山头，侵占了多少亩良田！利用和毁坏了这样多的资源，怎能不迅速积攒下巨大的国民财富和换来可喜的企业效益！但中国也应当想到可持续发展，思考我们的未来。
今天的中国，一方面是企业效益、投资回报率在高唱凯歌，一方面是大批受伤劳动群体在痛苦的呻吟，更有大片的被破坏和被污染的江河土地，它们都在无声无息的忍受着。资本已经在中国取得了辉煌的绝对的胜利，当经济学家们高谈阔论投资回报率和企业效益时，有哪一个学者将视野伸进这些领域？！
因此，忽视人文关怀、生态环保和社会责任，侈谈企业盈利率和投资回报率，是严重不人道的。并且，这种回报率追求越强烈，这个国家的经济发展就会越残酷。
正是存在着这样的事实，上海复旦大学的张军教授才说出了这样的话：“中国的经济增长是靠农民工推动的。”这不愧为是一个有良心的学者，中国的经济学家们还没有全部迷失。
还有一个重要的因素或者说事实，那就是自90年代末以来，国企总共裁减了四五千万员工，仅这一项改革，就足可以使中国企业的整体效益得到较大改变。所以，中国企业的投资回报率和企业效益在近七八年间肯定有了较大的改善，除了生产力的提升因素，还有国企减员增效等因素，因此，对世界银行报告引起的这场争论，到此文发出为止，基本上可以有定论了。
四、低人力、低环保、低资源成本和偷税漏税导致企业高效益
行了，分析到这里，我已经把问题谈全面了，只有这样全面地认识问题，才能看出中国企业盈利和投资回报率的真实情况。我要给世行的先生们补充上几条导致中国企业效益上升的重要因素：长时期的低人力成本、低环保成本和低资源成本。
如果不是这几条因素，外国资本不会对中国趋之若骛，外国的研究部门也不会做出这样的研究和判断。从另一种角度看，这是中国人民和中国国土资源做出的牺牲，但我们要问一声：是不是没有这种牺牲中国就不会有现代化？中国是否还有更好的道路可走？
另外还有一条导致企业高效益的途径那就是瞒报利润收入。请看公开报道的事实，据中国注册会计师协会统计，2005年在1371家上市公司中，有776家试图虚报利润，虚报总额达人民币388亿元。再以房地产业为例，今年11月份财政部发布的第12号会计信息质量检查公告显示：所检查的39户房地产开发企业，会计报表反映的平均销售利润率仅为12.22%，而实际利润率高达26.79%，隐瞒利润超过一半，利润不实33亿元。如果按此比例来估计，房地产行业一年大约要少交2000多亿税收。全国各行各业瞒报的税收估计也要五六千亿元。
这就是当前的中国企业，从总的情况看，企业总是要赚钱的，那些可爱的经济学家们没有搞明白：企业在社会中是强势集团，企业不赚钱那么让谁赚钱呢？让那些几千万的失地农民赚钱吗？地价高了，房地产商还能赚到钱吗？
说到这里大家就明白了。目前在中国，不赚钱的只是那些社会弱势群体和不会说话自然资源。
我国的投资回报率和企业经济效益一直是个颇有争议的话题。紧密跟踪中国经济研究的世界银行学者们，在今年第三季度的经济季报中公布说，中国国有企业的股权收益率从1998年的2%上升至2005年12.7%，非国有企业的股权收益率从7.4%上升至16%，所有工业企业的平均股权收益率超过了15%，目前，中国企业的利润留存已占国内生产总值的20%。基于这些国家统计局的数字，世行的经济学家们认为，中国工业产能和固定资产投资的迅猛增长不会对该国的银行体系构成太大的威胁，这是因为大多数的投资资金来自企业的利润留存而不是银行贷款。
图1，1990年至2005年我国资本回报率的变化及世界各国上市公司的资产回报率比较
针对世行这种观点，国内和国外也有不少反对意见。譬如10月份的《改革内参》上，就有一篇《世行高估了中国企业的盈利》的文章，香港的《远东经济评论》上也有文章进行激烈反驳。反对意见认为，中国工业企业的真实盈利能力可能要比世行的15.3%低6-7个百分点，平均盈利能力也就在8-9%之间，仅比2005年平均5.7%的最优惠贷款利率高出3-4个百分点，远低于同年在香港和美国上市的公司的比最优惠贷款高出6-9%的幅度。因此，中国企业的效益问题一直牵动着银行的金融风险。
一、生产率提高导致企业盈利率上升
针对这些不同意见，世行一直坚持自己的看法。但也就是在昨天，世行驻中国代表处的首席经济学家郝福满先生又给我传来一篇文章，这是国外某研究机构的工作论文，文中这样写道：China's investment rate is one of the highest in the world, which naturally leads one to suspect that the return to capital in China must be quite low. Using the data from China's national accounts, we estimate the rate of return to capital in China. We find that the aggregate 总计 rate of return to capital averaged 25% during 1978-1993, fell during 1993-1998, and has become flat at roughly 20% since 1998. This evidence suggests that the aggregate return to capital in China does not appear to be significantly lower than the return to capital in the rest of the world。翻译成中文是：“中国的投资率高居世界之首，这种状况自然而然地引起人们以为中国的投资回报率相当低。但根据中国公布的数字，我们发现中国的投资回报率相当高，1978-1993年平均为25%，1993-1998年大幅下降，但自1998年以后又上升到20%左右。这些证据提醒我们，中国的投资回报率并不比世界其他地方低。”
英国《经济学家》杂志前些日子也曾经发表过一篇文章支持郝福满先生的意见，但对两派的观点进行了综合。这篇文章认为，扣除所有的成本，中国的企业利润率已从1999年的3%上升到2005年的6%。之所以中国的企业效益和投资效益值得肯定，主要是近十几年来中国是全球范围内生产效率提高最快的国家，中国的生产率每年提高大约20%，从而导致了工资的提高和产品价格的降低。1998年以来，工资每年平均长涨14%，企业生产率的大幅提高也表现在整个经济领域，2003年的数字显示，中国私营工业企业的平均投资回报率比发展中国家的高得多，并且，中国的海外企业资本回报率也很高。中国上升的企业盈利能力将支撑经济继续高速增长。为了更进一步地证明中国的企业效益和投资效益，作者还从国家的税收连年大幅增长这一事实来进行肯定。
的确，没有好的企业效益，中国财政税收怎么能连年以30%以上的速度高增长？高盛公司的一位经济学家通过研究也发现：中国企业的债务与资产之比，在近十年里已从1.8降到1.4。这都表明中国企业的效益已在变好。
二、中国的融资模式也有利于企业效益好转
总之，英国《经济学家》杂志的文章已经好象把事情说完了。但我还是有一些材料和一些视角进行补充。实际上《改革内参》上那篇文章给人们提出了这样一个可能：中国能不能出现企业效益好但银行效益不好的现象？也就是说银行填补了企业的效益漏洞，导致银行背上了大量的呆帐坏帐？最后还是需要国家来进行化解。
我们从各方面的统计数据都可以看到，这些年里企业存款占GDP的比例一直在上升（见下表），但企业的贷款是否也在上升呢？如果企业增加的存款仅仅是贷款的另一种形式，那么这种可以用来投资的资金并不是企业的自有资金。
表1，1996年到2005年家庭储蓄与企业和政府储蓄占GDP比重的变化
1996 2000 2004 2005
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家庭 20 15 16 16
企业 13 15 19 20
政府 5 6 6 6
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来源：北京大军经济观察研究中心资料库，
中国企业与银行的关系远比西方国家的密切，中国企业的状况与银行状况有着密切关系。从融资结构上看，目前，我国银行的贷款额远远大于GDP，美国仅占GDP的44%，但我国的企业债券只占GDP的4%，而美国占100%，这说明中国企业的融资85%以上来自银行，直接融资的比例很小。企业与银行之间的贷款与存款关系存在着十分复杂和微妙的关系。许多企业存款不是为了储蓄，而是为了获得银行贷款，银行往往都是要求企业有一定的存款额之后再进行贷款。因此有人判断。中国的企业基本上是净债务人，而不是净存款人或债权人。
因此，中国在高经济增长和高投资的情况下，银行始终存在着极大地风险。一旦投资效益出现问题，最后牵动的就是银行安全。的确，我们应当把问题宁肯看得重一些，也决不掉以轻心。
但我还是有充足地理由来证明企业效益的改善。这就是当前的中国企业在很大程度上透支了国家的人力和物力成本，由此导致的高效益是要打问号的。
二、投资软约束也容易导致企业取得好效益
其实这些国外和国内学者都在很大程度上忽视了这样一个重要事实：那就是当前我国流行的投资软约束在很大程度上支撑了企业的投资效益。
譬如前年叫停的江苏镇江一家叫铁本的钢铁厂，自有资金才3个亿，却要投资80亿的大型钢铁厂。这家企业如果不被叫停，如果真的投资获得了成功，那简直就是在创造世界投资奇迹，它创造的投资回报率可能要达到50%，甚至100%。
这家企业圈地6000多亩，实际支付地价微不足道，因此引起当地农民强烈的反抗。许多地方在上项目时，当地政府都是在千方百计地压低投资成本，土地就不用说了，还有环境保护成本和人力资源成本，可以说只要能让老百姓承受的，无以不推给当地居民和生态环境。
由此造成的是人民群众受损，生态环境受损，企业受益。广东去年某电厂项目因侵犯农民利益，遭到当地村民强烈反对，结果出动武警前去镇压，并导致村民伤亡。这类事情近些年里在我国大量和普遍地发生着。这是属于政治经济学范畴的知识，世界银行的学者们不会懂，英国《经济学家》杂志的学者更不会懂。而如果中国的学者们再看不出这其中的道理，那就是傻瓜了。
因此，我要在这篇文章里好好地把影响中国企业效益和投资回报率的因素摆一下。我的观点是，世行郝福满等先生的分析完全正确，中国的投资回报率就是高，中国企业的效益的确取得了很大的改善，但除了生产率提高一个因素之外，透支中国资源、环境、人力成本也是一个很重要的因素。中国必须引起足够的重视。
三、国企大批减员及廉价用工也是企业取得好效益的重要原因
再举一个例子大家就更容易理解。目前我国的煤炭资源很便宜，才二三百元钱一吨。在中国用煤和用电成本很低，不管是内资企业还是外资企业都在廉价地使用中国能源，由此获得投资高效益。但我国的煤炭资源就是如此廉价吗？当前的煤价扣除了应当支付的人力资源成本和安全健康成本了吗？
举一个数字就有清醒的认识，目前我国民营小煤矿3万多家，以一家100人来计算，共有300多万农民工在里面工作。可由于这些年里粗放经营，完全不符合劳动安全标准，致使大量的煤矿工人患上了严重的矽肺病，初步估计这些年里已经因矽肺病死去的煤矿工人有几十万人，正在病中和治疗状态的有几十万人，许多矽肺病患者因治病搞得倾家荡产。
中央电视台二套经济半小时节目前天晚上刚播放了贵州一个村庄患病的事情，这些村民们刚脱贫马上又陷入更大贫困中去。目前在我国，成千上万的劳动家庭目前正在忍受着引企业劳保欠帐导致的病魔折磨。这些年里一直流传着这样一个说法，珠江三角洲地区一年一万根被切掉的手指头。
这种发展已经20年了，中国的隐性健康成本正在逐渐显现，今后我国由此付出的健康成本将是天文数字。然而，这些社会成本是无法体现到企业效益帐面上去的。
试问：假如我们的企业能合理的支付员工工资，完善劳动安全保护设施，提供必要福利待遇，企业还会有那么高的利润吗？这些年来我国的经济建设，欠支了多少有形的和无形的隐性成本？这一点搞经济研究的学者认真研究过吗？
我们完全不否定中国高速增长的资本形成，然而这一切除了部分归功于科技的力量，更大部分还要归功于我国的山川江河，自然资源。这些年里我们从地下掘出了多少矿藏，削平了多少个山头，侵占了多少亩良田！利用和毁坏了这样多的资源，怎能不迅速积攒下巨大的国民财富和换来可喜的企业效益！但中国也应当想到可持续发展，思考我们的未来。
今天的中国，一方面是企业效益、投资回报率在高唱凯歌，一方面是大批受伤劳动群体在痛苦的呻吟，更有大片的被破坏和被污染的江河土地，它们都在无声无息的忍受着。资本已经在中国取得了辉煌的绝对的胜利，当经济学家们高谈阔论投资回报率和企业效益时，有哪一个学者将视野伸进这些领域？！
因此，忽视人文关怀、生态环保和社会责任，侈谈企业盈利率和投资回报率，是严重不人道的。并且，这种回报率追求越强烈，这个国家的经济发展就会越残酷。
正是存在着这样的事实，上海复旦大学的张军教授才说出了这样的话：“中国的经济增长是靠农民工推动的。”这不愧为是一个有良心的学者，中国的经济学家们还没有全部迷失。
还有一个重要的因素或者说事实，那就是自90年代末以来，国企总共裁减了四五千万员工，仅这一项改革，就足可以使中国企业的整体效益得到较大改变。所以，中国企业的投资回报率和企业效益在近七八年间肯定有了较大的改善，除了生产力的提升因素，还有国企减员增效等因素，因此，对世界银行报告引起的这场争论，到此文发出为止，基本上可以有定论了。
四、低人力、低环保、低资源成本和偷税漏税导致企业高效益
行了，分析到这里，我已经把问题谈全面了，只有这样全面地认识问题，才能看出中国企业盈利和投资回报率的真实情况。我要给世行的先生们补充上几条导致中国企业效益上升的重要因素：长时期的低人力成本、低环保成本和低资源成本。
如果不是这几条因素，外国资本不会对中国趋之若骛，外国的研究部门也不会做出这样的研究和判断。从另一种角度看，这是中国人民和中国国土资源做出的牺牲，但我们要问一声：是不是没有这种牺牲中国就不会有现代化？中国是否还有更好的道路可走？
另外还有一条导致企业高效益的途径那就是瞒报利润收入。请看公开报道的事实，据中国注册会计师协会统计，2005年在1371家上市公司中，有776家试图虚报利润，虚报总额达人民币388亿元。再以房地产业为例，今年11月份财政部发布的第12号会计信息质量检查公告显示：所检查的39户房地产开发企业，会计报表反映的平均销售利润率仅为12.22%，而实际利润率高达26.79%，隐瞒利润超过一半，利润不实33亿元。如果按此比例来估计，房地产行业一年大约要少交2000多亿税收。全国各行各业瞒报的税收估计也要五六千亿元。
这就是当前的中国企业，从总的情况看，企业总是要赚钱的，那些可爱的经济学家们没有搞明白：企业在社会中是强势集团，企业不赚钱那么让谁赚钱呢？让那些几千万的失地农民赚钱吗？地价高了，房地产商还能赚到钱吗？
说到这里大家就明白了。目前在中国，不赚钱的只是那些社会弱势群体和不会说话自然资源。
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