1、注入生物质发电资产，电站经营向好

截至2014 年末，上市公司已投产生物质发电项目项目16 个、装机容量468MW。本次公司拟注入87 家生物质电厂股权，其中17 家已投入运营，注入后运营装机容量将达到936MW 左右，约为现有规模两倍。公司预计2016-2019 年，注入电厂每年投运家数为10 家左右，根据我们测算，对应年新增装机容量约310MW。通过此次资产注入，公司装机容量远超其它生物质发电企业。

目前，公司生物质电站经营逐渐向好，原材料回收成本可控。首先，公司从2012 年开始逐步进行整顿，重新把控原材料回收体系，自建渠道，2014 年8 月合资建立格薪源生物质燃料公司，从而避免第三方哄抬原材料回收价格并更好的把控原材料质量，另一方面，国家环保政策趋严，环保指标更多的纳入地方官员政绩考核，各地政府对燃烧秸秆执法力度加强，部分地区出台秸秆综合利用相关补贴，我们认为，这些政策将有利于公司秸秆回收工作，增加秸秆来源，降低秸秆回收成本。由于燃料成本占生物质发电总成本超过60%，我们认为，公司生物质电站经营将逐渐向好。

2、上网收费权资产证券化有助提升扩张速度

公司2015 年2 月公告，拟以松滋、南陵和隆回三家电厂开展电力上网收费权资产证券化工作，拟发行资产支持化证券不超过16 亿，期限不超过5 年，其中5%次级部分由公司认购。我们认为，传统方式电站建设投资占用资金，后期回收期较长，一定程度上限制公司电力公司扩张速度。而电力公司上网收费收入较为稳定，通过资产证券化项目让渡资产收益权，加速资金回收，用以加速项目建设，有助于提升公司扩张速度。公司通过试验项目，未来有望进一步推广此模式，专注电站项目投资，将有可能进一步向平台类公司转型。

3、低价注入林地资产，发展林业综合经济并补充生物质原料来源。此次资产重组还将注入58家林业公司100%股权，林地总面积为1,018.7万亩，此次交易林地资产作价为25.63亿元，相当每亩林地资产作价仅251.55元。而此次交易林地蓄积生物质资源存量超过3,008.6万吨，活木蓄积达2,174.7万立方米，我们以每立方林木价格700元保守估算，公司此次注入林木市场价值超过百亿。一方面，公司低价注入林木资产，可发展综合林业经济，公司林木资产中除杉松等一般用材外，还有楠木、三尖杉等珍贵用材及樟树、五角枫等绿化树种，公司公告相关林地资产2015年备考净利润为8055.05万元，体现对开展林业综合经济的信心。另一方面，我们认为更重要的是，林业经济剩余物，可对公司燃料供应提供重要补充。我们以每亩林地资产带来0.5吨林下料测算，公司潜在可利用剩余物料约500万吨。公司战略性布局林地资产，达到综合利用，可以减少生物质燃料原材料对外依赖程度。

4、 生物质油具重要战略性地位，技术储备已较完备

生物质油具有重要战略性地位，涉及到国家能源安全，并已引起国家重视。2014 年，政协主席俞正声曾委托专家团调研阳光凯迪，而在考察凯迪凯迪生物质油装备后，政协常委、经委会主任、国家能委会专家咨询委员会主任张国宝在“2015 走进种植能源新时代论坛”发言时表示，中国的能源安全问题，核心实际上是石油的安全，2014 年中国进口了3 亿吨原油，依存度接近60%，如果能够用生物质生产油，对国家能源安全有很大的贡献。

公司生物质油技术储备已较完备，短期推广受制于国际油价处于低位。凯迪电力大股东阳光凯迪新能源集团进行生物质油研发已超过八年，并已经在武汉科技城建成了万吨级的示范项目。而根据媒体报道，中科院化学研究所等单位专家组，也审定凯迪生物质柴油质量达到国家标准，符合上市要求。凯迪电力2014 年3 月与金沙江创投签订项目合作框架协议，由金沙江创投进行融资，公司规划建设年产200 万吨生物质合成油厂，其中一期建设年产60 万吨合成油。我们认为，公司已具备生物质油的技术储备，并具备未来进一步推动生物质柴油上市可能。但目前由于国际原油价格处于低位，大规模扩张生物质柴油项目可行性较低。但未来如果国际油价出现回升，公司将有望进一步推动生物质油项目发展。考虑到中国原油消费量在2014 年已超过5 亿吨，我们认为，公司生物油项目由于对原油有一定可替代性，生物质原油具备广阔市场空间。

5、 盈利预测与评级

我们看好公司生物质电厂运营，以及未来通过资产证券化加速建设的布局，公司非公开发行完成后注入林业资产也有利于发展林业综合经济，并对公司生物质燃料来源提供重要补充。公司生物质油项目亦具有重要战略地位。