?聚光科技:公司长期受益于环保主题

　　　　公司3 季度营收增长10.02%，基本符合我们此前预期。公司是同行业中规模最大的上市公司，产品线也最全面，涵盖环境检测仪器、工业过程分析仪器、安全检测系统以及实验分析仪器等几大板块，其中实验分析仪器和环境检测仪器及运维服务这两块业务景气度相对较好，而工业过程分析仪器受到宏观经济影响，需求较为疲弱。总体而言，公司3 季度营收温和增长符合预期。由于社会对环境问题的重视以及环保投入增加，相关需求正逐步释放，公司的预收账款明显增加，13Q3 达到1.35 亿元，同比增长81%，我们判断公司下游需求正逐步复苏。一般而言，每年4 季度是公司较为集中确认收入的时间段，我们估计13Q4 公司营收增速有望进一步提升。

　　3 季度净利增速-12.13%，不达预期，主要原因是毛利率下滑超预期。公司的综合毛利率仍维持在较高水平，但同比下滑较为明显，13Q3 公司综合毛利率为49.24%，而12Q3 为57.55%。由于公司产品的毛利率较高，国内外厂商纷纷增加销售力度，市场竞争加剧，公司主动降低了部分产品的毛利率。据我们了解，业内一些企业同类产品的技术水平相差不大，因此未来公司的毛利水平有可能进一步下滑。

　　销管费用率仍维持在高位，控制费用率将是长期过程。为应对市场竞争，13Q3 的销售费用率19.38%，同比提高1.49个百分点，而管理费用率17.44%，同比下降2.39 个百分点，销管费用率同比下降0.9 个百分点，仍维持在36.82%的较高水平。我们认识到，控制费用率较为艰难，将是一个长期的过程。

　　公司长期受益于环保主题，未来可能的并购有望成为股价的催化剂。仪器仪表行业细分领域较多，而每一细分领域市场规模都不大，是典型的“小行业小公司”模式，其中要孕育大公司，并购战略是唯一的选择。未来公司将充分利用资本市场平台的优势，继续实施海内外并购战略，有望进一步打开市值空间。

　　未来6 个月内大小非解禁成为公司股价最大不确定因素。目前公司估值水平在相对高位，2014 年1 月20 日及2014 年4 月15 日合计占总股本80%的股份将解禁，成为股价的最大不确定因素。

　　维持“增持”评级：不考虑并购，预计公司2013、2014 和2015 年EPS 分别为0.43、0.49 和0.58 元，增速分别为6.78%、14.59%和19.91%。仅看内生增速，目前公司估值水平较高，但一方面，考虑到新一届政府执政以来，对环保的重视程度与投入不断增长，相关消息面不断刺激公司股价表现，未来这种趋势有望进一步延续；另一方面，公司有成功的并购经验，未来的外延扩张值得期待，因此我们按2014年36-44倍的PE水平给予6个月目标价格区间17.64-21.56元，维持“增持”评级。

　　风险提示：（1）全社会对环境监测投资的力度进度或不达预期；（2）行业竞争加剧导致毛利水平下滑；（3）企业并购战略进展不顺；（4）下游行业需求不达预期；（5）期间费用率持续维持在高位。