伯克希尔·哈撒韦公司的股东们：

      2007年已经结束,在这一年里我们的资本净值收益为123亿美元，这使得我们的A股和B股的账面价值同时增长了11%。在过去的43年里，我们的股票账面价值已经从19美元每股涨至78008美元，相当于每年21.1%的综合增速。

总体上，我们运营的76家公司业绩都很不错。出现问题的主要是少数和房地产相关的业务，包括建材、地毯以及不动产经纪。但这些困难都是微小和暂时性的。我们在这些领域仍然保持着竞争的优势，而且我们有第一流的ceo们，无论好年景还是坏年景，他们总能正确运营公司。

然而，一些大的金融机构遭遇了非常严重的问题，它们纷纷卷入了我在去年致股东信中描述的“弱化的信贷操作”中。对于这些借贷者最近的行为，富国银行首席执行约翰·斯顿夫一语中的，“有意思的是，这个行业本来赔钱的手段就不少，人们非得再去发明一些新玩意来浪费钱”。

你们应该还记得2003年的时候，硅谷很流行一个车贴：“上帝，请再给一次泡沫吧”。很不幸，这个愿望很快就被满足了。几乎所有的美国人都开始相信房价会永远上涨。这种迷信让贷款者对借款者的资产负债表不再感兴趣，他们只是不断把钱借给别人，相信房价上涨——可以解决一切。今天，我们的国家所经历的不断蔓延着的苦痛，正是这种错误的自信造成的。

而一旦房价下跌，大量愚蠢的错误就很快暴露无遗。只有在退潮后才知道谁在游泳——我们一直关注的那些最大的金融机构，其景象可谓惨不忍睹。

来点好消息。可以肯定的是，伯克希尔最新并购的tti、伊斯卡（iscar），在他们的ceo保罗·安德鲁斯（paul andrews）和雅各布·哈帕斯（jacob harpaz）的带领下，在2007年表现非常不俗。

2006年我曾说过，伊斯卡（iscar）是我所见过的制造企业中非常令人印象深刻的一个，这种感觉在我今年秋天访问了它在韩国的一家特别的工厂之后更加强烈。

最后，我们的保险业务——伯克希尔最基础的部分——这一年业绩非常出色。部分是由于我们拥有业内最好的保险经理队伍——稍候会详细介绍这方面的情况。当然，这也有幸运的因素，因为从2006年开始美国一直没有发生非常重大的灾难性事故。

但盛宴已经结束。确定无疑的是，2008年整个保险行业，包括我们，利润会遭遇明显下滑。价格下降，但损失暴露却毫不留情的上升。即使美国接下来的一年仍侥幸不发生重大灾难性事故，行业的利润率也会缩水4%左右。如果发生飓风或地震，结果会更糟。所以，必须准备好应对未来几年内保险业的暗淡收益。

　　总的来说，我们非常为所投资的公司的良好表现所骄傲。 2007 年，美国运通公司、可口可乐公司以及宝洁公司，我们四个投资最大的公司中的三个，每股收益增长率分别为 12% 、 14% 和 14% 。另一个是富国银行，由于房地产市场泡沫的关系，股票收益有些下跌。然而，我坚信，它内在的价值在增长，即便增长率并不是很大。

　　我必须强调，我们进行股票投资的衡量标准，绝对不是这些公司的市场价格。在投资时，我们用独有的两个标准来评估这些公司的价值。第一个，是看他们收入的增加情况 ; 第二，更客观一些，是看他们的 " 护城河 " 是否在每年加宽，护城河是一种隐喻，比喻这个公司所拥有的独特的优势，这种优势让他们的竞争对手日子难过。我们四个最大的投资公司都是在这两点得分非常高的企业。

　　去年，我们做了一笔非常大的卖出。 2002 年和 2003 年，伯克希尔以 4.88 亿美元购入中国石油 1.3% 的股份。按这个价格计算，中国石油的市值为 370 亿美元。而我那时判断，这个公司的价值应该为 1000 亿美元。 2007 年，两个因素增加了它的价值：国际原油期货价格的急剧攀升，与此同时，中国石油的管理层在建立石油和天然气储备方面又做了大量的工作。这些使中国石油的市值一下子飞升到了 2750 亿美元。我们认为，这个估值水平和其他大型石油公司相当，所以我们将手中的股票以 40 亿美元全部卖出。

　　另外，由于出售中石油带来了投资收益，我们支付了 12 亿美元的税。这个金额相当于整个美国政府运作 4 个小时的所有支出，包括国防、社会保障等等。

　　美元贬值   未带来贸易平衡

　　相对于其他主要货币，美元在 2007 年继续不断地贬值。原因显而易见：美国人愿意买其他地方生产的产品，而世界其他地区的人们相比起来却并没有那么爱买美国生产的东西。而当美元不断贬值，一方面促使美国的商品对外国人变得便宜，另一方面也使外国人生产的产品对美国人民来说变得日益昂贵。似乎，美元的贬值是治疗贸易逆差的良药。

　　看上去，美国的贸易逆差将毫无疑问地因美元的大幅贬值而得到好处。但是想一想， 2002 年，我们与德国 ( 美国的第五大贸易伙伴 ) 的贸易逆差是 360 亿美元，而 2007 年，当欧元对美元达到 1∶1.37 时，我们与德国的贸易逆差竟然上升到了 450 亿美元。同样，从 2002 年到 2007 年，加拿大币相对美元也有了巨大的升值，但是美国对加拿大的贸易逆差却依然扩大着，从 2002 年的 500 亿美元上升到了 2007 年的 640 亿美元。所以，贬值的美元并没能为我们的贸易带来平衡。

主权财富基金 美国没什么可抱怨

　　主权财富基金最近成了一个热门话题，他们在大量地购入美国公司的股份，引发了激烈的争论。这种局面是美国人自己造成的，而不是外国政府在策划什么阴谋。巨额的贸易逆差才是外国政府大量投资美国的原因。当美国每天向世界上的其他国家输出 20 亿美元的时候，他们必须要把这些钱投到一个地方。他们选择了美国股票，而不是国债，我们有什么好抱怨的 ?

　　美元的走弱不是欧佩克和中国的错。其他发达国家和美国一样，也依赖石油进口，也在和中国的产品进行竞争。美国应该完善其贸易政策，而不是针对某个国家，或者保护某个行业。美国也不应该采取可能引发报复的行动，那样只会减少美国的出口，损害真正的自由贸易。

　　接班人   已经充分做好准备

　　正如我之前提过的，我们已经为 ceo 接班人的继承做了充分的工作，一旦我由于去世或者无力正常工作时，董事会能非常清楚地知道谁会代替我，并且董事会还有额外的两个备用人选。

　　我们已经确定了四名候选人，他们有足够的能力继续我的投资管理工作，并且他们都表现出极大的热情，如果需要，他们都可以随时来伯克希尔。董事会已经对他们的能力有了充分的了解，如果需要，董事会也希望从中雇用一个或更多。这些候选人都年富力强，同时也非常擅长带领人们致富，并且都非常希望能为伯克希尔工作，而且他们志向远大，并不仅仅是为了得到丰厚的薪水。

　　做假账   目标转向养老金

　　前参议员 alan simpson 曾说过一句名言： " 在华盛顿的高速公路上不必为交通堵塞担心。 " 如果他真的是想寻找清净的街道，那么，他应该看看美国企业的会计。

　　这要从 1994 年说起，那年美国举行过了一次非常重要的投票。被美国 ceo 们推动的美国参议院，以 88∶9 的投票率让美国财务会计准则委员会闭上了嘴。自那之后，美国财务会计准则委员会给出了高速公路外的另一条道路，即可以将股票期权视为费用在报表附注予以披露。

　　美国的 ceo 们的表现并不是很光彩的。在之后的六年中， 500 强企业中只有两家选择了将股票期权作为费用予以确认和计量的高速公路。剩下的其他 ceo 们则选择了另一条低速路，但这也为公司高管人员通过伪造公司业绩，掩盖事实真相，通过股票期权牟取暴利埋下伏笔。

　　股票期权会计的事似乎已经是上一个时代的事了，但是目前来看，会计们似乎找到了另一种选择 -- 他们开始在养老保险上算计了，选择个人化的养老金计划。

　　个人养老金计划中平均只有 28% 是现金和债券，这些个人养老基金的回报率最多不会超过 5% ，当然也有可能更高，但要承担更高的风险。这也意味着，还有 72% 的资产是以公司股票的形式存在的，即不能直接持有也不能通过对冲基金或私人股票投资等方式转化，并且还必须取得 9.2% 的回报率，以满足所有资产的 8% 回报率的目标。另外，回报还得抵上这之间发生的所有交易费用，目前，这笔费用已经变得越来越贵。所以，这种赢利的吹嘘根本不切实际。

　　许多公司也将他们的养老金计划发展到了欧洲，在他们的会计账本上，几乎所有的结果都是美国的计划要比非美国的计划赚钱多。这就令人百思不得其解：为什么这些公司不将他们的美国经理人放到非美国的计划中去管理，去施展他们神奇的资产管理魔法呢 ? 我从没看到有人对这进行过解释。但是审计员与核算师似乎在审核时却从未对此表示过质疑。

　　谜底就在于，他们极力吸引员工接受个人养老金计划，这就使他们能够报告更多的盈利，使公司看上去更赚钱。而一旦他们错了 -- 我认为他们的确错了，退休之后，鸡肉可不会自己飞到他们家的餐桌上。

　　在与假账战斗了一个世纪之后，美国的公司高管们应当学着吸取教训了。也许他们应当听听我的伙伴查理的话： " 如果你从左边三次都没能击中发过来的球，试试下次从右边挥棒。 "

　　股市   不要寄托过高希望

　　让我们通过数字来看，两年前我也曾经提及过：在过去的 20 世纪中，道琼斯工业指数从 66 点上升至 11497 点。这个成果似乎很大，年复合增长率为 5.3% 。一个投资道琼斯工业指数的投资者，在不同的时期收益会不同，但最后的几年却只有 2% 的年复合增长率，那是一个多么好的世纪啊。

　　但再看看我们这个世纪。几乎没有投资者再能获得 5.3% 的增长率了。道琼斯工业指数最近降到了 13000 点之下，如果想以 5.3% 的增长率发展，那么在 2099 年它需要达到 200 万点，我们刚刚步入这个世纪八年，这意味着我们未来还有 198.8 万点的路需要走。虽说什么都有可能，但真的有人相信这样的事能发生吗 ?

　　很自然的，每个人都期盼着超越平凡，超越平均收益。基金经理人以及擅长说谎的顾问肯定也会不断地激励他们的客户们，给他们灌输这个观念。但是基金经理们以及顾问们给顾客带来的收入肯定是平均线之下的。原因很简单： 1 、投资者，一般都能追逐到平均收益的水平，再减去他们的花费。 2 、消极被动的只会看指数的投资者，能看出来，平均的收益减去花费，剩余的利润就已经很小了。 3 、非常积极的投资者，他们找顾问咨询，找基金经理，也是只能赚到平均收益的钱，但是他们花费要远远高于别人，所以收入还是在平均线之下。因此，消极和被动的投资者必定胜利，因为他们的花费比积极的投资者少。

　　我必须一提的是，那些指望着从本世纪的股市中每年收益 10% 的人 --2% 的收益来自红利，从价格变动上赢得另外 8%-- 就是在不切实际的期盼着道琼斯工业指数能在 2100 年达到 2400 万点。如果你的股票经理人向你吹嘘着每年两位数的股市收益率时，讲这个故事给他，一定让他狼狈不堪。许多投资经理人和所谓的顾问，显然是爱丽丝仙境中那个女王的直系后裔，吵嚷着： " 为什么，我有时会在早餐前同时想起六件不可能的事情。 " 一定要对巧舌如簧的经理人和顾问保持清醒，他们在往你手中塞满幻想的同时，也往自己的钱包里塞满了咨询费。

　享受快乐与健康

　　我和我的好搭档查理今年一个 84 岁，一个 77 岁，我们都非常幸运地超越了我们的梦想。我们都出生在美国，有非常了不起的父母，能给我们提供良好的教育。我们享受着快乐的家庭和良好的健康。由于我们具备一些所谓 " 商业基因 " ，因此获得了与自己的贡献不成比例的巨大财富。另外，我们一直都热爱自己的工作，也得到了许多有才华、有激情的人的帮助。对我们来说，每天都是让人兴奋的，每天早晨我们都是踩着舞步去上班，但最快乐的事莫过于我们聚在伯克希尔的办公室里与股东们一起开会了。所以，加入我们 5 月 3 日即将举行的股东年会吧，我们那里见。

　　 2008 年 2 月

　　巴菲特董事会