事件： 公司 2018 年一季度实现营业收入 18.04 亿元，同比下降4.88%，归母净利润实现 4.78 亿元，同比下降 7.32%。
　　预收账款大幅增加，经营保持向好态势
　　从去年 Q3 公司收入实现正增长后， 公司经营情况逐季改善。2017Q3 收入增长 2%， Q4 收入增长 18.95%。 2018Q1 虽然收入有所下滑，但是从收入+预收口径来看，2018Q1 实现 22.78 亿元，同比增长 0.24%，仍然保持正增长。
　　2018Q1 公司出现收入下降主要是受公司营销体系的调整、部分营销费用支付及结算方式的调整、新生产线调试未完成、产品优化等因素影响，加上公司对部分产品改进了经销商进货模式，对经销商强化了订单驱动、小批量订货等措施，使按会计准则确认的销售收入小幅下降。 报告期内销售商品、提供劳务收到的现金增长 6.84%， 显示公司经营保持向好势头。
　　中高端发力，白兰地领风骚
　　根据此前张裕公布的销售目标，未来 5 年公司年产量将从 3000万瓶增长到年产量 5000 万瓶。其中中高端系列的大单品五星级白兰地系列酒是重要的增长点， 2018 年张裕为新五星白兰地系列定下的销售目标为，销量 270 万瓶，销售收入 2.5 亿元。目前，张裕公司已经决定在新的财年里，大幅度的追加“走心式”品牌宣传与建设的投入预算。其中，对新五星金奖白兰地增加的投入比例可达销售额的 40%以上，相当于上年同期的 2 倍。
　　管理层换届带来新机遇
　　去年年底公司进行换届，原董事长孙利强先生正式退休， 有销售背景的周洪江接任，新的管理层拥有更加国际化的背景， 或给公司带来新机遇。
　　近几年公司通过海外收购，完善了公司产品线的布局。作为国内葡萄酒的龙头企业， 我们认为公司会随着国内红酒市场的发展不断壮大。我们预期 2018 年公司销售收入达到 52 亿元，同比增长 5.46%；实现归母净利润 11.18 亿元，同比增长 8.37%，实现 EPS1.63 元。当前股价对应 PE 为 23 倍，比照历史估值水平，按照 28 倍 PE 计算目标股价为 45.64 元

并购再下一城，自有进口酒布局继续完善。据公司公告及红酒世界网，标的Kilikanoon酒庄位于南澳大利亚着名产区克莱尔山谷，目前约拥有11处葡萄园、占地129公顷，年产约700吨，以西拉及雷司令品种着称，定位中高端。2017财年营收、EBITDA、净利为1105万、278万、126万澳元，按此计算本次收购PE20倍，延续公司一贯的"性价比高"收购思路（前期收购西班牙爱欧、智利贝斯PE分别为23倍、7.8倍）。收购后酒庄原股东及管理团队仍保留部分股权，亦延续公司前期海外经营思路。后续仍需履行正常外汇审查手段，2018年初有望完成交割，正式引至国内预计将需等待至年中。我们认为，此次并购战略意义重大，一方面更好迎合国人对澳洲红酒的口味需求，定位中高端有望提升公司自有进口酒品质美誉；另一方面新世界红酒具有规模化生产潜力，有望大幅加大公司自有进口酒的推广范围与知名度。

进口酒产品组合雏形初现，继续等待龙头涅磐重生。目前公司已完成四大产区5次并购，在新旧世界、高中低端、葡萄酒及白兰地上均已布局，多品牌、多产地、多品种组合持续推进。前期公司进口酒渠道亦已调整，代理包袱逐步卸轻、自有势头快速推进。虽然进口冲击依然，但公司在产品、营销、渠道上均在进行正向边际变化，继续看好公司品牌与渠道运作长远竞争力，静待公司"以彼之道，还施彼身"。

　应对进口冲击，推进全球布局：根据国家统计局和海关总署的资料，2017年葡萄酒产量同比下降5.3%，进口量同比增17.8%，国产市场受进口冲击明显。为应对进口冲击，公司近几年持续推进全球布局。报告期，公司以魔狮葡萄酒（持股85%）为平台收购智利贝斯酒庄三家公司股权100%股权，并就收购澳大利亚KilikanoonEstatePtyLtd80%股权与出让方达成一致。结合公司2015年并购西班牙爱欧（持股75%）和2016年收购法国蜜合花（持股90%）来看，公司在海外主要葡萄酒产地产能布局相对完善，在应对进口酒冲击上具有优势，成为保证业绩增长的重要举措。

目前，公司以“聚焦中高端、聚焦高品质、聚焦大单品”为发展战略，加大中高档葡萄酒和白兰地发展，并加大进口酒行销，符合当前消费升级的趋势，随着产品结构优化，吨酒价格提升将有利于改善公司业绩。

　　进口葡萄酒冲击压力仍存，全年增速符合预期。 17 年 1-12 月我国进口葡萄酒累计产量 78.72 万千升，同增 17.8%；国内葡萄酒同期产量 100.1 万千升，同比下滑 5.4%。面对进口葡萄酒冲击，公司对酒庄酒和解百纳等中高端葡萄酒市场维稳，加大三星、四星和五星白兰地的营销力度。 战略上坚持葡萄酒、白兰地并重发展， 17 年二者销量分别为 10.4 万吨（ +5.1%）、 3.9 万吨（ -2.6%），收入分别达到 38.29 亿元（ +3.5%）、 9.9 亿元（ +9.3%）。受益于渠道改革+海外并表，公司全年业绩保持稳定增长，略超年初目标。
　　海外布局基本完成， 外延发展谋求增长。 17 年 5 月公司收购智利贝斯酒庄下属三家葡萄酒子公司， 目前已在法国、智利、西班牙、澳大利亚等世界主要葡萄酒生产国完成产能布局，借助全球化布局增强海外竞争力，削弱海外品牌威胁。基于海外布局，公司将对进口葡萄酒实行聚焦战略，实现全产业链掌握，外延发展有望带动业绩增长。 17 年公司海外地区营收达 4.35 亿元，同比增长 55.3%，海外市场增速情况持续好于国内。财务预测与投资建议