一

上市之初的冠昊生物只是一家相对单纯的再生医学材料及再生型植入医疗器械公司，技术独特、产品独特、概念独特，产品毛利率位居两市前列，一直享有较高估值，市盈率长期在百倍以上。

上市一两年后，循着再生医学技术路径，公司自然切入到细胞治疗领域，依托自身先进的生物材料引进软骨细胞修复技术，推出免疫细胞储存项目，与北大邓宏魁合作创建北大冠昊干细胞研究院，快速占领细胞治疗技术制高点。至此，两市唯一的组织工程、再生医学概念股成色更足。

随后，公司又凭借自身的研发优势（国家工程实验室）及上市公司的资源整合优势，创建了冠昊生命健康科技园孵化器。短短两三年间，科技园已发展成为广东“双创”工作的标兵榜样，不仅吸引了政府资金入股，并接连上了央视焦点访谈及新闻联播，发展速度不可谓不快。

回顾公司上市以来发展历程，可谓稳扎稳打、砥砺前行。生物材料平台不断孵化出新产品（补片、人工角膜），细胞技术平台框架搭成（含细胞培养、存储，免疫细胞治疗技术平台等），科技园聚集了一批前景无限的新材料、新技术、新产品公司（聚生医疗、优 得清、易活生物等），公司的内涵、质地得到较大的丰富与提升，市值也基本站稳在百亿水平。

可惜的是，公司内在的发展迟迟无法转化为营收与盈利上的增长，多年来一直无法摆脱一片脑膜打天下的窘境。2015公司收入刚刚突破了两个亿，净利润6000多万，这样的业绩要在熊市当中支撑百亿市值，殊为不易。而且，常年几千万的盈利远远不足满足公司的研发需求，严重束缚的公司的进一步发展。

瓶颈该如何打破？

二

其实，公司不缺好产品。脑膜自不必说，胸膜、护创膜都是非常好的产品，可是上市多年，除了脑膜，后两者迟迟不能打开市场局面。

究其原因，公司一贯的说法是创新型的产品推广难度大，确实如此，但是这也掩盖不了公司研发强、营销弱的短板。

在竞争激烈的脑膜市场，公司能凭过硬的产品抢占市场，成为老大。但是，几乎没有明确竞争产品的胸膜、护创膜却难以打开局面，确实令投资者郁闷。仔细琢磨，不外乎有如下因素：

1.没有对标产品的创新型产品，市场接受起来不易，推广难度确实大。

2.产品市场定位不够清晰，如胸膜，是个百搭产品，应用范围非常广，这本是产品优点，但实际推广起来问题重重；另外，胸膜本质上是属于改善型的产品（改善患者的术后生活质量），而不是刚需型的产品，加上价格因素，推广难度的确高。

3.护创膜相对胸膜有比较明确的市场定位，主要面向的是皮肤烫伤与溃烂（糖尿病引起等），可惜由于产品名称、分类问题，也限制了其推广效果。

4.上市一年半左右的补片，应该可以说是有明确市场定位的刚需型产品了，效果如何也许还需要时间。

总而言之，相对于行业位置、技术水平、研发能力，弱的营销能力确实成为制约冠昊生物进一步发展的最大短板。

也许正出于此，才有了今年的两次停牌收购。

三

今年刚上市的人工角膜，无疑是最有可能推动公司再次飞跃的重磅产品。为了解决营销能力弱这一致命短板，公司启动了上市以来的首次资本运作，收购了珠海祥乐。

从公司三季报的情况看，效果立竿见影，眼角膜推进速度非常快。并且祥乐原本代理的人工晶体也属植入医疗器械范畴，与公司原来主业协同性强。祥乐团队的营销能力强悍，人数虽不多，所创造的业绩却非常耀眼，已并表的人工晶体这一块业绩已经不输脑膜，甚至在可见的未来发展速度会快于脑膜。

收购祥乐，既解决了人工角膜的营销问题，同时又带来一笔可观的现金流，一举多得。这大概也是冠昊生物股灾之后走势依然相对强势，牢牢站稳百亿市值的主要因素。最懂冠昊的华创证券认为，人工角膜可以在未来几年支撑冠昊两百亿的市值，这点我还真信了。

出乎意料的是，祥乐并表不久，上市公司再次停牌收购资产。其实，从今年引入战略投资者合君资本后，就知道冠昊后面事不少。但是，频率如此高，确实有点超预期。

停牌不到一个月，谜底揭开，居然是收购一家主营抗生素的公司，且估值达18个亿，令人大跌眼镜，于是复牌后大跌的不仅是眼镜了。

市场对这个方案的质疑主要有几点：

1.收购资产实际上的营收体量已经超过原来主业，是否意味公司已经转型为普通的制药企业，那么估值必然要大幅下降。

2.增发18亿，对应不超过7000万股的方案，引起市场小恐慌，认为增发价格可能很低，会大幅摊每股收益。

3.抗生素业务与公司主营协同性不强，公司有可能陷入多元化经营的困境。

4.大股东存在关联交易，方案有利益输送的嫌疑。

……等等。

其实，在方案披露当天，我就断言，这个增发方案有两个最直接的目的：一是获得现金流，二是提高营销能力。

上市几年后，冠昊生物实际上已经通过参股、控股，孵化器孵化，私募股权基金前期介入等方式储备大量的优质产品、技术与项目，包括原有材料平台上的研发项目，这些东西要实现市场化需要大量的资金投入。以冠昊生物原来的营收规模远远不能满足需求，即便是祥乐并表也只怕仍不够，所以才有了这次新的收购项目。

抗生素属于全科产品，国内能在这个方面做推广的公司并且做得卓有成效的寥寥无几，这一点足以证明惠迪森团队的能力。这样的团队，这样的营销能力恰恰是上司公司急需的。惠迪森与祥乐有个共同点，都是业务比较简单，非常有利于快速融入冠昊生物的自身体系当中。这一点，已经被祥乐所证明。

至于收购价格，想想也许不用两年，收购标的就可以每年源源不断贡献超过两亿的净利润，大大缓解公司的资金需求，就知道这怎么看都不是一个亏本生意。

至于协同性，能够解决公司的最大需求，不就是最大的协同吗？当然，如果真要细究这个问题，还得站在公司的发展战略这个高度去看。

四

关于这次并购与公司的主营业务协同性，可以参考公司高管的两次回答：

雪球——

“这次并购符合公司3+1的战略布局，我们在进入新细分领域时，先以获取创新技术和领先产品的对外投资，并按重要产品预计上市时间，再以提升整体营销能力的并购，兼顾做强与做大。”

互动平台——

“根据公司2015年制定的《2016-2020年战略规划纲要》，公司将立足再生医学产业，拓展生命健康相关领域，嫁接全球高端技术资源，持续在生物材料、细胞干细胞、药业、以及先进医疗技术、产品业务领域布局。核心业务形成“3+1”格局，即材料、细胞、药业+科技孵化。惠迪森未来致力于发展成为抗感染精准诊疗产品提供商，本次收购惠迪森，是落实公司战略发展纲要，是公司在药业领域发展的具体体现，有利于增强公司在药业领域的营销能力，持续提升公司整体竞争实力。”

早听说冠昊生物要进军药业，本人也一直有“多元化”与“协同性”方面的疑虑，但是当今年看到公司出手的第一个药物苯烯莫德时，就放心了很多。稍微了解下苯烯莫德是啥玩意，就基本能理解公司为什么出手——仍然是围绕着“再生修复”这个核心，何况这可是个1.1类新药！收购惠迪森，直接目的其实就跟祥乐与角膜一样，是为了苯烯莫德的上市而做好充分准备。

联想到原本也是主要针对皮肤科的护创膜及百搭的胸膜，能够做全科产品推广的惠迪森团队，或许在这方面也能有所作为。

所谓主业转型，无稽之谈；所谓多元化困境，这点还是相信公司的判断力与管理能力吧。

另外，我始终觉得胸膜、护创膜、补片要上量，除了在营销方面要着力外，也许还有商业模式上还需要有突破有创新，方向上或在于精准医疗这个大趋势。

总而言之，钱有了，人才有了，团队有了，能力强了，总可以做点事的。

剩下的就交给时间吧。

作者：半缘君hl

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来源：雪球

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