? 青青稞酒的成长性探讨

一、前言
青青稞酒引起我注意是今年年报预告中，上市白酒企业茅台和青青稞酒实现了正增长。在目前的白酒行业中，受反三公消费和反腐的影响高端酒受到较大冲击，五粮液去年逆势提价对行业发展趋势判断错误，出厂价与批发价倒挂加剧了厂家与经销商之间的矛盾，其复苏之路尚需时日。反观茅台，在终端售价大幅下跌后采取了控量保价、顺价销售等策略，在去年三季度放开一批经销商经营权，扩大了销量，逐步渡过危机，在春节前热销，近期传言部分经销商上半年任务已提前完成，其巨大品牌影响力可见一斑。白酒行业下一步整合趋势不可避免，行业集中度势必进一步提高，对二三线酒企来说更残酷的时刻还在后面。
青青稞酒属于地区性白酒企业，情况较为特殊。据介绍，青海互助青稞酒股份有限公司是我国最大的青稞酒生产企业，95年由互助县酒厂改组为青海青稞酒集团公司，后期在国企改革大潮中由李银会控制的青海华实科技投资管理有限公司取得控制权，于2011年上市。青青稞酒属于清香型，与占支配地位的浓香、酱香等差异化明显，采用纯酿酿造，具有不头疼、不口干、醒酒快等特点（在300元以下价位能达到这点的极为可贵），在本地青海具有较高的市场占有率，在周边宁夏、甘肃、西藏等有一定影响力，在过去几年保持了高速增长势头。

二、成长性探讨
1、营业额是否能继续大幅攀升
自2009年以来，营业额从2009年4.2亿攀升至2013年14.3亿，五年增长超过2倍，2013年增速减半，但仍保持了20%的增长，在白酒行业一片惨淡中独树一帜。

2009 2010 2011 2012 2013
主营业务收入（万元） 42,642 59,609 84,042 119,679 143,773
同比增长 39.79% 40.99% 42.18% 20.13%
利润总额（万元） 13,660 18,283 28,332 30,145 37,753
同比增长 33.85% 54.96% 42.41% 25.24%
每股收益 0.35 0.38 0.54 0.67 0.84

青青稞酒在过去保持了高增长，在目前白酒行业重心下沉、中低端产品竞争激烈的情况下能否继续保持高增长速度呢？我的答案是可能性存在，理由如下：
1）管理层雄心勃勃，去年推出了发展战略规划，计划在2015年实现收入30亿，2020年实现收入100亿，进入三线酒企行列。对此目标，2015年实现收入目标难度较大，在竞争加剧的情况下要实现跨越式发展需要非凡的能力。尽管上述目标实现起来较为困难，但看到了管理层的决心和勇气。
2）从产能来看，目前产能为3万吨（2012年销售1.8万吨），今年新增西藏工厂6000吨产能，11月互助县1.5万吨产能投入试生产，为大举扩张提供了较好的条件。
西藏工厂实际酿酒产能只有数百吨，6000吨产能实际为灌装产能，将青海酿的酒拉到西藏完成包装，主要原因是西藏目前免征消费税，企业所得税在交税后还有增值税返还，仅此税收优惠一项可确保今年利润增幅。
此外，青海新增1.5万吨产能仅需完成13%的产销即可达到盈亏平衡，即便是产能过剩对其影响不大。还有一点值得说明，目前青青稞酒尚未生产年份酒，新增产能可为其产品升级提供很好的支持，长远来看毛利进一步提升尚有空间。
3）从往年增长来看，主要包括青海省内的内涵式增长和青海省外外延式增长。2011年、2012年青海省内营业收入分别为6.76亿、9.07亿，青海省外分别为1.6亿和2.87亿，省外市场拓展空间较大。
2、营销水平如何
白酒属于消费品，营销水平决定了公司的成长性。从各种资料来看，青青稞酒建立了进攻性营销策略，目前来看较为成功。在青海省内，主要采用了深度分销的创新模式，将弱化经销商的功能，对加强对渠道的控制。在青海省外采用专卖店捆绑团购的形势，企图通过局部引爆全局。对青海周边影响较大的地区，有条件过渡到深度分销模式。
从过去营业额大幅攀升的结果来看，其营销策略对路。当然，随着全国化的进程逐步推进，与其它强势品牌短兵相接后如何调整仍是其长期面临的课题。
3、管理层是否值得信赖
没接触过管理层，从公开资料来看，董事长李银会白手起家，早年开过五粮液的专卖店，对白酒行业特性应该很了解。总经理郭守明等核心团队较为稳定。从上市前后的发展来看，管理层具有较强的开拓进取精神。
另一方面，李银会取得该公司的控制权有侵吞国资的嫌疑，不过发生时间较早，目前应无产权纠纷问题。李银会绝对控股，做大做强企业符合大股东的利益。从其收购美国酒庄来看，管理层具有一定国际化的视野。
4、人员素质和研发团队
青青稞酒位于青海省互助县，地处偏远有利于酿酒，但对人才的吸引力不强。公司共有员工1600多人，本科及硕士以上96人，素质总体一般。考虑到酿酒主要采用传统工艺，酿酒对人员素质要求相对其他行业不那么高。公司已针对研究人员，在东部学校开展酿酒师的培训工作。
目前公司在开展青稞酒大曲工艺改进、酯香调味酒的开发、高端德天下酒、龙宫泉酒系列酒的开发等。
5、护城河
青青稞酒采用独特青稞原料，具有稀缺性，主打有机、绿色、无污染，成品酒具有“不上头、不口干、醒酒快”等特点，在300元以下的酒中竞争优势明显。举两个例子：1）本人所在地云南出产一种本地酒叫地道云南，价位略高于天佑德，但喝了经常会头疼。说实话，只要是纯粮酿造的酒一般喝了都不会有问题，但大部分中低端酒搀兑酒精，从品质的角度来说，青青稞酒要能保持产品品质，竞争力就会很强；2）前段时间西安过来一朋友，席间提到酒，他说现在他们原来和西凤酒，现在都喝天佑德。
青青稞酒与同类酒企毛利对比： 茅台：94.58% ；茅台系列酒：66.79%； 五粮液：74.11% ；洋河股份：61.78%； 山西汾酒：76.54% ；青青稞酒：66.72% 。青青稞酒毛利略高于洋河股份，与茅台系列酒相当，考虑到青青稞酒大部分单瓶售价在300元以下，远低于上述同类酒企，表明其成本控制较为有力，具有护城河。

三、是否值得买入
白酒行业产能过剩，茅台降价后中低端酒竞争将更加激烈。季克良去年说白酒行业调整可能要3到5年。从春节销售情况来看，高端酒如茅台有企稳的迹象，估值有所回升，中低端酒还有较长的观察期。
另一方面，整个金融圈对白酒行业的评价较低，五粮液只有几倍的市盈率，茅台市盈率尚不及卖酱油等快消品，反映了对白酒悲观的预期。就青青稞酒来说，在行业处于衰退中仍能保持增长，金融圈对该个股的评价低于应有的事实，确实为买入良机。