本期导读：????????????????????????????
【宏观研究：基建难走老路——湖北湖南两地宏观调研报告】
报告出处：中金公司 报告作者：彭文生报告时间：2012-09-24
【4 季度A 股策略报告：
盈利接近“L 型底部”，估值仍有下跌空间保持谨慎，伺机而动】
报告出处：中金公司 报告作者：侯振海报告时间：2012-09-24
【策略专题研究：门口的野蛮人——警惕四季度中小板和创业板的解禁风险】
报告出处：兴业证券 报告作者：张忆东报告时间：2012-09-20
【建筑工程：进入城镇化快速发展“后半程”——日本经验提示基建结构变化】
报告出处：中金公司 报告作者：丁玥报告时间：2012-09-23
【天然气行业：定价机制转变打开长期成长空间
看好兼具区位和气源优势的公司——深度研究系列报告之五】
报告出处：申银万国 报告作者：林开盛报告时间：2012-09-24
【浙报传媒600633：下半年传统业务企稳，关注新媒体业务发展——调研简报】
报告出处：中信建投 报告作者：朱律报告时间：2012-09-24
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正文：
【宏观研究：基建难走老路——湖北湖南两地宏观调研报告】
报告出处：中金公司 报告作者：彭文生报告时间：2012-09-24
摘要：
◆今年全国房地产投资增速大幅下滑，为了稳增长，地方政府纷纷推出了规模不小的经济刺激方案，2 季度以来基础设施投资增速也有明显提高。为了跟踪地方政府基建投资的进展，中金公司研究部宏观和地产联合调研团队于9 月上旬赴湖北和湖南两个中部崛起的重要省份，考察了武汉、孝感、长沙和湘潭四座城市的政府投资情况和房地产市场最新发展。
◆调研结果显示，地方政府的基础设施投资2 季度以来确有加快，加快的主要原因在于货币政策放松以及企业债增发带来的资金面好转。但是，由于财政收入和土地出让金收入的大幅放缓，以及以高速公路为主导的交通运输投资高峰期已过，所调研的城市基建投资增速未来难以进一步上升，预计今明两年将维持平稳的走势。
◆湖北和湖南在承接产业转移中发挥了区位优势。近两年来，汽车、专用设备、电子通讯等产业投资高速增长。顺应这一趋势，地方政府积极扩大招商引资的步伐。近期两省政府推出的一些大规模投资规划也带有吸引产业投资的色彩。但是产业投资短期内也受到了经济增长放缓的大形势影响。
◆房地产调控对于中心城市和三线城市的影响差别很大。中心城市（武汉和长沙）房屋销售今年受限购政策影响不大，2 季度以来有明显的回暖，房价存在
上涨压力。但是三线城市（孝感和湘潭）今年房地产销售下滑明显，湘潭的房价有显著下降。房地产投资增速则呈现普遍放缓，开发商拿地意愿很低，地方政府土地收入下降。
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【4 季度A 股策略报告：盈利接近“L 型底部”，估值仍有下跌空间保持谨慎，伺机而动】
报告出处：中金公司 报告作者：侯振海报告时间：2012-09-24
摘要：???????????????????????????????????????????????????????
◆虽然A 股已经经历连续下挫，但我们总体上继续维持较为谨慎的策略态度。金融学基本原理“无套利定价理论”能够较好地解释A 股持续下跌的原因，并分析未来A 股继续下跌的空间。该理论可引申出两个判断：一是随着国内资本管制逐渐放开，A 股与国际股市估值的接轨就将势在必行，否则就会存在着跨市场无风险套利的机会。二是随着利率市场化背景下公众投资渠道的拓宽，加之股票全流通时代到来，二级市场股票的定价与一级市场和产业资本认可的定价水平的接轨也将势在必行，否则就会存在着显著的一、二级市场无风险套利机会。
◆估值向下接轨几乎能够完全解释今年A 股的下跌，而这一估值接轨过程目前依然没有结束。根据中金策略组的盈利预测，当前A 股非金融股的动态市盈率为20 倍，而欧美日和新兴市场各国股市的非金融股动态市盈率无一超过15 倍。即便按较为乐观的估计，A 股非金融股未来依然有25%以上的整体估值下行空间。而与当前产业资本的合理估值相比，A 股同样有仍有超过20%的估值下行空间。
◆完成估值接轨的路径有两条。一、市场很快下跌至1700~1800 点以下完成接轨。二、市场维持在2000 点左右震荡，等待未来盈利逐渐上升完成估值接轨，但这种以时间换空间的走势意味着未来A 股走势还将低迷相当长一段时间。
◆4 季度市场依然面临着3 大风险：经济和盈利继续超预期下行的风险，地缘政治风险和4 季度限售股大规模解禁减持的压力。经济层面看，如无较强的外部政策放松的刺激，经济仍将维持疲弱态势，需求恢复缓慢将使得本轮去库存周期超过2009 年，使得很多行业将进入到去产能的周期中，造成目前仍维持高位的制造业投资增速开始显著下滑的风险增加。我们预计2012 市场整体和非金融股盈利增速分别为-0.3%和-12%，2013 年盈利增速4.4%，今明两年整体盈利状况呈“L 型”，出现显著改善的概率较低。部分后周期和成长股集中的行业盈利增速也将开始显著回落。估值下行进入“下半场”，压力将主要集中在一些中小盘股和成长性不达预期的成长股上。
◆4 季度整体的配置建议：“保持谨慎，伺机而动”。目前如无外部重大宏观政策，如货币政策的大幅放松，基本面和资金面依靠自身力量在4 季度出现恢复的概率很低。“十八大”后的一段时期将成为市场重要的观察政策新动向的时间窗口。如果市场先行大幅下跌至1900 以下，可以考虑在年底前参与一波技术性反弹，但对反弹高度不宜报过高期望。从板块上看，我们认为成长股的“防御性”价值在4 季度将显著下降，建议回避前期涨幅较大且估值较贵的部分品种，如白酒和电子等。对于相对收益投资者，在控制仓位的前提下可以关注电力、家电和银行等低估值品种的相对防御性配置价值。在上面所说的反弹条件成熟的情况下，可考虑重点关注并短线参与和中西部地区基建关系较大的部分铁路设备、水泥和水利设施等周期性股票的反弹机会。
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【策略专题研究：门口的野蛮人——警惕四季度中小板和创业板的解禁风险】
报告出处：兴业证券 报告作者：张忆东报告时间：2012-09-20
摘要：???????????????????????????????????????????????????????
◆我们的实证研究表明，解禁金额与减持金额确实存在正相关关系，因此，判断未来某个阶段的产业资本减持压力，解禁金额是重要参考因素。
◆相对于沪深主板，中小板和创业板限售股东的减持意愿会更加强烈，其减持金额与解禁金额的相关性也更加明显。因此，在当前股市存量资金博弈的背景下，中小板和创业板的解禁、减持风险要引起投资者足够的重视。
◆今后数年，受限售股解禁高峰的影响，中小板和创业板公司估值中枢有进一步下降的风险。前车之鉴是沪深主板，2007和2008年限售股解禁高峰的消化过程中，过去四年主板估值中枢显著下降。而对于中小板和创业板，分别在2011年和2013年迎来解禁高峰，且未来几年会一直处于高位。
◆警惕四季度中小板和创业板的解禁风险： （1）中小板和创业板都在四季度迎来今年年内的解禁高峰，分季度来看，中小板四季度解禁市值占全年的比重为32.1%，创业板四季度解禁市值占全年的比重为52.3%。限售股密集解禁以及由此带来的减持压力，将会在四季度内成为压制中小板和创业板估值水平的重要因素。（2）在年关的资金压力下，面临经营状况和资金周转状况持续恶化、以及应收账款坏账上升风险的中小板和创业板上市公司，其民营限售股东为了缓解“缺钱”局面，选择减持套现的意愿可能会得到加强。
◆建议重点规避具备三种特征的中小板和创业板公司：一是非大股东解禁的公司；二是解禁股数占当前流通股数比例较高的公司；三是应收账款周转率较低的公司。我们重点选取了50家公司，建议投资者规避相应的风险。
◆疾风知劲草，危中见机。在解禁和减持的重压之下，恰恰是检验成长股真伪的好时机。建议投资者在中小板和创业板的强势股出现补跌之后，乘机深耕耘“稳经济 转型调结构”公约数行业，战略性布局医药保健、环保、消费服务、文化传媒、信息服务、旅游、军工、农业、建筑装饰、安防等经济转型中“做加法” 的行业，耐心淘金。
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【建筑工程：进入城镇化快速发展“后半程”——日本经验提示基建结构变化】
报告出处：中金公司 报告作者：丁玥报告时间：2012-09-23
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◆要闻提示：近日李克强副总理发表讲话，强调了城镇化将作为未来核心国策。提出在控制房价的前提下，投资向城镇公共服务和相关基础设施倾斜。意味着未来中国的城市化将进一步深入发展。
◆我们研究了日本城市化发展的历程，对目前我国1）城市化发展的阶段定位，2）未来基建投资的趋势；以及3）投资结构的变化提供一些借鉴。日本在1935－1970 年间城市化率迅速从30%升至70%，这一段时间是日本城市化快速发展的时期。70 年代以后日本的城市化率转为平稳增长。相应地，中国在1996 年城市化率达到30%，经过15 年的发展城市化率已达到51.3%（2011），相当于日本1955 年左右的水平。这意味着我们仍处于城市化快速发展的阶段，但已经进入了后半程（50%－70%）。
◆基建投资在城市化快速发展的后半程加速增长：日本基建投资的增速在城市化快速发展阶段的后半程继续呈上升趋势，在城市化率突破70%后日本基建投资增速才开始趋稳，并在高位维持了几年后逐步下滑。
◆子板块结构在“后半程”发生明显变化：传统基建板块占比下滑，新兴基建板块增速迅猛
? 铁路、公路、港口是传统意义上基建投资的主要内容。但是观察日本1955－1970 年的基建子板块占比后发现，铁路和港口投资占比在“后半程”是持续下滑的，传统基建业务中只有公路维持了占比增长。
? 地铁（1955－1970 年间CAGR19%）、保障房（14%）、航空（25%）、废弃物处理（30%）、国有林（14%）、工业用水管道（35%）等子板块的投资增速显著高于行业平均（10%）。
◆对我国基建发展的借鉴意义：从日本的经验来看，我们对城市化进入快速增长“后半程”后的基建投资总体上无需太悲观，投资还将处于继续上行的趋势。结构上：我国港口和公路投资的高峰出现在2000－2006 年，铁路投资的高峰出现在2008－2009 年，尽管未来几年投资仍会处于较高水平，但增长的速度会逐渐趋缓。今年以来发改委审批的项目主要集中在城市轨道交通和机场，这与日本进入城市化快速发展“后半程”时的结构变化相当吻合。
◆相应子板块受益公司：地铁建设市场占有率最高的是中铁和铁建，但区域性地铁建设的宏润建设、隧道股份更具弹性。保障房建设的参与度面较广，从业务占比和弹性来看，中建国际（3311.HK）的受益程度最为明显。废弃物处理涉及环保类上市公司：污水处理的碧水源；废气处理的龙源技术；固废处理的桑德环境。生态治理和园林绿化的公司有：铁汉生态，东方园林，蒙草抗旱。综合的工业用水管道公司有：玉龙股份；工业废水处理管道公司有：青龙管业，纳川股份。
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【天然气行业：定价机制转变打开长期成长空间
看好兼具区位和气源优势的公司——深度研究系列报告之五】
报告出处：申银万国 报告作者：林开盛报告时间：2012-09-24
摘要：???????????????????????????????????????????????????????
◆这是我们的第五篇报告，2 月的“系列报告之一”主要研究未来我国天然气产业的大格局，重点看好上游资源和LNG 产业链；4 月的“之二”主要分析页岩气产业，指出第二轮页岩气招标将带来主题性投资机会，4 月的“之三”和8 月的“之四”由机械组撰写，重点推荐天然气装备和页岩气开采设备，本篇报告主要探讨天然气定价机制，重点看好兼具气源和区位优势的公司。
◆一个国家天然气行业的规模和状态，主要取决于其定价政策，观察国外的发展历程，我们可以判断：国内天然气定价机制改革将成为产业规模迅速发展壮大的关键驱动力。
◆从8 月22 日起，以南京和无锡为标志，江苏省已陆续有7 个城市密集召开了民用天然气价格调整听证会，虽然拟上调的幅度最高不超过20%，但普遍提出建立天然气上下游价格联动机制，我们认为后续需要密切关注其他省份是否会仿效江苏，这可能成为价改历史上的重要里程牌，将会引发投资者对城市燃气公司的高度关注。
◆从天然气价改出发，我们短期重点推荐地处消费潜力较大区域且兼具气源优势的城市燃气公司--深圳燃气；长期则看好上游资源类并配套管网的石油巨头--中国石油。
? 首先，深圳燃气具备强大的区位优势。公司是深圳唯一的管道天然气运营商，我们可用两个指标来衡量其区位优势，一是天然气气化率（用气人口/城镇人口），深圳约为30%，与全国这一指标排名第14 的辽宁接近，不及北京和上海的一半；二是天然气消费量/第二产业GPD（立方米/百元），深圳仅为0.15，与全国这一指标排名第27（倒数第4）的湖南接近，假设深圳消费量从11 年的8 亿方增长至30 亿方，而第二产业GDP 不增长，那么比值也仅为0.56，仍不及上海（0.62），更远不及北京（2.21）。
? 其次，深圳燃气拥有西气东输二线的气源支持。根据与中石油签订的协议，二线正式供气日至达产期各年公司向中石油采购的天然气数量依次为10.5、12.1、23.2、25.6、40 亿方，且至少1 年内公司采购成本锁定为约3 元/方，显著低于目前现货LNG 市场价格3-5 元/方（占11 年公司采购比重近60%）。
? 我们预计深圳燃气12、13 年EPS 分别为0.31 元和0.38 元，目前公司股价为8.39 元，对应12 和13 年PE 为27 倍和22 倍。考虑到11-15 年期间公司净利润有望实现27%的年均复合增速，给予增持评级。
? 另外，我国主要的天然气资源和管道集中于中石油，虽然短期因现行价格体系的束缚，中石油的进口天然气业务将承受巨额亏损，但长期来看，随着价改的深化，即使15 年进口天然气每方仍亏损0.80 元，中石油的EPS 依然有望达到1.40 元，预计中国石油12 和13 年EPS 分别为0.68 和0.82 元，维持“增持”评级。
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【浙报传媒600633：下半年传统业务企稳，关注新媒体业务发展——调研简报】
报告出处：中信建投 报告作者：朱律报告时间：2012-09-24
摘要：???????????????????????????????????????????????????????
◆调研目的：公司公布半年报后，为了解公司发展情况，我们于9月12日与公司董秘、证代等高管进行了交流。
◆调研结论
打造“3 1”大传媒产业发展目标
公司是中国第一家媒体经营性资产整体上市的报业集团，2011年借壳*ST白猫上市，大股东为浙报传媒控股集团有限公司，持有公司64.62%股权。 2012年上半年，公司实现营业收入6.59亿元，增长0.18%，归属于母公司净利润1.12亿元，下降8.76%；扣非后归属于母公司净利润1.09亿元，下降11.32%。
公司全力打造新闻传媒、互动娱乐、影视三大产业平台及文化产业投资平台的“3 1”大传媒产业发展目标，以并购扩张为主要方式，全力推进全媒体全国化发展战略。
◆盈利预测与评级：公司是一家以传统出版发行业务为依托，正全面向新媒体互动业务转型的出版传媒集团，公司的未来的亮点在新媒体业务的发展，以并购扩展为主要方式，以投资带动管理，以用户为核心加强平台之间的协同效应，全力打造新闻传媒、互动娱乐、影视三大产业平台及文化产业投资平台，按照定向增发完成后最新股本6.10亿股计算，预计2012-2014年，公司传统业务归属于母公司所有者净利润分别为2.22亿元、2.49亿元、2.66亿元，每股收益分别为0.36元、0.41元、0.44元；边锋和浩方归属于母公司净利润分别为1.97亿、2.47亿、3.08亿元，每股收益分别为0.32、0.40、0.51；两者合计每股收益为0.68元、0.81元、0.95元，净利润增速分别为89%、19%、17%，当前市盈率分别为22倍、18倍、16倍。
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