?如果中国也有一位巴菲特,那他也一定乐意持有这家名叫东阿阿胶的股票,一如当年美国的巴菲特如此钟情于可口可乐一样。而事实上,自2008年以来,东阿阿胶正经历着其自上市以来最大的一轮牛市。


  在这个医药股正遭遇严冬的当下,能够幸免者已经是少之又少,而能够继续狂欢的,恐怕也只有东阿阿胶一家。


  这家位于山东聊城东阿县的阿胶企业,坐拥着地域优势和资源优势,目前正经历着其自1996年上市以来最大的一轮牛市,而支撑这轮牛市的,不仅仅只是炒作下的某种概念,还有让其它药企望而兴叹的丰厚盈利。


  利润狂飙


  3月7日晚间,东阿阿胶发布了其2011年的年报,年报数据显示:2011年,东阿阿胶实现营业收入27.59亿元,较2010年增长了11.98%;实现营业利润10.31亿元,比2010年的9.97亿元增长了47.86%,而这一数据,在2009年时还仅仅是4.70亿元。短短两年间,东阿阿胶的利润增幅便已达到了119%。三月初,工信部发布的2011年医药行业的综合毛利率也不过仅为28.90%,利润增幅23.24%。


  东阿阿胶飙升的利润让众多的医药企业感到汗颜,即使是它的中药同行,也只能是自惭形秽。3月7日,同样是大型中药企业的华润三九,其发布的2011年年报数据显示:2011年,三九药业的营业收入增长了26.58%,但营业利润却下降了3.72%;而3月6日,在创业板上市的香雪制药,其发布的年报利润增幅也仅为14.42%,不及东阿的三分之一。


  如果中国也有一位巴菲特,那他也一定乐意持有这家名叫东阿阿胶的股票,一如当年美国的巴菲特如此钟情于可口可乐一样。而事实上,自2008年以来,东阿阿胶正经历着其自上市以来最大的一轮牛市。


  2008年,东阿阿胶的股价一度从2007年大盘牛市的34.92元/股跌到了12.85元/股。然而,此后3年,市场再也没有给它如此下跌的机会。自2008年至2012年,东阿阿胶的股价上演了一轮疯狂的上涨秀,从最初13元左右的价位一度上涨到了最高时的61.27元/股,即便是在2011年,A股医药板块指数累计下跌31%,第四季度单季跌幅超过9.67%的情况下,东阿阿胶的股价也一直维持在45元左右的价位上。


  与公司股价飙涨如影随形的是近两年东阿阿胶利润的持续飙升。2005年,东阿阿胶的营业利润还仅为1.72亿元,2007年也不过2.99亿元。但自2008年起,公司的利润一路上升,从2008年的3.43亿元增长到了如今的10.31亿元,增幅超过200%。


  提价


  一切的神话,都源自于阿胶的不断涨价!


  2012年1月20日,东阿阿胶发布公告称:根据阿胶市场实际销售的情况,综合考虑经销商渠道物流、人工成本以及管理成本上升、产业链质量保护等因素,公司决定公告之日起上调阿胶零售指导价10%。


  事实上,这已经是自2006年以来,东阿阿胶第12次提高阿胶的售价,尽管每次提价都饱受争议,但东阿的阿胶出厂价还是从05年初的200多元每公斤涨到了2012年的1082元每公斤,涨幅多达4倍之多。毫无疑问,正是飙升的阿胶售价大幅提升了企业的价值,从而带动了公司股价一波又一波的高涨。


  这期间,2010年,无疑是东阿阿胶发展史上的一个重要转折点。早在2010年年初,东阿阿胶就开始试探性的小幅涨价,以测试市场的反应。2010年6月6日,中央新闻频道的《每周质量报道》报道了阿胶行业用驴皮、猪皮等参假造假的新闻,使整个阿胶行业备受冲击,而这却在无形中给了东阿阿胶一个很好的发展机会,在这次行业危机中,东阿阿胶开展了有效的危机公关,不仅安然度过危机,并且借机扩大了市场份额。


  随着中小阿胶企业受行业危机的打压,市场的空白给了东阿阿胶充足的涨价自信,2010年,东阿阿胶的累计涨价幅度超过52%。


  而2010年发生的另外一件事,无疑也为此后东阿阿胶牛市的继续奠定了坚实的基础。2010年12月17日,山东省物价局发布了《山东省政府定价药品目录》,在这次的目录中,阿胶不在目录之列。2010年12月28日,在山东省物价局对菏泽市物价局的公文批复中明确表示:阿胶、龟甲胶、鹿角胶等产品不再纳入政府定价管理范围,价格由企业自主制定。各生产企业可根据生产成本和市场供求变化合理制定销售价格。


  由此,长期以来束缚阿胶涨价的紧箍咒被彻底解除,阿胶贵族化的时代由此拉开了序幕。2011年1月6日,在政策发布后的仅仅一个星期,东阿阿胶便将阿胶的出厂价格提升了60%,东阿的阿胶出厂价一下从2010年10月的596元提升至954元。


  然而,如此大幅度的涨价也引来了媒体和大众的非议,涨价总是需要理由的,一如出师总要有名一样,于是,原材料稀缺便再一次被搬到了台前。


  事实上,作为阿胶的主要原材料——驴皮确实很紧缺,据国家统计局的数据,1996年至2009年十几年间,国内的活驴存栏量已经由1996年的944万头下降到了2009年的648万头,驴皮的价格也由2000年的不到50元/张涨到了2011年的200多元/张,但实际上,阿胶的涨价幅度已经远远的超过了驴皮的涨价幅度,源源不断的提价在催生了贵族阿胶的同时,也在不断增厚企业的盈利。


  僵局


  价格的上升,在某种程度上总是意味着销量的下降,经济学的基本法则依旧显现着其原有的魔力。据东方证券的统计数据,2011年,东阿阿胶块的全年销量至少下降了约20%。尽管2012年1月,东阿阿胶依然惯例性地将阿胶块的出厂价提升了10%,但这种提价显然已是步步惊心。


  “阿胶,要成为药中的茅台!” 作为东阿阿胶的总经理,秦玉峰曾在不同的场合一再重申他对阿胶未来的定位。然而,与急于贴上奢侈品标签的国酒茅台不同,大多数的阿胶购买者是为了自己食用,而非为了表明某种潜在的身份,这就使得阿胶天然地缺失了茅台所具有的炒作价值。


  事实上,东阿阿胶的奢侈品之路走的并不平坦。自2006年起,东阿阿胶就启动了旨在恢复阿胶“补血圣药、滋补上品”地位的阿胶价值回归工程,力图使消费者获得包括产品、文化在内的更多的价值。于是,与阿胶相关的中医药文化、滋补养生文化、美容文化等被相继提出并推广开来。自2008年开始,东阿阿胶在全国各大城市开设了阿胶养生养颜馆,在养生馆内,除了包含阿胶系列产品外,还增设了阿胶养生产品制作演示区,免费体验区、文化产品展示区等特殊区域,试图介绍并且传授一些阿胶的疗效和食用方法,为消费者提供一系列增值服务。目前东阿阿胶已在广东、上海、浙江、山东及北京等地建设了几十所阿胶养生养颜馆。据业内人士透露,东阿的养生馆目前品牌塑造效果已经显现,但相对于公司的营收,其贡献还微乎其徽。


  2011年5月,东阿阿胶与中医药管理局签订协议,合作推广治未病工程,此举亦是东阿文化营销的重要组成部分。尽管目前东阿阿胶的文化营销搞得有声有色,但相对其高企的销售价格以及广大而分散的市场,这种对产品支撑的效果,目前看来依旧是杯水车薪。


  尽管要成为药中茅台的目标,现在看起来依旧是长路漫漫,但来自市场的竞争已然让东阿感到了寒意。2012年1月4日,东阿阿胶发布公告称:收到公司副总经理程继忠先生的辞职书,由于个人原因,程继忠先生辞去公司销售副总经理职务,辞职后不再担任公司任何职务。公司感谢程继忠先生在任职期间对发展做出的贡献。然而,此后仅仅不到一个月的时间,另一家上市中药企业九芝堂便发布公告称:公司董事会已同意聘任程继忠先生为公司总经理。


  据悉,虽然湖南九芝堂并不生产阿胶,但其主打产品九芝堂驴胶补血颗粒与东阿生产的阿胶在功效上并无二致,其实质是竞争性的产品,据九芝堂2011年的半年报显示:2011年上半年,九芝堂的驴胶补血颗粒实现销售收入1.13亿元。竞争对手的挖角,无疑让东阿阿胶倍感压力。


  不仅仅是湖南的九芝堂,不断上涨的阿胶价格显然吸引了越来越多的企业参与到阿胶市场的竞争中。据相关的资料显示,占据市场第二位置的福牌阿胶一直采用低价跟随的策略,逐步蚕食东阿阿胶因为涨价而空出的市场,与此同时,同仁堂、胡庆余堂等老牌中药企业也在积极推出其阿胶系列产品,阿胶市场一片烽火。


  据相关的研报显示,收缩公司战线、回归阿胶主业已经成为东阿阿胶的既定战略,从 2010 年出售山东阿华医药贸易36%股权以来,东阿便不断剥离医药贸易,聚焦阿胶主业,在阿胶块之外,公司还大力开发了复方阿胶浆等阿胶衍生品。据东阿阿胶2011年的年报数据显示,2011年,阿胶及其系列产品已经成为是东阿阿胶主要的收入和利润来源。2011年,东阿阿胶医药工业实现主营业务收入24亿元,其中阿胶系列产品实现销售收入22.89亿元,2011年公司实现利润10.31亿元,其中阿胶系列产品便贡献了近80%。


  3月11日,群益证券发布研报认为:2011年东阿阿胶的阿胶块销售已出现恢复性增长,按照2012 年4Q 阿胶块销量为基础保守测算,2012 年销量将提高30%;2011 年阿胶浆预计保持了30%左右的增速。公司在 2012 年初公告提高阿胶浆终端零售价不超过 30%,出厂价做出相应调整,预期将增加渠道利润空间,给予公司增持评级。然而,在市场还没有对阿胶高企的价格作出完全的消化、文化营销的功效尚未完全发挥、市场竞争态势加剧的当下,东阿阿胶奔腾上涨的高利润时代还能否持续,不得不需要打一个大大的问号。


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在展开讨论前,先说说自己面对大幅涨价的经历吧。这可能也是大部分消费者的经历。本人很少购物,更很少买营养品、保健品什么的。唯一经常买的是蜂蜜,同仁堂的枇杷蜂蜜。一次又去买的时候,发现这个东西涨了很多,好像从近60一瓶涨到近100一瓶,具体记不清了。“涨了这么多啊?”我是这么问的,估计大部分消费者也会这么问。忘了药店的人怎么说的,最后结果是我拿走了几瓶没怎么涨价的刺槐蜂蜜,还是同仁堂的。看来,对大部分需要自己掏钱的普通消费者来说,价格绝对是一个非常重要的因素。
??? 我们来对比一下茅台和东阿阿胶的消费群体。众所周知,茅台素有FB酒之称。根据有关资料显示:茅台酒的销售中,有超过30%的销量为政军等特殊渠道购买,超过20%为大型国有企业定向采购,超市与餐饮渠道的销量占20%,剩下20%多是通过专卖店卖出的。针对“每年茅台供给政府和军队的比例占总销量的60%”的说法,季克良表示“绝对不可能的,6%都不可能”。
??? 东阿阿胶没有这方面的资料。但从公司年报披露的前5名客户名单也许能看出一些端倪。这些客户是:山东海王银河医药公司、河北中瑞医药公司、广东九州通医药有限公司、成都西部医药经营有限公司、九州通医药股份公司(湖北),占营业收入总额的近10.0%。阿胶主要是通过药店以零售方式向最终消费者售卖的,当然里面有部分作为礼品购买的。


??? 从上述消费群体可见,茅台消费需求刚性较大。而阿胶的情况相反,至少目前看是这样的。2011年1月阿胶的出厂价调高60%,导致销量大幅下降。数据显示,一季度销量下滑了将近43%。公司第二季度销量下滑了48%。公司上半年阿胶块的销量下滑45%。从前面的分析可以看出销量的下滑有其内在必然性的。我们同样可以推测,在作为补血圣品的东阿阿胶成为以礼品为主的官太太药之前,公司的每次大幅调价将出现类似的情况。
??? 再比对一下市场份额。茅台作为中国白酒的王者,大多数人更多提及市场上假酒如何盛行,却鲜有人会提到市场份额。对于分散的白酒业来说,市场份额的重要性恐怕不高。东阿阿胶的情况不同,它占据了近80%的市场份额。相比于公司提价带来的销量下滑,公司市场份额被蚕食更令投资者担心。这中间同仁堂、福牌阿胶不容小视。同样重量的阿胶块,同仁堂的价格只有东阿阿胶的58%,福牌阿胶的价格只有东阿阿胶的55%。机构投资者从药店和其他终端调研之后发现,2011年1月份东阿阿胶一次性提价60%之后,同仁堂和福胶凭借其低价和品牌,确实在终端取代了部分东阿阿胶的销量。做一个非常简单粗略但却能说明问题的测算。东阿阿胶市场份额80%,如果销量下跌40%,这40%中的一半被其他竞争对手获得,结果是,整个市场销售量下跌16%,东阿阿胶市场份额从80%下跌至57%,跌幅惊人。这个计算虽过于简单,但也足以给公司和投资者敲起警钟了。
??? 人人都喝得起的茅台不是茅台。人人都吃不起的阿胶不是东阿阿胶,东阿阿胶将成为以礼品面目出现的官太太药,会是这样的吗?公司“药中茅台”的奢侈品策略恐怕会让长期投资者无法夜夜安枕。


阿娇与人参、鹿茸并称“滋补三大宝”,我国现存最早的药物学专著《神农本草经》将其列为“上品”,久服轻身益气,养性延年。曹植称其为“仙药”,李时珍《本草纲目》更成为“圣药”。其药用、滋补保健历史距今已有2500多年,自北魏以来即为进贡朝廷的珍品,历代皇家贵族都把阿胶作为贡品,养生滋补。阿娇是以驴皮为原料用独特的东阿地下水,由国家认定唯一阿胶制作技艺传承人,采用国家保密工艺,经煎煮、浓缩等90多道工序炼制而成的固体胶块。东阿县所产的阿胶称为“东阿阿胶”,也是最正宗道地的阿胶。
??? 东阿阿胶股东大会于6月28日早9点召开,此次参加股东大会的人数众多,大概180人左右。原来准备的会场因为爆满,很多投资者进不来,只能在场外,在进入投资者交流环节后,公司不得不又临时更换了大的会议室,才刚刚够容纳。总经理秦玉峰主持会议。会议例行议程时间很短,宣读报告简明扼要,更多的时间留给了投资者交流。
??? 受祖悦兄委托,将几个大家比较关心的几个问题一一解答。
一、公司的阿胶产能还有没有扩大的空间,会不会出现下降?
??? 公司自2008年以来,由于受驴皮供给的影响,阿胶产能成逐年下降的趋势,每年下降50-100吨左右。未来这个趋势仍将延续,最好的情况是和2010年产量持平。
二、东阿阿胶的周边环境问题、食品安全问题。
??? 东阿阿胶目前已经意识到这个问题,生产阿胶用的地下水是太行、泰山两大山脉交汇的地下潜流,东阿水相对密度1.0038,比普通水每立方重7.6斤,其矿物质和微量元素均比普通地下水高出几倍甚至几十倍以上,公司每年会聘请专家定期检测水质情况,从目前的检测结果来看,地下水没有收到污染,由于用水被地上50米厚的粘土层所覆盖,地表水无法渗透,所以未来被污染的可能性也很小。公司周边的鲁西化工正在建设新园区,即将搬迁。
三、公司阿胶产品的价格比同行高出一倍,公司如何应对对手的竞争?提价后对公司产品销售的影响?
??? 公司产品在今年1月提价后,产品销售确实出现了短暂的影响,从目前济南单店的销售反馈情况看,前三个月呈现下滑的趋势,4月份已经恢复到提价前的销量。公司目前不担心销售会出现缓慢或者下滑的情况,也不担心对手竞争,因为公司在全国13个地区建立了养驴基地,掌控了全国90%以上的驴皮资源。公司分管销售的总经理反复提及两句话:一是现在他们不愿意卖阿胶块,因为阿胶块的资源是相对有限的,现在大量销售相当于慢性自杀。二是公司掌握着全国大部分的驴皮资源,但产量仅能满足全国三分之一的需求,而且目前公司正在着手制定新的行业标准,标准即为严格,如实施,大多数驴胶企业将被消灭。会上他开了个玩笑,说5000吨市场,我们销售只占了三分之一,却掌握着一般以上的驴皮资源,大家可以想象其他厂家生产原料是什么了。(leewer:销量下滑也与主动控量有关系。)
四、公司远景规划及目标
??? 今年是公司“十二五”的开局年,目前公司的主要精力放在两个单品上,力争实现“十二五”末,阿胶块和复方阿胶浆两个单品各实现20个亿的销售收入。系列产品桃花姬灾前在日本销售很受欢迎,由于地震目前销售计划搁浅,未来力争实现100亿日元的销售目标。驴皮基地在“十二五”期末达到20个。公司“十二五”年度发展重点为:2011-战略 2012-文化 2013-人才 2014-整合 2015-卓越。公司目前正在筹划生产产区新区,名为阿胶生物产业园,总投资10亿元人民币,预计2013年年底前投产,因为这也是新版GMP认证的最后期限。厂区建设按照工业旅游的概念,把顾客变成游客,把游客变成顾客,体验式的那种,呵呵。关于提价,秦总用了一个比较直观的比喻,在清朝时一斤阿胶2.5两银子,5斤阿胶可以买北京的一个四合院,多次提及“价值回归”这个字眼。同时用贵州茅台、冬虫夏草涨价倍数做了对比,认为差距还很大。
五、个人笔记(不构成投资建议)
??? 公司目前在注重传统阿胶补血功能的基础上,战略层面已经向养生、保健方面发展,并注重公司管理人员梯队建设。秦总在会议上也多次提及“提升阿胶单克价值”、“价值回归”等字眼,意味着提价将持续。公司今后将大力开发阿胶系列衍生产品,而且在包装、口感、服用等方面更加注重客户需求,如更换桃花姬包装、将阿胶块研磨成阿胶粉等。这次股东大会给我的印象是,公司目前发展战略清晰稳健,管理层卓越并可以信赖,销售目标明确可行,是一个可以长期持有的优秀标的。