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中材科技:叶片价格可能的继续下滑

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2011-03-21 18:37:59  来源: 华泰证券



??? 公司发布2010年年报,2010?年实现营业收入25.74?亿元,比上年同期增长59.56%,实现归属于母公司所有者的净利润1.77?亿元,同比增长63.31%,按加权平均股本计算EPS?1.18?元,符合预期。公司收入的63.57%和净利润的88.69%来自中材叶片子公司。


??? 营收的大幅增长主要是由于风电叶片产业销售规模同比增大所致,公司09年公司满产产量将近700?套(全部为1.5MW?40.25?米),2010?年有效产能达到1300?套,产量我们估算在1600-1700?套(全部为1.5MW?40.25?米),因此叶片销售规模较去年同期扩大。2011?年上半年八达岭、酒泉、白城生产线将陆续达产,我们初步估算今年产量可达2300?套以上,其中 3M W?约200?套,2012?年将达到2800-3000?套,市场占有率达到30%。


??? 期间费用率得到有效控制,较去年同期降低了1.68?个百分点,并主要体现在管理费用率方面,下降3.36?个百分点,主要原因是销售规模的扩大。


??? 需要关注的是公司主要产品——1.5MW?40.25?米风机叶片价格的大幅下跌:我们测算2009?年公司叶片销售单价为127?元/套左右(不含税),2010年跌至115?万左右(含税)。由于技术的改进,生产成本同时降低,公司特种纤维复合材料制品综合毛利率同比回落2?个百分点至29.8%。目前国内风电叶片产能增加较快,据我们了解,部分厂商报价低至90—100?万元/套(含税),公司产品价格仍有下跌的可能


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??? 风电叶片业务度过高增长、高毛利阶段后,天然气气瓶、覆膜滤料等业务市场竞争仍较为激烈,我们测算公司2010?年气瓶销售约9?万只,产能率用率约六成,滤料销售约100?万平米,产能利用率约5-6?成,未来超高压复合气瓶及汽车发动机复合材料有可能成为公司下一个具备广阔市场空间和高成长性的重点业务。


??? 由于叶片的价格下滑幅度大于我们预期,下调公司2011—12年摊薄后EPS预测至1.66、2.16?元,同时由于中小板估值下降,我们下调评级至“增持”。


风险提示:


??? 风机叶片价格有进一步下滑可能。


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中材科技(002080)叶片价格快速下滑 拖累全年业绩增速
??? 公司研究:中材科技(002080)叶片价格快速下滑拖累全年业绩增速公司动态:中材科技公布2010年年报,全年实现收入25.7亿,归属于母公司的净利润1.77亿,同比分别增长59.6%、63.3%,略低于预期。公司拟每10股派发红利3元同时以资本公积金转增10股。
??? 评论:
??? 4季度叶片价格走低拖累全年业绩。公司2010年收入增长59.6%至25.7亿,其中叶片、覆膜滤料等特种纤维复合材料业务收入增长65.1%,是主要增长点。利润方面,受叶片价格持续降低影响公司毛利率同比下降2.1%,差于预期,但管理持续改善使得三项费用率同比降低1.7%,最终实现净利润1.77亿,同比增长63.3%。
??? 分季度看,4季度收入环比下降19.4%,毛利率环比大幅下滑6.8%至三年来最低水平22.7%,营销费用、管理费用率大幅上升4.4%,4季度净利润仅占全年盈利的19%,远低于45%的历史平均水平。
??? ?滤料及CNGC业务趋势向好,但盈利贡献仍较有限。从事CNGC业务的子公司由09年亏损1360万改善为2010年盈利230万;估计滤料业务2010年也实现了80~100%的收入增长,不过,该两项业务对2010年盈利贡献仍仅约6~10%,盈利贡献仍较为有限。
??? 叶片业务权益提升实现,但价格下滑趋势下盈利增长仍面临考验。
??? 公司已经通过增发实现了对叶片公司持股比例的上升,按2010年财务数据,对净利润和每股收益的增厚幅度分别为55%和16%。但从整个风电产业看,我国风电产业增速正在放缓,整机及零部件都开始呈现供大于求,各个环节也都已经出现明显的价格下滑,就叶片而言,我们估算,公司4季度叶片单价已经出现了约6~8%的环比下滑,下滑速度快于预期,往前看,若叶片价格继续下滑,公司业绩增长预期仍将存在较大风险。
??? 盈利预测调整:由于叶片价格下滑快于预期,下调公司2011~12年叶片销售单价分别10%至100万/套和96万/套,同时考虑公司应对价格下滑的成本控制,下调2011~12年综合毛利率分别5%,下调2011~12年收入分别7%、8%,下调EPS预期分别19%、20%
??? 投资建议:基于调整后公司2011~12年1.95元和2.57元的EPS预测,目前股价对应2010、2011年市盈率分别23x、18x。尽管因叶片价格快速下滑且叶片业务盈利占比较高(84%),我们仍提示相关风险,但考虑到公司在新材料领域的较强竞争力,覆膜滤料、高压复合气瓶、汽车发动机复合材料等新业务相继步入快速成长期,长期前景仍然乐观,维持推荐评级。【出处】中金公司

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??? 公司四季度叶片毛利率下滑幅度较大,对叶片公司持股比例的提高和产能的扩大能弥补多少毛利率的下降还是未知数,期待3MW的叶片能够贡献较高的毛利率。格雷厄姆的证券分析提到的价格和价值的不可预测性就在于事物的发展变化总是出乎预料,是无法以数学的方法准确预测和计算的。


??? 公司的其他业务,气瓶、覆膜滤料的市场竞争激烈,产品也有一定的替代性,总体感觉发展空间不大(天花板不够高),盈利能力一般。汽车复合材料进展缓慢,09年、10年都有三千多万的收入,但是亏损,产品仍处于市场开发期。


??? 总之,公司具有一定的科研能力这是事实,但是科技转化成生产力还需要付出更大的努力,特别是还缺乏垄断性产品或者是垄断性的技术,也就是大家说的护城河还不够。

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