“具有持续性竞争优势的公司，有一个很重要的特点就是几乎不需要支付利息，甚至没有利息的支出。相反的，那些财务费用不断增加，多年持续吞噬利润的公司，基本上不具备行业竞争优势，总结而言，好生意的营收和利润的成长不用依赖于大量的借款支撑。”---摘自费雪《投资致富之道》

近日爆出上市公司中票违约的凯迪生态，主打生物质发电，也就是使用秸秆压缩固化后做燃料，2011-2016年的报表上年年都有利润，但是利润的背后是大量的应收款和待收补贴，上市至今公司IPO 融资2.97亿，多次增发94.91亿，N次发债136.2亿，累积直接募资超234亿；而给股东的累计分红仅4.83亿，而在计算间接融资从银行借款金额，累积超500亿，至违约危机爆发，未还有息负债高达230亿，银行占三成，其他是信托，基金，债券，融资租赁，ABS,等等，我们看到这些还是表面的公开债务，私下的民间债务还是个未知黑洞。一孔可以窥全貌，我们相信还有很多的民营工程，园林，建筑上市公司类似凯迪生态，常年债务高企，依赖借旧还新的骗局，来维持运营。

事实上，大量依靠借款发债维持业务的公司，多是股东价值的毁灭者，也许这些公司是社会的中坚力量，国家的安全保障，行业的龙头标杆，政府的用工大户，但是对于股东投资者而言，这类公司并不具有长期的投资价值。反过来看，如果上市企业没有银行的长期借款和短期借款，却能够持续取得营收和利润的持续成长，那么这个公司的生意必然具有强大的行业竞争力。更进一步的是，在没有有息负债的背景下，这个企业的净资产收益率，能够多年长期维持20％以上， 那么这个企业应具有长期的投资价值。

研究过财务报表的老鸟们都知道杜邦公司，ROE=净利率x 总资产周转率x杠杆比例，净利率意味着企业盈利的品质，正如邓普顿名言：“营收和利润的数字额，仅是探求报表真实的起点，而不是投资决策的终点。”研究财报的目的，是探求利润是真实现金流带来的现金收入，还是建立在赊账，应收，关联交易上的沙堡；而总资产周转率是投资活动累积的效益比； 杠杆比例本质是负债对资产的比例，当企业大量借入有息负债的时候，就会增大杠杆比例的数字，也意味着提高了ROE数字。反过来看，如果企业在没有银行有息负债的经营背景下，却能够实现高净资产收益率，那么这个企业的优势必然高于负债经营的同行。

老板电器让股东佩服的第三点，就是能够在没有银行借款的背景下，取得多年的高净资产收益率。上市后老板原计划募资5.2亿，实际募资9.6亿，因为募集资金超预期而带来净资产的膨胀，在上市后的2011年和2012年，老板的ROE 急剧下降到13％ & 16％，而后自2013年开始至2017年，5年期间的ROE始终维持在20％以上，老板5年平均ROE 28％, 同时2017年的报表上应收票据10亿，应收账款3.7亿； 短期借款，长期借款无，商誉无，应付票据3.65亿，应付账款10.5亿。看得到老板是用供应商和经销商的票据资金在做生意，强势消费品牌多有这类特征。

融资高负债经营依赖于信用模式，信用就好像日常无所不在的氧气，在风和日丽的平时没有感觉到，当银行融资收紧，社会资金紧缺，高杠杆经营模式被融资方排斥，企业就会突然出现缺氧状态，重则丧命没救，轻则大伤元气。近则有东方园林发债10亿借旧还新失败，远看高达万亿的房地产业的高负债高杠杆经营模式，是否会成为诱发债务危机的地雷？