从历史上来看，国内居民较大规模的“储蓄搬家”发生过两次：第一次出现1999-2000年。

    央行的统计数据表明，1999年的7月、10月与11月这三个月份出现了居民储蓄负增长，全年的居民储蓄增加额比1998年少了近900亿元。相类似的是，2000年居民新增储蓄在5月、7月与10月这三个月份为负，全年减少达到1500亿元。

    对此，我们的看法是，在负利率时代即将到来之际，居民的“储蓄搬家”难以避免。但是，尽管如此，我们认为中间的过程仍然会出现反复，尤其是在当前这一阶段，“储蓄搬家”的速度甚至会出现一定程度的放缓。从我们的逻辑来看，本轮“储蓄搬家”会分三步来演绎：

    第一阶段，“储蓄搬家”下的资金开始流向房地产市场与A股的一级市场。从统计数据中可以看出，居民当月新增中长期消费贷款在6-8月出现大幅增长，表明部分资金进入房地产市场。与此同时，一级市场中“打新”资金及券商客户保证金的增加也表明，部分“储蓄搬家”下的资金开始进入一级市场。但我们认为，在6-8月份，这些资金进入二级市场的规模很小，这从8月份股市暴跌、而当月居民储蓄存款负增长中可以得到验证。

    第二阶段，居民储蓄“搬家”的速度将会放缓。在第一阶段完成之后，随着房地产价格出现大幅上升后，房地产资产的吸引力在下降。与此同时，由于二级市场的吸引力仍不太明显，居民储蓄“搬家”的速度将开始放缓：1）当前的A股市场面临较大的融资与再融资压力，股票的快速扩容影响“搬家”资金入市的速度。2）7-8月份是“储蓄搬家”较为明显的两个月份，但8月份A股市场的大跌，使得部分准备搬家的投资者出现了犹豫。3）上证综指在3000点附近处于弱势平衡状态中，震荡的频率较大，赚钱的效应不明显，“搬家”资金入场的脚步也会放慢。

    第三阶段，居民储蓄向二级市场加速“搬家”成为现实。在经历1-2个月左右的放缓之后，在通涨预期及过高的房地产价格影响下，我们认为，居民储蓄向二级市场“搬家”的速度将开始加快。当“储蓄搬家”取代银行的新增信贷，成为A股市场流动性的主要来源时，市场将出现新一轮的上涨。而在赚钱效应的吸引下，更多的居民储蓄开始“搬家”，市场上涨的速度比前期更快，指数的点位也会超出投资者的预期。而在这个时候，经验告诉我们，市场的阶段性高点可能已经出现了。 （中原证券策略分析师 李 俊）