现在的舆论环境恶劣到不得不“怀疑一切”的地步，78岁高龄的吴敬琏老师竟然成了“间谍”，这个世界还有什么不可以捏造的？这不得不让我怀疑某些舆论的策划者-主流机构的用心，并对其所作所为打上一个大大的问号。
     首先，把“大小非”拿出来，看看有没有被机构忽悠。
     不可否认，大小非成本极其低廉，数额非常庞大。然而本博除认为当初制度的设计对原流通股股东有违公平原则、“大小非”是一块巨大获利盘外并没有将大小非纳入跟踪对象和暴跌的第一魔头来看待，因为作为理性、负责人的博客，不可能跟着舆论人云亦云，本博始终没有找到最科学的数字模型来描述大小非对市场的真实压力，就不可能枉加结论。

     机构舆论的普遍导向是：“大小非”数量太大，对股市的冲击不可估量、深不可测。“大小非”问题俨然成为人们心里一块搬不开的大石头，是市场信心逐步丧失的最大根源，因此，最需要搬开的就是“大小非”这块巨石。现在抛开一切是非正义，仅从“大小非”可能对市场形成的资金压力详细谈一下自己的观点。

     据统计08年的全部解禁股的资金额度有30747亿元，如果全部套现，大约要吸走股市两万多亿资金，的确是个庞大数字。可以想象，倘若市场一下子失去两万多亿资金股市会成什么样子？那何止是绝提的堰塞湖？

     真实情况如何，我们不妨把它细细掰开，看看它到底可怕在哪里。

     解剖解禁股：

     所谓的解禁股，就是原来的限售股，到达了限制流通的期限，解除了禁止流通的限制，成为了可以流通交易的股票。限售股其实也是流通股，只是它被规定了流通的限制日期，在这个限制日期之前，它是不能流通交易的。所以说，限售股是一种特殊的流通股，是尚未实行流通的流通股，是受到限制的流通股。一旦限制条件被解除，它就成了解禁股，可以上市交易了。

     比如，一只股票上市以后，规定在两年以内不能流通交易，这就是限售股。当满了两年限售期后，就解除了禁止流通的限制，可以上市交易了，这就是解禁股。解禁股可以分为两类：一类是股权分置改革的解禁股；一类是定向配售的解禁股，股权改革的解禁股占全部解禁股中的大部分。

     在股权分置改革以前，中国股市里的国有股、法人股、和发起人股都是不能流通的，只有那些通过证券市场公开招股募集的公众股才能上市流通。那时，可以流通的公众股只是少部分，大约只占股市整个股份盘子的33%左右。股市里只有少部分股票可以流通交易，大部分的股票却不能流通交易，这在全世界的证券市场上恐怕也是绝无仅有的，这也算是中国股市的一大特色吧。不过，这一特色并不太好也不太妙，因为股票不能流通交易，就体现不出它的价值，也就不拿它的价格当回事。那些享有非流通股的大股东，根本不在乎流通股的小股东们，肆意地盘剥上市公司，损害和侵占流通股股东的利益，常常把一个好端端的上市公司搞得乌烟瘴气，破败不堪，日渐衰落。所以，那时的股市里，上市公司的丑闻更多，公司质量难以提高，大股东与小股东的对立难以解决。股权分置改革的呼声和实践便应运而生。

     通过改革，将非流通股变成了流通股，股市里的所有股票都可以流通了。于是，中国股市终于有望成为全流通的股票交易市场，为发展成一个健康的股市打下了初步基础。解禁股的绝大部分就是通过股权改革，由非流通股变成流通股的。这些股票都有一个限制上市流通的时间期限，所以是限售流通股。一旦过了限制流通的期限，限售股就可以上市流通，变成了真正的流通股。这到达限售期限，解除禁售限制，可以上市流通的股票就是股改的解禁股。

     其实，解禁股中不光有股权改革的限售股，还有一部分是定向配售的限售股。上市公司在发行股票时，除了在网上申购中签的发行方式以外，还有另外一种方式，就是在网下，向战略投资者、基金和机构配售新股。而这在网下配售的新股大多有一个限制流通的日期，即当网上中签的股票上市流通以后，网下配售的股票会限制在一定的时间内不能上市流通。此外，还有上市公司在增发新股时，也会给基金、机构和战略投资者定向配售新股，这些定向配售的新股也会有一个限制流通的日期。所有这些定向配售的限售股一旦到达了限售日期，就可以流通，成为了配售的解禁股。

     在整个股市里，限售股的数量十分庞大，限售股到达了限售日期，就解除了禁售条件，变成了可以流通的解禁股。随着时间的推移，将会有越来越多的限售股变成解禁股。而解禁股的增加，就意味着股市流通盘的扩大，股市在无形中扩大了流通规模，持续不断地扩大了流通容量。一旦这些解禁股抛售套现，势必需要股市里的巨量资金来承接，并且，这承接的巨量资金还可能流出股市，造成股市过度的失血，给股市带来的影响是无法估量的。

     *关键的问题是，这些解禁股会不会全部套现？会有多少套现？这些套现又会给股市造成多大的冲击？又有多少套现资金会流出股市？*

     我们先把这些解禁股解剖开来，一条一条拿出来，看看它里面究竟是些什么货色，究竟是怎么来套现的？

     股改的解禁股：

     首先，所有解禁股中的最大头是股权改革的解禁股。而股改的解禁股中，又分有国有股、法人股和发起人股。这些解禁股会怎么套现呢？

     一、解禁的国有股

     解禁的国有股也包括国有法人股在内。解禁国有股会怎么来套现呢？这个ZF早有明文规定，国有股减持必须在它总量的5%以内，超出部分必须通过国资委的批准。况且，如果国家不打算放弃对这个企业的控股地位，也不可能大量抛售解禁的国有股的，除非国家不想要这个企业了。

     由此看来，解禁的国有股在近期以内，抛售套现的数量不会很大，至少不会超过国有解禁股总量的5%。而解禁的国有股在整个股改的解禁股中所占的比例很大，据资料统计，大约占74%左右，所以解禁的国有股套现的压力不会很大，对股市的冲击也不会很大。

     按照国有解禁股占全部股改解禁股的74%，而国有解禁股的减持比例不超过5%计算，国有解禁股可能减持套现的数量，占全部股改解禁股的比例只有3.7%左右。也就是说，全部股改解禁股中，至少有70.3%的解禁股在近期内是不会减持套现。

     二、解禁的发起人股

     解禁的发起人股中，有除了国有法人股之外的所有法人股，还包括那些发起人的原始个人股。这类解禁股的抛售套现没有国有股减持的那些限制，可以说它们的套现是没有任何限制的。那么，这些解禁股会怎么来套现呢？

     这部分的解禁股也有不同的两种情况：一种是属于控股股东的解禁股，是大股东的解禁股；一种是属于非控股股东的解禁股，是小股东的解禁股。控股的股东拿着这个企业的大多数的股票，拥有这个企业的大多数股权，因此才能掌控这个企业。现在他们手里的这些股票解禁了，可以上市交易了，他们会怎么办呢？全部卖掉么？或者大部分卖掉？那么他们就失去了对这个企业的控股地位，也就等于卖掉了这个企业，失去了这个企业。

     所以，控股的股东如果还想要这个企业，还不打算失去对这个企业的控股权，就不可能大量的抛售他们的解禁股，即使抛售一部分，也会留下大部分的股票，来保证对这个上市公司的控股地位。除非，控股股东不想要这个企业了，要卖掉这个企业，才可能把大部分的或者全部的解禁股都卖掉。其实，真正可能大量抛售解禁股的，是那些小股东的法人股和个人股。他们对企业没有控股权，说话没有分量，所享有的就是投资回报。如果解禁股的价格涨得好，回报率高，或者自己有需要，就会毫不犹豫地卖掉解禁股来套现。况且，许多小股东的参股目的本来就是为了投资，纯粹是为了获取投资收益，所以他们的解禁股用来套现是毫无顾忌的，毫无约束的，只要他们愿意。

     好在，控股股东手里的解禁股是占解禁的发起人股中的大部分，而小股东的解禁股只占其中的少部分。粗略地估计，大股东的解禁股应该占整个发起人解禁股的65%以上，如此看来，解禁的发起人股的套现比例，最多也不会超过45%。

     解禁的发起人股大约占全部解禁股的26%，这26%的解禁股的套现比例是45%左右，可能套现的数量只占全部解禁股的11.7%左右。

     如此计算起来，在全部的解禁股中，国有解禁股的套现数量大约占3.7%，发起人解禁股的套现数量大约占11.7%，二者相加，套现总数只占全部解禁股的15.4%左右。这15.4%的套现比例是最坏的打算，就是国有解禁股能够套现的全部套现，同时，发起人解禁股中能够套现的也几乎全部套现。而实际情况是套现比例没有这么高。

     况且，即使可能套现的解禁股，也不会一下子就一股脑儿全部卖掉，而是要看价格合不合适，时机恰不恰当，自己需不需要。卖股票总归要选择一个好的价钱，一个好的时机和一个好的理由。比方，股票价格太低，感觉划不来，舍不得卖；股市欣欣向荣，总想多赚一点，再等等；企业蓬勃发展，又期望投资未来，再看看。一般来说，真正套现了的解禁股数量，往往低于那估算的比例，现实也是如此。

     配售的解禁股：

     配售的解禁股在全部解禁股中所占的比重不大，而且限售的时间一般比较短。不过，配售的解禁股虽然数量不多，但它却不断地冒出来，而且随着每一次新股的发行，或者每一次老股票增发新股，就会产生一批新的配售的限售股，也就是新的潜在的解禁股。这与股改的限售股有很大的不同，股改的限售股是一次性的，上市公司股改完成了，就一次性推出了所有的股改限售股，以后就不会再有别的股改限售股出现了。但配售就不同，每一次的新股发行，每一次的老股增发，都可能产生新的配售限售股。

     配售的解禁股分也为两种：一种是网下配售的限售股，这部分绝大多数在基金、券商等证券投资机构的手里；一种是向战略投资者配售的限售股，这大多数在投资企业手里。两者算来，网下配售的解禁股应该占绝大多数，所以说，解禁的配售股绝大多数在基金、券商等证券投资机构手里。战略投资者是上市公司的密切的合作伙伴和同盟者，他们的解禁股一般不会轻易卖掉。

     对于基金、券商和证券投资机构来说，他们购买配售股的目的就是为了投资，并且通过投资获得回报。他们的解禁股是没有任何抛售限制的，是完全可以也完全可能套现的。当然，只要价钱合适，时机成熟，持股人愿意。由于配售的解禁股大部分都在基金等证券投资机构手里，所以配售的解禁股可以看成是基本可能套现的解禁股。

     解禁股套现以后，获得的资金会流向何方呢？

     首先，来看看配售解禁股套现后的资金流向。

     配售的解禁股的大多数是在基金、券商和证券投资机构的手里，这些解禁股的套现资金会到哪里去呢？其实，这些套现的资金根本不会流出股市，还会留在股市里。因为，基金、券商和证券投资机构的本来目的就是投资于股市的，它们抛售了手里的解禁股，套现的资金会干什么用呢？不会拿去搞生产建设，不会拿去办企业，不会拿去买房子买地，不会拿去做别的生意，只会继续投资股市，用来买别的股票或者债券，当然也不会流出股市了。所以说，配售解禁股的抛售套现，只会对解禁的个股产生冲击，却不会对股市大盘造成大的影响。

     比如，中国神华在2008年1月9日解禁了5.4亿股，全部是网下配售的限售股，这些都在基金和证券投资机构手里。解禁以后，可能基金和机构们会大量抛售，因此中国神华的股价会一路走低，甚至跳水。但抛售套现的资金还在基金和证券投资机构手里，这些资金不会拿出去做别的生意，还将继续在股市这个圈子里打转转，或者直接去买别的股票，或者存在账户上伺机而动，准备择机买别的股票，总之，还会继续投资于股市，不会流出股市，整个股市的资金也不会因此而减少。

     由此可见，配售解禁股的套现，只是打压了套现个股的股价，但不会减少股市大盘的资金存量，更不会对股市大盘有实质上的冲击。配售解禁股的套现的结局不过如此，因此完全没有必要为它而忧心忡忡了。

     那么，我们再来看看股改解禁股的套现资金的最终流向吧。

     虽说股改解禁股在近期的套现比例不会很大，就象前面分析的，大约占全部股改解禁股的15.4%左右，但股改解禁股的数量十分庞大，15.4%的套现资金量也是一个巨额的数量，从长远来讲，从宏观上看，还是大大超过配售解禁股的套现资金的，还是全部解禁股的套现资金的大头。

     属于股权改革的解禁股的套现资金，不管是国有股还是非国有股；也不管是控股股东还是非控股股东的，这些解禁股套现的资金大部分可能是要流出股市的，可能实实在在会减少股市的存量资金，也确确实实会冲击股市大盘。

     那么，在解禁股的套现资金中，这最大部分的套现资金流出股市以后，又会去向何方？无非是两大方向：消费和投资。

     其中，投资方向又分为三大领域：生产流通领域；银行、债券领域；股市、证券领域。虽说收藏领域也是一个方面，但资金容量很小，可以忽略不计。消费市场很大，但解禁股套现的资金流入的肯定不多。那么，在投资方向的三大领域中，股改解禁股的套现资金的流向又是如何的呢？

     国有解禁股的套现资金直接流入消费市场的极少，大部分应该会流向生产流通领域。如果生产流通领域使用不完的，就会沉淀在银行、债券市场，或者还是回流到股市和证券领域来。如果作为投资，如此巨量的资金沉淀在银行和债券市场肯定是不划算的，所以，这部分投资资金还是极有可能回流到股市和证券市场上来，谋取更大的收益。

     发起人解禁股的套现资金也是如此，直接流入消费市场的应该不会很多。法人股部分大多不会流入消费市场，只有属于个人的部分进入消费市场的比较多。但对于个人来说，消费是很有限的，这消费之余的资金怎么办？买房？存银行？买债券？或者还是买股票，买基金？只要股市的形势向好，即使个人解禁股的套现资金，也还是有相当一部分将回流到股市及其证券市场来。

     至于法人解禁股的套现资金，去向与国有解禁股的套现资金差不多，一部分流入生产流通领域，一部分沉淀在银行，一部分将回流股市和证券市场。

     总而言之，在中国，直接投资于生产流通领域当然是投资的主渠道。除此以外，巨量的闲余资金的其他选择并不多，投资的渠道也不广，除了房地产外，也许最好的选择还是在股市和证券资本市场。

     当然，前提是股市和证券资本市场必须要公平、公正、法制健全和发展健康。只有当股市的发展欣欣向荣，健康长久，它才能吸引来闲余资金，并且存留下来。

     其实，投资股市也是间接地投资生产流通领域。因为股市是一个资本市场，它为生产流通领域的企业提供了冲锋陷阵的粮草和武器，为这些公司企业的发展壮大提供了源源不断的动力。

     最后，我们的发现是：配售解禁股的套现资金的大部分不会流出股市；股改解禁股的套现资金的一部分会投向生产流通领域，一部分会沉淀在银行和债券市场，另外一部分还会回流股市。

     这就是解禁股的套现资金的最终去向。

     套现的现实和展望：

     解禁股套现的现实情况又是怎样的呢？现在以07年数字为例：

     根据西南证券的张刚先生在《“大小非减持”是否会困扰2008？》一文中的统计和介绍，2007年，共有340家上市公司在股改限售股解禁以后有套现行为，减持股数合计有54亿股，占全年解禁股总数的9.68%。套现资金为898亿元，占全年股改解禁资金总额度的9.68%。

     这就是说，在全年股改解禁股的总数中，只有近一成的股改解禁股被套现。累计减持套现额度最大的前五家公司是：中信证券、辽宁成大、格力电器、吉林敖东、南玻A。其中，中信证券被减持套现的资金有139亿元。

     由于相关法规规定，持股占总股本比例在5％以上的股东在减持1％以上时，需要发布公告。因此，持股占总股本比例低于5％的股东全部减持，和持股占总股本比例高于5％的股东减持0.99％，则无需发布公告。所以，股改限售股解冻的实际套现额度所占比例要高于上述统计。

     2007年股改解禁股的资金总额在9283亿元，套现资金占9.68%，有898亿元。如果提高点比例，套现资金占14%，则有1300亿元。如此看来，股改解禁股套现的现实与前面分析情况是大体相近的。

     此外，2007年的首发、增发等配售解禁股的资金额度有13714亿元，实际套现资金多少不清楚。但因为这部分配售解禁股的套现资金大多不会流出股市，所以对股市的冲击不会很大，影响的主要是套现个股的股价。

     那么，在2008年的股改解禁股的套现情况又会是怎样的呢？

     还是根据西南证券的张刚先生的统计，2008年涉及股改限售股解冻的上市公司为956家，按最新收盘价计算，合计解冻额度为15819亿元，比2007年增加七成。如果按照套现资金占14%计算，全年股改套现资金大约有2215亿元。

     2008年的首发、增发配售解禁股的额度为14928亿元。首发解禁股比较多，因为2007年发行了一些超级大盘股，这些新股的原始股东的股份已经没有了非流通股，全部是限售流通股，称之为首发限售股。这些解禁的首发限售股主要是国有股和控股大股东的股权，大量抛售套现的可能性不大。其余的属于增发和配售的解禁股，其套现的资金大多也不会流出股市，主要影响的还是套现的个股。

     如此看来，解禁股的套现对股市的冲击主要还是来自于股改解禁股的套现行为。就2007年来看，全年股改解禁股的套现资金大约1300亿元，对股市的冲击十分有限，还远远顶不上本年度印花税的资金流失，何况其中还有一部分资金可能回流股市，实际流出股市的资金应该少于1300亿元。实际情况也是如此，2007年的大牛市根本没有因为解禁股的套现而放慢脚步。

     2008年，股改解禁股的实际套现资金可能在2200亿元以下，同样，其中还可能有一部分资金回流股市，其真正流出股市的资金甚至可能还不如印花税的多，因此对股市的压力和冲击也是很有限的。

     股改解禁股何去何从？

     股改限售股的解禁，实际上是股权分置改革的继续。股改解禁股的套现问题，说到底，还是全流通的股权改革遗留下来的难题。如何处理好股改解禁股的合理套现和平稳过渡，这是股权改革继续进行的一项任重道远的工作。

     股权改革的目的就是把非流通股改造成为流通股，通过非流通股股东对流通股股东的对价补偿的方式，换来了非流通股的上市流通权。不过，这流通权是有时间限制的，必须延期实行。改革的当初，这新的流通权为什么要延期呢？就是怕拖垮了当时的股市，因此才想方设法，把这新增加的庞大的流通股推迟到以后几年来实行流通，而且是分阶段、分批次的逐步流通，以此来减轻和延缓股市的承受力，避免给股市带来灾难性的后果。

     其实，最初的股权改革实际上只是把非流通股改造成为了限售流通股。或者形象地说，只是造了一个全流通的计划，造了一个非流通股变成流通股的美好计划，而且是延期一年数年实行的计划。计划毕竟只是纸面上的东西，要把这纸面上的东西变成现实，则是在股改限售股解禁之时，在股改解禁股流通之后。股权改革的目的就是实现股权的全流通，这个目的只有在所有的股改解禁股全部流通以后才能实现。

     所以说，非流通股变成限售流通股以后，股权改革还远没有结束，还不能万事大吉，高枕无忧。因为股权改革的限售股还没有上市，还没有真正流通。你还不知道这些限售股上市以后，将会给股市造成什么样的影响和冲击，冲击的结果会是怎么样的。

     冲击的结果无非两种：其一，给股市的冲击过于巨大，股市承受不了，于是大盘暴跌狂泻不止，直到股市崩溃；其二，给股市的冲击不太大，股市虽有波澜，但还可以平稳过渡，几番周折过后，股市逐步走上健康发展的轨道。

     两种不同的结果，直接关系到股权改革的成功与失败。股权改革的继续实施将何去何从？股改解禁股将何去何从？这需要监管层和股民们的密切关注，需要共同付出巨大的努力，来正确引导和积极调控。千万不能松懈，不能马放南山放任自流，现在为止的一些举措似乎还不够。股改解禁股的套现问题，说到底，还是全流通的股权改革遗留下来的难题，也是股权改革继续进行的必经之路。如何将股改的限售股逐步地解禁，平平稳稳地过渡到全部上市流通，这其实就是股权改革的继续，也是股权改革必须完成的艰巨任务。只有当所有的股改限售股都解禁了，平平安安的波澜不惊的全部上市流通了，也许到那时我们才能够说，股权改革终于结束了。

     原始解禁股的担忧：

     原始解禁股是长期存在的，每一次的新股发行都会出现，不象股改解禁股那样只有一次，过了几年以后就不再有了。所以，发行新股产生的原始解禁股将长期影响股市，就是在股权改革完全结束以后，还将继续影响股市。因此有必要对这些原始解禁股的套现作出必要的规范，而且尽早规范，以保证股市的公平、公正和健康的发展。现在市场和舆论已经盯上了这一块，相信管理层会有意见出来。

     最坏的前景：

     解禁股如果按照现在的比例来套现在正常市道下是没有问题的，并不那么的可怕和担心，只要股市能够持续地获得足够的资金供给，股市的扩容控制在适当的规模，股市应该不会被解禁股压垮。问题是，现在信心极度萎靡，较小的抛压也会导致狂泻，管理层又开始吝啬利好了，信心丧失才是最让人担忧的。

     综上所述，股改到了目前处境只能面对，大小非问题既不要过于害怕，又不可掉以轻心，后续措施必须及时跟上才可以保护好这个新兴的投资市场和股改成果，要限制住原始股增量部分（新股）、创造更多的对冲产品甚至隔离措施、营造好股市投资氛围，股市的非理性下跌就只是股市顽症痊愈前的阵痛，就可能是长期稳定健康发展的最大契机。同时也可以看出，大小非问题其实也在管理层可控范围内并非无所作为，机构如果无限度的将大小非问题复杂化、夸大化，过分渲染危害必然会导致管理层不买账、市场各方面信心丧失殆尽的恶果，那才是A股的悲哀、无辜的中小投资者的悲哀。

    （感谢西林川、股道人、大阳）