?

四川美丰（000731）：主业稳健，车用尿素转型提升估值

四川美丰 000731 基础化工业

研究机构：中信建投证券 分析师：胡彧，梁斌 撰写日期：2013-03-13

事件

3月12日晚，四川美丰公布2012年年报，当期实现销售收入65亿，净利润2.67亿，分别增长24％和6.2％，全年每股收益0.6元，略高于我们0.58元的的预期。

简评

主业虽面临一定成本压力，但总体稳健

公司现有主要盈利来源为气头尿素（我们测算2012年占总利润的近90％）。2012年产量80.6万吨，较之2011年微增5％，2013年的生产计划在80-85万吨。从量上看，基本保持稳定（近3年保持逐年3-4万吨的产量增长）。2012年12月份，四川省化肥用气价格提高0.2元至1.34元/立方米，这将提高气头尿素吨成本约120元左右，形成一定成本压力。但总体而言，公司现有主业相对稳健。

车用尿素元年揭幕，转型提升公司估值

目前，公司10万吨车用尿素溶液产能已经稳定运行，预计60万吨溶液产能也将在上半年投放。随着柴油车国IV排放标准的推行，今年将是国内车用尿素市场开拓元年。我们估算的车用尿素总容量在3-400万吨溶液/年，近几年预计会以3-40万吨/年左右的速度增长。公司公告成立专项子公司，预计今年将致力于国内车用尿素市场的开拓。车用尿素的核心竞争在于渠道，公司凭借中石化旗下潜在唯一尿素产能的优势，市场前景看好。今年以来，雾霾时间持续发酵，排放标准升级日益受到舆论和社会重视，从农用向环保市场的转型将提升公司估值。

转债转增股预计很快完成，短期股价制约因素走向消除

公司共计发行面值6.5亿的转债，截至3月7日已有近56％转股（有数据称截至12日未转股比例约为39.3％），根据强制转股条件，自3月13日起公司已有权按9.18元的对应股价（合转债价103元）格强制赎回，而目前美丰转债价格147元左右，折价明显，因此我们判断公司启动强制赎回和债券持有者尽快转股的动力都很高。一旦大批债券持有者转股，增加市场流通股份供应量，同时亦会摊薄公司股本（摊薄额在18％左右），这些因素都在短期制约着公司股价，随着转股/强制赎回行为的完成，股价的短期制约因素亦将得以消除。

期待与控制人的合作深化，长期有看点，建议增持

目前，公司作为中石化旗下潜在的唯一尿素供应商（其他产能计划逐渐退出），同时协助托管齐鲁石化达州尿素项目，与实际控制人在产业链的合作有进一步深化的可能，或将成为公司的长期看点。考虑车用尿素带来的增量，我们预计公司2013-15年每股收益0.51、0.66和0.75元，考虑公司长期增长的看点（为考虑转债转股摊薄），建议增持。

云南白药（000538）：专注主业，“新白药，大健康”战略实施坚定有力

云南白药 000538 医药生物

研究机构：申银万国证券 分析师：罗鶄 撰写日期：2013-03-13

公司发布关于交易处于筹划阶段的提示性公告，拟对外转让下属全资子公司云南白药置业有限公司全部股权，本次转让将采取公开挂牌交易方式征集受让方，转让价格将按照不低于经省国资委备案的标的资产评估结果的原则，合理确定标的资产转让的挂牌底价。

剥离房地产业务，专注“新白药，大健康”：云南白药置业有限公司是云南白药集团股份有限公司于2006年4月24日出资设立的全资子公司，主营业务为房地产开发、城市建设投资以及相关项目开发，全面负责云南白药集团整体搬迁项目以及配套生活区“颐明圆”项目的建设实施工作。公司此次出售白药置业全部股权意在坚定实施“新白药，大健康”战略，专注主业，将优势资源集中于公司药品与健康品业务，实现未来长期、健康、可持续发展。

此前收购云南省药物所，亦是专注“新白药，大健康”之重要举措：云南省药物所是植物创新药的摇篮，研发原创新药9个——青蒿素、灯盏花素、三七系列、金品系列，首创使用气雾剂治疗乳腺小叶增生。收购云南省药物所，一方面大力提升公司药品研发实力，未来在植物药方面大有可为；另一方面药物所将为公司功能性健康品发展提供基础研究支持，为公司“新白药，大健康”战略注入持续动力。

13年净利润增长30％明确，维持买入评级：随着公司渠道下沉，销售潜力进一步发挥，同时费用进一步有效下降，我们认为13年净利润增长30％明确，维持12-14年每股收益2.27元、2.95元、3.80元，同比增长30％、30％、29％，对应预测市盈率分别为34倍、26倍、20倍。公司未来将整合“日子”牌卫生巾，为健康品持续增长注入新的活力，维持买入评级。

阳泉煤业（600348）：业绩好于预期，信达股权问题即将破题：

阳泉煤业 600348 煤炭开采业

研究机构：招商证券（600999）分析师：卢平，张顺，王培培 撰写日期：2013-03-13

业绩好于此前预测的0.86元。公司2012年业绩快报，实现营业收入715.2亿元，增长41.0％，归属母公司净利润为22.8亿元，减少18.6％，实现EPS为0.95元，其中第四季度EPS为0.26元，季度环比增长85.7％，前三季度EPS分别为0.31元、0.24元、0.14元。

前三季度业绩大幅下滑，一方面，煤炭价格下降影响；另一方面，受到煤炭生产补缴税款的影响。公司之前按照商品煤产量进行缴纳相关税费，12年开始严格按照原煤产量进行缴纳税费，并追溯补缴以往税费，一定程度上拖累了前三季度业绩，四季度公司开始正常运营。

无烟煤价格波动较小，公司综合煤价保持在高位。煤炭销售结构中，无烟块煤、喷吹煤、末煤、煤泥占比分别为19％、21％、53％和7％，本部综合售价625元/吨，将近达到2011年的均价（11年均价为629元/吨）。

目前无烟中块1210元/吨，小块1120元/吨，基本上与12年价格持平；

喷吹煤价格12年初价格1125元/吨，到11月份价格下降到905元/吨，累计下降220元/吨，12月和13年1月份分别上涨70、80元/吨，目前煤价为1055元/吨，略高于12年均价1035元/吨。

末煤主要用作电煤，长协占比85％左右，按照发热量0.1元定价，价格约520元/吨，价格与12年持平。

煤泥价格大约350元/吨；

内生成长主要在于平舒、景福矿的扩产以及国阳天泰（51％）整合矿的投产。本部产能稳定，核定产能3010万吨，实际产量2800万吨，未来平舒矿产能由350万吨提升至500万吨，景福矿产能由30万吨提升至90万吨。国阳天泰（51％）整合煤矿1020万吨有望在13年底投产。

最大投资看点在于信达股权解决后集团资产注入。阳煤集团一直致力于解决关联交易，推进集团整体上市，但与信达就股权问题谈判受阻。我们认为随着开滦集团与信达就股权问题的解决，将为相关山西煤炭企业与信达的股权解决提供重大参考意义，将有助于推进阳煤集团的资产注入。

目前，集团在产矿井产能1202万吨、在建矿井产能2630万吨，拟建矿井3040万吨，合计6872万吨，是上市公司产能4030万吨的1.7倍。

小幅上调盈利预测，维持“强烈推荐”评级。小幅上调盈利预测，预计2013年、2014年EPS分别为1.03元和1.16元，对应估值为13.2倍、11.6倍，已逐步进入投资区间，积极关注信达股权解决进程。

短期内下游需求较弱，煤炭行业处去库存阶段，煤价仍有调整压力，煤炭股走势受到压制。开滦信达股权问题解决有助于提升集团注入预期，可提升公司估值空间，按照20倍P/E估值，目标价20元，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：经济复苏程度低于预期

国电电力（600795）：主业业绩大幅增长，估值吸引力突出

国电电力 600795 电力、煤气及水等公用事业

研究机构：银河证券 分析师：邹序元 撰写日期：2013-03-13

公司“大火电 大水电 能源基地”布局的优势明显。公司水火并济，全国布局。2012年末公司控股装机容量3438万千瓦，是主流的全国性发电公司之一。公司在江苏、浙江、山西（跨区域送京津唐）、上海等四个区域的大型火电基地项目，四川大渡河流域水电项目，新疆煤电基地及即将投产的内蒙古鄂尔多斯（600295）煤电基地项目共同构成了公司的重要盈利支撑点。

公司持续成长性可期。2013-2014年公司装机规模平稳扩张（鄂尔多斯煤电一体化项目，新疆库车二期热电，克拉玛依热电项目等）；2015年，随着蒙冀一体化项目的扩建和大渡河水电装机规模的爆发，公司持续成长性更加明确。根据公司发展目标，2015年末公司总装机达到6000万千瓦，其中火电3500万千瓦，水电1350万千瓦，风电800万千瓦，太阳能100万千瓦。

2013年主业业绩有望大幅增长。（1）煤价下跌，存量火电业绩大幅增长。由于煤炭供需环境宽松，我们预计公司13年煤价均价与12年第四季度煤价持平。由此推算，公司13年标煤价格较12年下降10％。其中，公司江苏、浙江、大同电源点的盈利有望实现40％以上的增长。（2）新项目投产贡献。2013-2014年，鄂尔多斯煤电联营项目利润贡献明显。13年上半年布连电厂（2×660MW）投运，配套的煤矿预计年产量700万吨，吨煤净利在100元/吨以上。

集团支持上市公司发展。公司作为国电集团资产运作平台的定位明确。集团承诺将通过资产并购、重组等方式，持续将其优良的经营性资产纳入到上市公司中。随着火电资产盈利能力的整体提升，2013年将是进行资产整合的最佳时机。我们预计2013年华北、华东区域火电的盈利能力将显着改善，且新疆的水电项目和煤矿项目的盈利前景好。

盈利预测。在考虑股权投资收益的情景下，我们预计公司2012-2014年每股收益有望达到0.32元、0.35元和0.40元。未来公司与集团间的资产整合运作有望成为超预期因素。

估值吸引力突出，“市盈率低、股息收益率高”。（1）公司2012-2014年动态市盈率分别为9.3倍、8.5倍和7.5倍，在行业内估值最低。（2）公司2012-2014年股息收益率有望达到4.8％、5.3％、6.0％，在A股市场中处于领先水平。

投资亮点：主业业绩大幅增长，估值吸引力突出，潜在超预期因素多，维持“推荐”评级。

中恒集团（600252）：血栓通保持较快增长，今年业绩实际增速前

中恒集团 600252 医药生物

研究机构：中信建投证券 分析师：崔文亮，林柏川，张明芳 撰写日期：2013-03-13

报告原因：2012年报公布2012年业绩基本符合预期。合并报表收入19.45亿元，同比增长69％，净利润7.1亿元，EPS0.65元。其中：彻底转让房地产实现投资收益3.4亿元，扣非后净利润4.2亿元，同比增长43％，核心产品血栓通实际销量在1.5亿支左右，同比增长37％；由于血栓通有部分低开转高开，公司制药板块实现收入17.25亿元，同比增长81％，贡献净利润4.3亿元，同比增长24％，公司毛利率和销售费用率分别同比上升了3.7和12.7个百分点。期末库存产品1850万元，相比期初的8850万元已经大幅下降，2011年底与步长集团解约后造成的库存已基本消化。我们测算2012年上半年血栓通销量在6500万支，下半年销量在8600万支。公司剥离房地产获得了充足的现金流，期末帐上现金9亿元，较期初5.2亿元大幅增长。

2013年扣非净利增长预测33％左右、EPS0.52元。血栓通产品属性好、且早已进入了09版307种基药目录，已经进入基层医疗市场销售，从高端医院向基层延伸，我们判断今年大致能完成2亿支销售目标。分季度业绩来看，公司今年有意平滑季节性销售，并计划在今年完成转高开，今年第一季度有望完成3500~4000万支销售，今年一季报实际经营增速可能高达75％，我们判断全年经营业绩增速前高后低。去年房地产剥离的投资收益在第1季度和第4季度分别体现了2.1亿元和1.19亿元，将影响今年第1季度和第4季度的表观利润增速。

中长期来看：公司销售体系在不断完善，公司也较重视新药研发。但目前来看，核心产品血栓通占销售收入的比重高达89％、毛利比重高达94％，显然对单一产品过度依赖。公司当前2013年预测PE22倍，估值尚不贵，维持“增持”评级。

风险提示：国家医保政策2013~2014年将在全部基层医疗机构实行总额预付制，可能对中药注射剂产品的终端使用量带来负面影响。因为中药注射剂产品价格较口服药高、且疗程长、疗程总费用高、需要花费较多医保费用。

锦江股份（600754）：调整之年，稳健扩张

锦江股份 600754 社会服务业（旅游饭店和休闲）

研究机构：安信证券 分析师：董云翔 撰写日期：2013-03-13

每股收益0.61元，同比增长15.2％，略低于预期。锦江股份发布2012年度业绩快报，预计2012年公司实现营业收入23.36亿元，同比增长10.39％；

净利润3.69亿元，同比增长15.19％，每股收益0.61元，低于我们0.63元的预测。盈利预测低于预期主要因为公司旗下经济型酒店业务四季度RevPAR降幅超预期。根据业绩快报推测，公司2012年扣除非经常性损益后净利润3.04亿元，较去年同比下滑1.7个百分点。其中，四季度单季实现营业收入5.8亿元，同比增长4.3％；实现净利润4050万元，同比下滑9.8个百分点。

餐饮业务下滑和长江证券（000783）分红减少是2012年业绩下滑的主要原因。公司扣非后净利润较去年同期略有下降，主要是因为

（一）公司加大食品与餐饮业务调整力度，期内营业收入增长放缓；净利润受人工、租金上升影响较去年同期出现下滑；

（二）公司所持长江证券股份当期分红较2011年大幅下滑，报告期内公司减持长江证券959.87万股，为非经常损益主要来源。

经济型酒店业务完成既定开店目标，但四季度RevPAR降幅略超预期。锦江之星全年累计新开门店136家，其中直营店21家、加盟店115家，基本完成全年140家开店目标。四季度公司经济型酒店业务RevPAR同比下滑4.46个百分点，且降幅逐月增大，略超我们预期。

维持“增持-B”的投资评级，6个月目标价14.4元。预计公司2012年、2013年、2014年EPS分别为0.61元、0.72元、0.84元，当前股价对应动态PE22x、19x、16x。考虑到公司2012年新增净签约酒店157家，加之之前签约但未开业酒店，预计锦江股份未来两年仍可保持20％左右的复合增长。维持“增持-B”投资评级，6个月目标价14.4元，对应2013年20XPE。

风险提示：直营店扩张进一步放缓

上海医药（601607）：收购正大青春宝股权，增强控制力

上海医药 601607 医药生物

研究机构：国信证券 分析师：胡博新，贺平鸽 撰写日期：2013-03-13

事项：公告：以人民币4.444亿元向杭州市正大青春宝职工持股会（以下简称“职工持股会”）收购正大青春宝药业有限公司（以下简称“正大青春宝”）20％的股权。

评论：

持股上升至75％，控制力提升

正大青春宝是集团工业利润重要支点之一。11年正大青春宝营业利润2.23亿元，在上药集团工业子公司中排名第一。正大青春宝现有产品30多种，重点产品包括参麦注射液、丹参注射液、抗衰老片等，其中参麦注射液为上药集团收入最大品种，12年预计收入5亿多。此外正大青春宝还有在研项目12个，其中8个已进入成熟期。

持股比例上升，控制力提升。公司之前已持有55％股权，股权交易后，内部高管职工将不再持股，而公司持股比例则升至75％，公司对正大青春宝的控制力将进一步提升，有利于强化内部整合，提高营运效率。整合后，公司将利用正大青春宝的心血管药终端营销能力及“青春宝”品牌优势，做大做强公司的心血管药产品系列。

近期来经营有所下滑，收购后业绩有待提升。09~12年正大青春宝收入虽然略有提升，但净利呈下滑趋势。经营下滑的主要原因为：1）管理层经营相对保守，近年来缺少新产品推出；2）参麦注射液为非独家品种（7家），招标降价较多；3）保健品局限于江浙区域；我们预计此次收购后将对内部管理作出相应调整以提升竞争力，新产品获批后，业绩有望提升。

收购PE12X，短期略微增厚EPS。此次交易收购价格为4.44亿元人民币，相对于12年12倍PE，价格相对合理。假设13年经营和12年基本一致，收购将增厚13年EPS0.014元/股，短期对业绩影响有限。

n继续看好公司的外延扩展和估值优势，维持“推荐”评级

过去两年公司通过“内外并举”获得较快发展，预计未来内生性增长趋向平稳，不考虑外延并购，预计12/13/14年EPS0.73/0.83/0.95元，扣非增长13％/14％/14％，对应PE18/15/14。目前公司仍持有70多亿（港元）的募集资金，3月底董事会换届后，外延并购的步伐有望加快，业绩有超预期的可能，而且当前公司的PE/PB估值水平均处于相对“低洼”，估值优势显着，维持“推荐”评级。

中国远洋（601919）：公司出售100％中远物流股权点评 迈出扭亏第一步

中国远洋 601919 公路港口航运行业

研究机构：申银万国证券 分析师：张西林 撰写日期：2013-03-13

公司公告/新闻：2013年3月11日中国远洋非关联董事审议并批准了出售中国远洋物流有限公司（以下简称“中远物流”）100％股权的初步建议方案。

出售中远物流100％股权迈出扭亏第一步，2013年扭亏概率提升。我们一直认为：中国远洋2013年大幅减亏是大概率事件，扭亏不是不可能事件。经我们按1XPB出售中远物流100％股权测算，交易可获得投资收益为8.9亿元（参考2011年报数据，未考虑税收）。考虑此次交易影响，我们认为公司扭亏的概率大幅提高。基于公司已经迈出扭亏第一步以及公司基本面三方面的改善，我们上调2013年盈利预测至-15.5亿元（原预测为-65.5亿元），维持2012年和2014年盈利预测；重申对公司的“增持”评级（我们2013年1月24日将公司投资评级自“中性”上调至“增持”）。

行业拐点越来越近，公司经营最困难期已过。我们分析认为，公司2013年经营改善主要来自于以下三个方面：一是公司高价租金船的逐步退出，公司在市场相对繁荣期租入了部分相对高价的船舶，我们分析预计此项承诺性负债成本每年以20％-30％的速度下降；二是干散货市场供需格局的边际改善，我们在年度策略及近期发布的航运行业报告中认为，干散货行业的供需格局边际改善幅度最大，预计2013年BDI波动的均值区间为1000-1500，较2012年920点均值高；三是燃油成本有望下降，我们分析预计燃油均价较2012年下降8％。

建议战略性“买入”航运股，中国远洋扭亏概率的上升有利于提升航运行业估值。我们重申“行业拐点越来越近，战略性买入航运股”的观点。行业最困难的时期已经过去，2013年行业供需的平衡度好于2012年且无成本上行压力；而从行业估值看，航运0.71X相对PB及1.22X绝对PB却仍在下滑或处于历史最低位。基本面改善和估值下降的走势背离提供了越来越高的收益风险比，当前即是配置航运股的最佳时间窗口。我们认为中国远洋扭亏概率的上升有利于提升行业估值。

卧龙电气（600580）：毛利率上升明显_业务有望触底改善

卧龙电气 600580 电力设备行业

研究机构：广发证券（000776）分析师：韩玲，王昊 撰写日期：2013-03-13

年报摘要

2012年公司实现营业收入25.07亿元，同比下降20.31％；实现利润总额1.51亿元，比上年同期增长10.13％；归属于母公司股东的净利润为1.18亿元，比去年同期增长5.85％；扣非后归属上市公司股东的净利润0.52亿元，同比下降9.93％。公司公布2013年经营计划，预计卧龙本部实现收入32.58亿元，实现归属上市公司股东的净利润1.80亿元。

毛利率上升明显，业务有望触底改善

公司业务仍以电机业务为主，2012年收入构成中电机及控制装臵、变压器、蓄电池三类产品分别占主营业务收入的48.00％、24.28％和9.02％。去年受到宏观经济下行以及电网、轨道交通和蓄电池产能搬迁等因素的影响，公司业绩处于低谷。三大业务营业收入同比均有下降，但各业务毛利率回升明显。我们预计今年随着收购ATB集团以及之后与其发挥的协同效应，公司电机业务有望加速发展；变压器受益于未来城市轨道交通建设投资的回暖有望实现减亏；蓄电池厂房搬迁已经完成，生产逐步恢复常态，受益于4G通信网络的建设，该业务预计将在今年实现盈利。

盈利预测与投资评级

假设公司公告的ATB收购项目进展顺利并且全年并表，我们维持此前对公司的盈利预测与投资评级，预计公司2013~2015年的EPS分别为0.34、0.41和0.53元，参照可比公司估值水平，合理价值为7元，“买入”评级。

风险提示

本报告盈利预测假设今年ATB全年并表且贡献EPS比重较大，但收购过程、并表进度存在不确定风险。ATB子公司存在一定汇率波动风险。

昆明制药（600422）：未来两年仍有望较快增长

昆明制药 600422 医药生物

研究机构：国信证券 分析师：杜佐远，贺平鸽 撰写日期：2013-03-13

经营向上趋势持续强劲，12Q4销售费用少致业绩略超预期

收入30.16亿元（ 24％），营业利润2.22亿元（ 36％），利润总额2.42亿元（ 38％），净利润2.01亿元（ 38％），归母公司净利润1.82亿元（ 40％，业绩快报披露增35％，超预期原因为：12Q4销售费用同比减30％、但12全年增37％属正常），EPS0.58元；扣非后净利润1.66亿元（ 38％），合每股0.53元。ROE20.94％，经营性现金流0.68元/股（ 52％，历年表现优异（母公司0.55元 子公司0.13元）。12Q4收入7.39亿元增2％（母公司增19％），扣非后净利润0.53亿元创历史新高增74％，公司历年单季度利润波动大。

利润分配预案：拟每10股派3元。

母公司保持高速增长，核心产品放量增长所致母公司为主要工业平台，主营血塞通系列、天麻素系列、蒿甲醚系列以及部分化学药，收入11.10亿元同比增长49％（估算高开票金额较少约几千万元、对收入贡献很小），三七价格上涨导致毛利率下滑0.70pp，高开票致销售费用增长63％快于收入增速，管理费用控制较好增长22％，营业利润1.44亿元增长43％，净利润1.34亿元增长46％。其中核心产品血塞通粉针、天麻素系列分别增长85％、43％。母公司快速增长来自：1）营销改革成效显现；2）进入基药/医保目录后的放量增长；3）三七类注射剂行业高增长；4）核心产品基数不高。

风险提示

1）目前三七价格维持高位，由于种植面积扩大预计2013年底-2014年起价格有望逐步回落，但考虑库存原因，三七价格反映在成本上有滞后，预计13年公司三七成本压力同比仍然较大。经测算三七价格变动100元/Kg，影响2013年EPS约0.04-0.05元；2）随着中恒集团与步长解约后销售逐步恢复，以及血栓通进入国家“中药大品种”升级支持计划，可能给公司带来一定的竞争压力。

未来2年仍有望保持较快增长，维持“谨慎推荐”评级过去2年公司经营趋势符合我们前期判断：公司以植物药为主的产品系列基础良好，销售逐步改善，核心产品血塞通扩产及进入基药目录后逐步放量，股权激励添动能，带动基本面持续快速强劲改善。预计未来2年仍能保持较快增长：植物药保持较快增长，子公司经营改善，股权激励和公开增发（预计13年完成增发）添动能。预计13-15EPS0.70/0.89/1.10元（增发摊薄后），同比增34％/27％/23％，13PE31X，估值合理，维持“谨慎推荐”评级。

奥瑞金（002701）：依托强大客户，成长之路再开启

奥瑞金 002701 食品饮料行业

研究机构：东方证券 分析师：郑恺，郝烁 撰写日期：2013-03-13

功能性饮料仍处于成长初期，发展空间很大。我们看好功能性饮料未来的发展，主要源于其较低的渗透率和销量占比以及行业持续的高增速。Sinomonitor显示红牛在30个调查城市中的市场渗透率仅为8.6％，同时功能性饮料占比仅为全行业7％，提升空间很大。其次，功能性饮料过去10年保持着30％左右的增速，2012年产量有望突破280万吨，2016年将有望突破400万吨，对应年复合增速将高达35.12％，增长势头良好。

红牛所处行业壁垒较高，主要竞争对手短期不构成威胁。基于12年广告支出增长，我们看好红牛2013年销售，同时我们认为短期其他竞争对手并不会撼动红牛的强势市场地位。功能性饮料定位高端，同时消费者的诉求与传统饮料有别，应针对便利店、商业办公区域、夜场及加油站进行深耕，行业先发者红牛有足够领先优势。最后，功能性饮料品牌口碑培育期长，使得短期内，竞争者仍较难发力。

加多宝等客户构成第二增长极，两片罐业务盈利水平有望超预期。公司目前两片罐业务主要客户为加多宝、三得利等，加多宝占比最高。加多宝2012年前三季度销量同比增长超过50％，预计全年实现销量有望超过200亿元。加多宝的快速增长将带动奥瑞金两片罐业务增长。同时加多宝罐增加充氮工艺，参考中粮包装为凉茶包装业务毛利率水平，我们认为加多宝业务毛利率有望高于传统两片罐业务。

财务与估值

上调公司目标价至33.2元，维持公司买入评级。预计加多宝罐二片罐业务预计盈利水平好于我们之前预期。我们调整公司13、14年EPS分别至1.66元、2.13元（原预测为1.59、2.21元）。美国波尔公司与公司业务相似，十年来稳定增长，估值水平高于复合业绩增速，且参照行业13年平均18X市盈率，公司复合增速高于可比公司，因此给予公司10％溢价，即20X市盈率，上调目标价为33.20元，维持公司买入评级。

风险提示：红牛增长低于预期。红牛为公司第一大客户，占比75％，如果13年红牛销量向下波动10％，公司EPS将下降8％。

珠江钢琴（002678）：业绩略超预期，未来看产业链延伸

珠江钢琴 002678 传播与文化

研究机构：东方证券 分析师：郑恺 撰写日期：2013-03-13

投资要点

经营稳健，业绩略超预期。以全面摊薄股本计算，实现每股收益0.38元，略高于我们之前0.37元的预期，公司实现营业外净利得710万元，比去年增长约608万元，是盈利超预期的主要原因。公司四季度营业收入同比增长11.9％，保持了前三季度的稳健增长态势。全年毛利率32.2％，较2011年略低，主要由于人工成本上升所致。

产品结构持续优化，北方市场开拓顺利。2012年京珠公司钢琴销售1.03万架，同比增长36.63％，京珠生产基地产能利用率已经达到86％，北方营销中心的辐射作用逐渐显现出来。公司的钢琴产品结构持续改善，2012年的销售增量主要来自中高端钢琴、数码钢琴，恺撒堡系列高档钢琴销量同比增长43％；三大系列中档钢琴销量同比增长15％；三角钢琴销量同比增长8％，数码钢琴销售0.94万架，同比增长81.57％，普及型钢琴基本无增长。产品结构的优化说明公司的品牌影响力正在逐渐增大，品牌形象正在逐渐提升。

产业链延伸提高综合竞争力。公司也注重其他业务模式的发展。音乐培训业务发展快速，运作模式逐渐成熟，公司还增资收购了广州八斗米广告有限公司，实现公司向文化传播领域的拓展。我们认为公司的这一系列战略举措是正确的，将有助于钢琴行业的拓展和公司业务的长远发展。

财务与估值

维持盈利预测，增持评级。公司在VIP客户年会上签订了13.2万架钢琴的意向订单，2013年的业绩增长较为确定。我们预计2013、2014、2015年EPS分别为0.48、0.58、0.70元，可比公司2013年平均估值27倍，考虑到公司在行业内的绝对龙头地位以及钢琴行业的良好成长性，给予公司30％的溢价，2013年35XPE，对应目标价16.80元，维持公司增持评级。

风险提示

市场竞争加剧使毛利率下滑，行业增长由于保有量提高减速。

南京新百（600682）：主楼装修即将完成，租赁收入进一步提升

南京新百 600682 批发和零售贸易

研究机构：招商证券 分析师：杨夏，曾敏 撰写日期：2013-03-13

事件：

近期我们对公司进行了跟踪，公司业绩增长平稳，资产富裕，具有较高的安全边际，主楼装修将在今年5月完成，公司下半年业绩将会有所提升。公司经常性盈利的增长还是在于总店改造后的内生性增长、写字楼出租面积的全年收租、离退休职工费用减少带来的人工成本下降及地产业务的结算。

评论：

1、业绩平稳增长，芜湖新百低于预期

去年公司对芜湖新百进行了并表，使得12年业绩大幅增长。今年业绩将会有所放缓，一方面受行业景气的影响；另一方面芜湖新百业绩一直低于预期，主要受酒店及家电业务的拖累。另外公司主楼装修改造要到5月份完工，品牌也需要磨合，这些都会对业绩产生影响。我们预计一季度增速在10％-15％之间。总体来看，下半年总店装修改造完成以后，公司业绩将会有所提升。

2、公司资产富裕，安全边际高

公司目前拥有三家百货店，东方商城由金鹰托管后，扭亏为盈，每年提供2500万以上投资收益，公司还拥有庞大的土地储备，资产富裕，其中盐城地产业务（近130亩土地）今年可能开始结算，河西300亩土地由于政府规划原因，一直尚未动工，但是一旦开发，将成为公司股价的催化剂。

另外，公司全资拥有南京新百药业有限公司，进军生物制药领域，这块业务业绩优良，每年能贡献2000万以上的利润，并且保持40％的高增速。公司在做好主业的背景下，通过发展医药及地产业务，使业绩得到了保障，富裕的资产也为公司价值提供了较强的安全边际。

3、员工辞退费用压力逐渐缓解

12年内退职工辞退福利增加额将大幅放缓，11年公司辞退福利费达到高峰，共计5976万元，12年由于内退人数已经不多，辞退福利费将大幅减少，预计在2000万左右，今年这部分费用将继续下降，职工薪酬占营业收入及营销费用的比重也会下降。

4、主楼装修完成后，租赁收益有望进一步提升

11年年末，公司主楼已累积实现租赁面积30450平方米，提前完成了集团下达的30000平方米的预定目标。2012年起，南京中心租赁业务开始贡献收益。上半年主楼租赁净收益1007.32万元，下半年随着装修推进，主楼租赁收益进一步提升。我们假设12年的出租率为70％，则将会产生6700万的租金收入。考虑到部分商户存在一定的免租期，预计公司12年主楼租赁收入在5000万左右。目前主楼装修即将完成（出租率在80％左右），租赁收益有望进一步提升，8楼餐饮将在5月份装修完成后试营业，近6000平米的餐饮可以带动商场人气。

辞退福利费的下降将缓解公司销售及管理费用压力，由于芜湖新百并表的因素，12年公司整体职工薪酬不会大幅度下降，但辞退福利费的下降会降低母公司营运费用，从而提升公司业绩。

二、投资策略

2012年公司对芜湖新百进行了并表，业绩出现大幅增长。我们认为公司资产丰厚，主力门店升级改造之后，将会迎来业绩释放期，而生物制药和地产业务也将为公司的快速增长提供保障。内退职工福利费的减少将缓解公司费用压力，对南京证券的权益投资将进一步补充公司现金流。公司的几大看点主要在于：

新街口总店改造装修基本完成，迎来业绩释放期

总部写字楼招租进行中，该项目成本很低，去年开始贡献利润东方商城由金鹰托管后，扭亏为盈，每年将开始提供2500万以上投资收益减员增效已经基本完成，人力费用减轻盐城地产业务开始开发，公司资产富裕，河西300亩土地如果开发，将成为股价的催化剂。

我们预计公司（不考虑地产业务）2012、13年EPS为0.55、0.35元，12年业绩大幅上升主要是因为芜湖新百并表后，产生了8680万元的非经常性收益。剔除这部分非经常性收益后预计12、13年的EPS为0.32、0.35元。公司资产富裕，安全边际高，今年经常性盈利的增长还是在于总店改造后的内生性增长、写字楼出租面积的全年收租、离退休职工费用减少带来的人工成本下降及地产业务的结算，维持对公司“强烈推荐-B”的投资评级，河西300亩土地一旦进入开发阶段，将成为股价最大的催化剂。

风险因素：宏观经济波动影响消费者信心，主力店业绩不达预期。

利源铝业（002501）：产品结构调整和成本控制收效，2012年保持高增长

利源铝业 002501 有色金属行业

研究机构：东方证券 分析师：徐建花，张新平 撰写日期：2013-03-13

报告期内，公司实现营业收入15.23亿元，较上年同期增长23.32％；归属于上市公司股东的净利润为2.02亿元，较上年同期增长42.58％；分配方案为每10股转增8股，派发现金红利2.2元（含税）。

募投项目投产，产销量稳步扩张。公司2012年产销量分别为63561吨、63566吨，较上年同期增长12.99％、13.47％。“特殊铝型材及铝型材深加工项目”2012年已全面投产，“大截面交通运输铝型材深加工项目”于2013年1月底达到预定可使用状况，募投项目逐步投产为公司2012年产销量的稳定增长提供了保证。

产品结构调整和成本控制致毛利率成功提升5.01％。分产品来看，深加工材、工业用材、建筑装饰用材收入分别增长65.64％、22％、9.21％，深加工材收入占比较2011年提高6.19％达到24.12％，其毛利率为三种产品中最高的29.95％，产品结构的优化使公司毛利率不断走高。2011年末公司集中采购价值3亿元铝锭，从而享受到原材料采购价格优惠，有效实现了成本控制。

市场拓展和产品研发能力优异。在铝加工费不断下滑，终端需求减缓的行业背景下，公司各项业务均能保持增长难能可贵，特别是建筑铝型材收入和利润率均出现了提升，市场拓展能力明显优于其他可比公司，另外，公司2012年铝合金变径管试制成功，填补了国内空白，预计该产品将会成为2013年业绩增长的重要来源。

财务与估值

维持“增持”投资评级。我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.55、2.00、2.27元（增发摊薄后分别为1.12、1.44、1.63元），净利润较原来预测分别提高8.4％、13.9％、6.2％。目前可比公司2013年PE为20倍，鉴于公司2008-2012年净利润平均增速48％，而2008-2011行业平均增速为17.7％，且公司未来3年预测平均增速达31％，我们给予公司一定估值溢价2013年25X市盈率，相应调高目标价至27.50元，维持公司增持评级。

风险提示

1、轨道交通投资放缓；2、新产品产销量低于预期

欧菲光（002456）：小尺寸触摸屏增长势头不减中大尺寸需求全面启动

欧菲光 002456 电子行业

研究机构：平安证券 分析师：卢山，林照天 撰写日期：2013-03-13

事件：公司公布12年年报。公司实现营业总收入为39.3亿元，同比增长215.8％；

实现归属于上市公司股东的净利润为3.2元，同比增长1450.4％。即四季度单季营收14.6亿元，同比增长157.0％；净利润1.26亿元，同比增长177.7％；

公司预计13年一季度净利润为6000-7000万元，同比增长190％-240％。

平安观点：

小尺寸触摸屏龙头地位稳固

中国拥有超过10亿手机用户，随着千元智能机的推广，拉低了整体手机的售价，吸引用户不断从功能手机升级为智能手机。根据IDC的最新报告，智能手机占到中国2012年手机总出货量的58.8％，到2013年有望达到78.4％，2017年则会膨胀到90.1％，智能移动终端将迎来了“全盛时代”。公司主力客户华为、联想、酷派、金立等客户四季度订单及出货旺盛，公司业绩也随之水涨船高。而一季度由于是传统行业淡季，公司作为智能机触摸屏最重要供应商，不可避免受到一定影响。但总体说来大家担心的触摸屏杀价并没有出现，公司毛利率维持在健康水平，国内最大的触摸屏供应商地位稳固。目前薄膜式触控方案在小尺寸已经成为绝对主流，我们认为OGS已经错过最佳的时间窗口，后来居上的可能性不大，将成为薄膜式方案的补充。另外，公司增发项目投产后，原材料ITOFilm的自给比率将提高，成本和规模优势将更加明显。

中大尺寸触控需求将全面启动

在中大屏领域，苹果iPadmini使用GF2方案，微软Surface也选择了薄膜式触摸屏。GF方案材质轻薄，成本及性能方面均有较大吸引力，苹果有意让13年新一代iPad也采用GF触控技术，逐步增加薄膜式触摸屏占比。亚马逊正考虑用GF2，而三星平板基本上是GFF方案。薄膜式触控方案在中屏领域前景不断向好，有望成为13年平板主流的选择。欧菲光受益13年平板高成长的趋势十分确定。而在NB领域，公司也卓有建树，目前已正式量产三星13.3、15.1寸，联想14.

11、15.6寸等超级本触摸屏。我们判断公司13年在NB触控领域爆发的可能性较大。首先，大屏OGS产能紧缺的趋势未来两年维持，薄膜式方案在NB领域有扩大市占率的机会；其次，公司MetalMesh技术领先，触控效果良好，未来如果能成功量产，将大大提升公司在NB领域的竞争力。

触摸屏产业链布局完整有向TPK等国际巨头挑战的实力

目前国际上主流触摸屏供应商基本都走上了垂直一体化的道路，这是触摸屏行业为了降低成本和提高生产效率的必然选择。公司在触摸屏行业垂直一体化方面布局较早，目前已拥有配套完善的sensor、强化玻璃、贴合以及ITOfilm的自主生产能力。公司是国内唯一在薄膜式和玻璃式触摸屏均有深厚积累和大批量出货的厂商，在新一代GF2（玻璃 单层膜）领域也进展顺利。凭借着公司规模优势，领先的技术实力以及增发的顺利完成，我们认为公司已经具备向TPK、胜华等国际巨头挑战的实力，未来前景不可限量。

摄像头模组有望成为未来新的增长点

受益于智能手机、平板电脑、3D镜头、安防需求等因素拉动，目前手机摄像头模组市场整体需求量持续放大，预计未来市场仍将在几年内保持20-30％的持续增长。公司曾经是全球最大的IRCF厂商，在光学领域有深厚积累。由于公司触控产品或的下游客户的广泛认可，公司正在往下游摄像头模组领域渗透。公司500万像素摄像头模组已经量产，800万像素摄像头已经获得OVT认证并量产，1300万像素模组也已经开发成功。我们对公司摄像头模组产品持乐观态度，今年有望实现大批量出货，成为公司新的业绩增长点。

盈利预测

我们预计公司13-15年营收为76.5、96.6、120.7亿元，对应净利润分别为4.8、6.0、7.5亿元，EPS为、2.06、2.58、3.22元。对应13-15年动态估值分别为27.9、22.3、17.9倍，维持“推荐”评级。

风险提示

触摸屏行业技术路线变化较快的风险；下游终端产品出货不达预期的风险。

捷成股份（300182）：12年业绩符合预期，未来高增速仍可期

捷成股份 300182 计算机行业

研究机构：中金公司 分析师：朱亚锋 撰写日期：2013-03-13

公司动态

公司公布12年业绩：收入同比增长54％至7.3亿，归属于上市公司股东的净利润同比增长39％至1.4亿，录得EPS0.84元，顺利完成股权激励底线要求（35％），与前期业绩快报基本一致，高增速符合预期；同时公司预告13年1季度业绩同比增长约25~45％至2800万~3200万。

评论

营收/业绩持续保持高增速。公司4Q单季收入同比增长31％至2.7亿，净利润同比55％至7800万，主要由于本季确认高毛利的广电及部队客户的媒资系统及高标清非编占比较大，导致毛利率同比提升20％至56％（全年提升7％至48％）所致，扣除期权费用后12年净利润同比增长约50％，高速成长势头不减。分业务看，媒资、高标清非编依然占据主力位置，全台统一监测监控成长迅速（同比增长139％），潜力巨大。公司利润总额增速（43％）低于营业利润增速（66％）主要由于增值税即征即退执行延迟导致营业外收入大幅减少，但反过来会增厚13年业绩。

受益广电数字化与高清化趋势确定性强。中短期看，2015年将是广电模拟信号数字化/网络化、开通100个高清频道（目前仅有30多个）及开播10个3D电视频道（目前仅有1个CCTV实验频道，公司中标并完成其节目制作系统）的最后期限，未来2~3年将进入政策执行的高峰期，公司作为国内产品线最全的一站式音视频解决方案提供商，凭借其灵活的民营体制及充足的资金优势，在充分享受行业增长的同时，市场占有率的进一步提升是大概率事件，12年公司在广电系统、部队及互联网科技公司等行业的高增速及在华东、华南、西南等地的快速扩张也从侧面印证了这种判断。

智慧城市是长期看点。长期看，未来公司开展音视频社会化、云计算云存储、电子政务等新兴业务，提供数据异地容灾备份和数字文化等服务（前期增资江苏捷成）是切入智慧城市巨大市场的有效路径，将为公司的健康可持续发展铺平道路，市场开拓效果值得密切关注。

投资建议

维持公司

13、14年1.17/1.59元的EPS预期，当前股价对应20

13、14年市盈率分别为24x、18x。公司中短期受高清化、数字化、三网融合等多重利好因素影响增长确定性较强，长期看智慧城市或成为重要增长点，重申“审慎推荐”，建议投资者积极关注。

主要风险

高清频道发展缓慢；创业板估值整体下移。

南方食品（000716）：人事调整完成，销售推广力度加大，增持！

南方食品 000716 食品饮料行业

研究机构：国泰君安证券 分析师：胡春霞，林园远 撰写日期：2013-03-13

我们从去年中期起推荐南方食品，逻辑如下：1）大股东及管理层定增后做强公司意愿强烈；2）历史遗留问题解决后盈利能力大幅回升；3）“爱心杯”、“芝麻露”拓展带来的新增长。目前公司正朝着我们预期的方向发展，此次公告的广告合作项目、提增经营班子工资，及更改执行总裁的决议，也使公司业绩改善预期更明朗。

渠道深化保障传统产品13年收入增速维持25％以上；净利率回归，预计贡献EPS0.41元：芝麻糊行业年复合增长率约10-15％，龙头南方食品市占率约20％，历史收入增速25％以上。鉴于相关竞争者无心也无力拓展，预计渠道下沉将保证该业务收入增速可维持在以往的25％以上。另受益历史遗留问题解决带来的净利率回归，预计该业务可贡献EPS0.41元。

新产品增长可期，预计2014年迎来盈利：公司通过更换咨询机构、人事调整、加大投入等销售整改，目前新品销售趋势良好。鉴于“先市场后利润”的策略，预计2013年新业务可能略亏，业绩释放点将在2014年。一季度业绩有望超预期：2012年Q1公司净利率1.9％。低基数下，年初销售趋势回升、净利率回归，预计2013年Q1摊薄后EPS0.1元，同比增700％。

成长前景明朗，“增持”：良好的品牌，配合经营团队积极性的提升、市场拓展力的增强，这两年将是公司业绩增长爆发期，调增13-14年摊薄后EPS0.4、0.57元，上调18元目标价，维持“增持”评级。

中航光电（002179）：下游需求拉动，业绩增速将加快

中航光电 002179 电子行业

研究机构：银河证券 分析师：鞠厚林 撰写日期：2013-03-12

1.事件

公司发布2012年报，全年完成收入22.03亿元，同比增长18.06％，实现利润总额2.4亿元，同比增长2.3％，归属净利润2.02亿元，同比增长2.39％。每股收益为0.5元，净资产收益率为13％。

2.我们的分析与判断

（一）收入持续增长盈利能力略有下降

2012年公司进一步优化整合资源优势，持续推进“四新”市场战略。军品业务在航空、船舶、兵器、航天等领域需求的拉动下持续增长，是公司业绩增长的主要动力。民品业务主要包括通信、电力、铁路等领域的高端电连接器，同时大力发展电动汽车、石油煤炭、电力装备等新领域，总体上看，民品业务受经济环境影响，部分业务的增长压力较为明显。

2012年公司利润的增长明显低于收入增长，主要原因在于销售费用和研发费用增长较快，影响了毛利率和销售利润率的水平。公司的主要产品中，线缆组件的毛利率下降较多，未来继续下降的可能性较小。

（二）未来业绩增速有望加快

2013年公司的军品业务持续较快增长的势头不会发生变化，民品业务的经营环境将有所好转，尤其是铁路领域相关业务、兴华公司以及石油等新领域将是较为重要的增长点。我们预计公司2013年收入增速将达25％左右。未来随着公司新建项目的投产，以及军品业务增长空间的扩展，公司仍将保持不低于20％-25％的增长率。

（三）增发项目支持中长期增长

公司增发预计将较快完成，募集资金用于光电技术产业基地项目，飞机集成安装架产业化项目、新能源及电动车线缆总成项目。这些项目的实施将为公司中长期业绩增长提供保障。

3.投资建议

我们预计2013年和2014年每股收益分别为0.66元和0.82元，分别同比增长30％和25％左右，如果按增发后摊薄，每股收益分别为0.57元和0.7元，动态市盈率分别为27倍和22倍。

总体上看，公司的估值水平在军工行业重点公司中处于较低水平，估值吸引力较为明显，维持“推荐”评级。

安泰科技（000969）：非晶产业能否带来可观利润仍有较大不确定性

安泰科技 000969 机械行业

研究机构：上海证券 分析师：朱立民 撰写日期：2013-03-12

下游行业需求下降，主要子公司业绩贡献大幅下滑

公司认为，2012年全球经济不振、国际金融危机深层次影响持续显现、市场需求持续下滑、刚性成本不断上升，工业制造业整体面临成本上升过快、资金紧张、需求不足、效益下滑的局面。

公司主要产品所涉及的下游行业如装备制造、有色、冶金、机械、建材、造船、新能源等整体表现低迷，客户订单大幅下降，困难局面前所未有。

主要子公司2012年业绩贡献大幅下滑。子公司河冶科技由于受到国内和国际宏观形势影响，高速工具钢需求下降，下游机械制造行业需求放缓，同时由于河冶科技新区扩产新增设备的折旧成本压力，导致河冶科技业绩下降。我们认为，河冶科技的业绩低迷将是长期的。

进口取向硅钢价格继续下降，非晶带材补贴后仍没有价格优势

作为非晶带材拟替代的取向硅钢，其进口月度平均价在2012年价跌量缩。取向硅钢和非晶带材作为变压器的专用材料，进口取向硅钢的价跌量缩反映了变压器的需求侧国家电网和南方电网对电网改造固定资产投资意愿快速下降的状况，也反映了取向硅钢与非晶带材的竞争状况。

变压器损耗主要分为空载损耗和负载损耗。空载损耗。又叫变压器的铁损，是变压器的固定损耗，包括磁滞损耗和涡流损耗。磁滞损耗，随着硅钢片的材质系数、磁通密度、磁通变化频率及体积的增大而增加。涡流损耗，随着硅钢片的电导率、片厚的平方值、磁通密度及体积的增大而增加。因此，片厚的厚薄对涡流损耗的影响较大，要求用薄的硅钢片来叠装变压器铁心。负载损耗。又称变压器的铜损，主要是负载电流通过变压器绕组时在电阻上引起的损耗，是变压器的可变损耗。非晶合金变压器能有效降低空载损耗。

2012年11月20日，财政部出台《节能产品惠民工程高效节能配电变压器推广实施细则》，首次将变压器列为节能补贴产品，符合条件的高效节能变压器补贴幅度在3.8％~28.5％不等，只有S13硅钢变压器、非晶合金变压器符合节能配电变压器。

根据我们的测算，按照图3进口取向硅钢在2012年12月、2013年1月再次大幅降价后，相对于非晶合金变压器在取得财政补贴后的价格，取向硅钢变压器再次获得价格优势。

公司的万吨级非晶带材及制品项目，于2010年4月进入热试和试生产，标志着年产4万吨非晶带材及制品项目全面建成投产，产品达到设计指标，但是该项目非晶带材的实际产量一直较低。我们认为，公司非晶带材的质量上赶不上日立金属，暂时难以撼动日立金属的业内老大地位。

因此，我们对公司在建的高性能纳米晶超薄带及制品产业化项目持谨慎态度。

对于一个本身没有竞争优势而必须通过财政补贴取得盈利的产品，企业的生死和盈利状况都取决于财政支持的力度，应该不会是一个暴利产品。光伏产品就是先例。

公司债发行利率较高，未来财务费用居高不下

公司于20

11、2012年分二期发行公司债券，总规模为10亿，主要安排为以下用途：偿还公司银行贷款、优化公司债务结构和补充流动资金。

我们认为，由于这两期公司债发行利率较高，每年的利息将达到6040万元，未来财务费用将居高不下，难以享受未来可能的降息机会。

对Odersun投资，公司2012年已全额计提减值准备

德国OdersunAG公司是安泰科技参股的公司，主营业务为研发、生产、销售用于太阳能发电的基于铜带的薄膜太阳能电池和组件。安泰科技报告称“2012年全球光伏产业发展处于低谷，公司参股的德国OdersunAG公司由于资金链断裂，正处于破产清算过程中。”公司2012年报中对OdersunAG的投资全额计提了减值准备，并计入公司2012年损益，影响公司2012年归属于母公司所有者的净利润减少5201.19万元。

因此，我们认为2013年OdersunAG或有残值可以返还公司。

投资建议：

未来六个月内，维持“大市同步”评级

公司经过多年较快增长，投资项目较多，资金占用增大，由此导致的折旧摊销和债务利息大幅增加，给企业经营带来较大压力。由于国内外经济形势的不利影响和公司内部的经营压力，以及持续低迷的市场需求，公司各业务领域的经营工作均受到不同程度的影响，合同定单下滑明显，盈利水平有所下降。

公司“十二五”首期启动的四个重大投资项目将在2013年相继建成投产，能否顺利投产、达产并形成新的利润增长点仍有较大不确定性。

桐昆股份（601233）：行业触底拖累业绩，规模扩张静待复苏

桐昆股份 601233 基础化工业

研究机构：兴业证券（601377）分析师：郑方镳，毛伟 撰写日期：2013-03-12

事件：

桐昆股份公布2012年年报，全年实现营业总收入184.21亿元，同比下降8.44％；实现营业利润3.48亿元，同比下降77.30％；归属于上市公司股东的净利润2.57亿元，同比下降77.02％。以9.64亿股总股本计算，实现摊薄每股收益0.27元，扣除非经常性损益后的每股收益为0.26元，每股经营性净现金流量为0.19元。公司2012年利润分配预案为以总股本9.64亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.0元（含税）。

点评：

公司2012年度EPS为0.27元，略低于我们此前0.30元的预测，报告期内主营产品涤纶长丝价格下降、产品毛利率下滑是公司年度业绩下降的主要原因。

产品价格和毛利率下降是公司业绩下滑主要原因。2012年随着公司30万吨差别化纤维项目达产及27万吨差别化纤维项目主装臵投产，公司涤纶长丝总产能提高至200万吨以上，带动产品年销量同比有所增加。但由于上游原料价格走低且下游需求偏弱，涤纶长丝价格下降，导致2012年公司营业收入同比下降8.44％，综合毛利率由2011年的10.62％降至5.87％，成为归属于上市公司股东的净利润同比下降主要原因。

下半年产品盈利能力环比有所改善。自2012年上半年行业景气触底后，下半年形势已略有好转，加之公司PTA装臵在四季度投入试生产，进一步打通产业链，公司涤纶长丝的盈利能力小幅回升，四季度公司综合毛利率率达到7.60％，延续了三季度毛利率较上半年小幅上行的趋势（三季度和上半年公司综合毛利率分别为6.67％和4.56％）。我们预计随着全球经济的缓慢复苏，这一环比改善的趋势仍有望延续。

长丝项目陆续投产，为后期业绩增厚提供支持。截止2012年底，公司年产27万吨差别化纤维项目主装臵已进入试生产阶段，后接的长丝装臵将相继投产；而恒腾公司年产40万吨差别化纤维项目主装臵也即将进入试生产阶段。

此外40万吨超仿棉差别化纤维项目（恒通四期）已于2012年9月启动，有望在2014年初投产。未来随着上述项目的陆续投产，公司涤纶长丝生产规模可望延续增长，公司规模、产业链一体化等方面的优势将更为突出，利于其维持高于同行业的经营表现，为后期业绩增厚提供支持。

维持“增持”评级。桐昆股份作为涤纶长丝行业的龙头企业，在规模、渠道、管理等方面具有较突出的竞争优势。在2012年涤纶长丝行业景气触底的背景下，尽管公司业绩相应下滑，但经营情况仍维持同行业领先水平。后期随着行业景气度改善、公司规模增大及一体化优势的发挥，公司业绩有望改善。

我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.53、0.72和0.80元，维持“增持”评级。

风险提示：行业景气复苏进度不达预期的风险；上游原料价格大幅波动的风险。

因此，维持公司“大市同步”的投资评级。

大东方（600327）：资产价值凸显，业绩反转在即，投资主题多元

大东方 600327 批发和零售贸易

研究机构：申银万国证券 分析师：金泽斐 撰写日期：2013-03-12

在新店减亏、汽车销售及服务业务盈利回升的带动下，公司迎来业绩拐点：其一，主力店大东方百货13年有望随着行业回暖实现高个位数增长，新店海门店培育势头良好、13年有望大幅减亏，贡献约2000多万元利润增量。其二，汽车4S业务12年受行业景气度下行影响以及汽车城开业后新增折旧摊销，利润下滑幅度较大（约50％），13年随着汽车市场明显回暖，汽车4S业务迎来拐点，业绩有望实现30％左右恢复性增长。其三，食品业务拥有无锡唯一中华老字号“三凤桥”，具有稀缺品牌价值，保持18-20％快速增长。公司合计13年实现35％左右业绩增长，较11年（-7.2％）、12年（-33％）连续下滑的趋势形成明显业绩拐点。

物业资产和股权资产价值丰厚，目前市值被严重低估：大东方在中山路核心商圈拥有8万平米商业物业以及4万平米写字楼物业，物业权益价值约为28-33亿元。此外，东方汽车新城500亩土地为自有，物业价值约为5亿元。整体来看，大东方拥有的物业资产价值大约在33-38亿元左右。此外，还拥有江苏银行、国联信托、广电网络（600831）等三家优质的股权投资，按照保守估计，股权资产的重估价值约在4.2亿元左右，而账面价值仅有1.98亿元。公司合计资产重估价值约为37-42亿元，相较目前24亿元左右市值而言，价值低估的幅度大约在55％-75％之间。

资产价值凸显，业绩反转在即，催化剂或有惊喜，维持增持：我们预计，大东方2012-14年EPS为0.26、0.36、0.44元，对应目前PE为17、13、10倍，处于公司历史估值的底部。分业务看，预计公司2013年零售、汽车销售及服务、餐饮食品三项业务分别贡献EPS0.19元、0.11元和0.04元，根据各行业平均PE水平结合公司成长性，我们分别给予其16倍、15倍和25倍估值，加总后公司每股价值约为5.69元。如果按照股权价值和物业价值合计40亿元计算，5.22亿股本，每股RNAV为7.66元，给予80％的折价后为6.13元。我们取PE估值下的5.69元作为目标价，RNAV价值为参考价，较当前4.63元的股价，约有23％的上涨空间。从当前时点来看，公司拥有较多的投资主题：业绩在13年将迎来明显拐点，物业和股权资产价值远远超过当前市值，江苏银行及广电网络的上市将带来丰厚的投资回报、构成股价表现的催化剂，“二胎”政策放开对于发展儿童主题百货的大东方而言也有估值上的提振作用。我们对其维持增持评级。我们认为目前公司的估值并未能反映出其内在价值，现在正是一个价值投资的好时点。

探路者（300005）：受制终端消费低迷 公司1-2月增速放缓

探路者 300005 纺织和服饰行业

研究机构：东兴证券 分析师：谭可 撰写日期：2013-03-12

事件：

今日，我们与公司管理层就公司近期经营情况进行沟通。

观点：

1.公司1-2月经营较去年同期有所放缓。

公司1-2月线下销售同比增长41％（2012年同比增速50％）；春节假期销售同比增长40％，春节期间店均增长11％，主要动力来自开店，数据低于去年同期，是由于今年春节较晚，南方地区天气已经转暖，影响主力产品销售。

2013年2月末，直营终端售罄率约66-67％，经销商全国总体售罄率60％，TIFF、特惠款都在60％以上，整体比较健康状态。

2.公司战略上继续凸显差异化。

从定位的角度来看，继续从品牌情感的角度，强调勇敢进取的品牌形象，并配合CCTV5以及地铁宣传等营销方式，在消费者心里确立这个品牌定位；

产品方面，加强和上游供应商的合作，以公司为主导来进行面料研发；

渠道方面，之前公司90％以上渠道都在百货，未来将逐步提升街边店终端的占比，同时推进旗舰店这种大店的建立，旗舰店的标准有年零售额400万以上，百货店面积100平米以上，街边店200平米以上。

3.公司业绩增长分拆：

收入方面，预计2013年新开店的数量依然在400家，主要放在二线及以下城市。店效方面，从产品价格来看，继去年春夏产品追求性价比之后下调15％之后，今年整体价格持平；但公司会提高终端销售对库存关注度来保证发货的及时性，有望提升均直营店平效5-10％。

毛利率和费用率方面，今年代理商的日子相对难过，公司可能会下调对加盟的折扣率0.3个点，通过产品组合来平滑毛利率波动，整体稳中有降。费用率方面，公司去年营销费用是5000万，较前一年大幅提升，今年绝对值会有所提升，但整体费率方面还是保持稳定。

4.多品牌运行继续推进。

由于公司主品牌探路者做到40亿会有明显放缓趋势，那个时候希望新品牌能够支撑公司的增速。DISCOVERY规划2016年在5个亿以上的收入，就算进入比较好的轨道。ACUNU2015-2016年进入比较有规模的正常的增长，使市场的预期向正面延伸。

DiscoveryExpedition品牌项目初期总投资估算为5000万元。计划由探路者公司以自有资金投入1800万元，江苏嘉茂投入2900万元，探路者高管彭昕、蒋中富、张成及江苏嘉茂高管蒋伟合计投入300万元。合资公司将在2013年开始逐步启动新品牌产品的研发设计、订货会召开、加盟体系建设等工作，产品计划将自2014年春夏季开始在线下连锁店铺销售。2013年发生的前期费用主要是支付DiscoveryExpedition品牌每年的授权使用费、前期人员人工、产品研发等。

结论：

从前两个月公司的经营数据来看，公司不可避免地受到整个服装终端消费低迷的影响，也符合我们对2013年全年品牌服装依然面临较大压力的预判。

我们下调公司2013-2015年EPS分别至0.66、0.87和1.14元，对应今日大跌后的PE分别为22、17和13倍。在整体品牌服装增速放慢的背景下，户外的2013年增速中枢也将下移5％左右，但公司自身的战略上的加强将获得超越品类的较高增速。22倍市盈率对应品牌服装板块不可多得的高增长品种，已具有较高的安全边际，仍然维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

1.公司2013年销售费用超预期；

2.渠道库存超预期。

银座股份（600858）：表现符合预期，业绩进入上升通道

银座股份 600858 批发和零售贸易

研究机构：国都证券 分析师：赵宪栋 撰写日期：2013-03-12

公司发布2012年报，营业收入135亿元，同比增长24％；归属母公司净利润3.47亿，同比增长200％，每股收益0.67元，业绩符合预期。1、四季度收入增速创新高。分季度来看，2012年四季度收入增速达到37％，远高于前三季度19％的增速。一方面四季度受益于零售行业的整体回暖，另一方面，打折促销也是重要因素（四季度毛利率高于前三季度主要受到了地产业务结算的影响）。全年来看，各区域增速差异较大：淄博、石家庄、临沂、潍坊、莱芜等地区的收入增速小于10％。济南地区表现相对较好，扣除地产业务外，济南地区增速在27％左右，德州增速为26％，其他如东营、泰安、滨州、菏泽均保持了10％以上的增速。

2、地产业务贡献EPS0.23元，关注地产业务2013年的结算进度。公司2012年地产业务实现收入9.6亿元，简单测算地产业务贡献净利润在1.23亿元，增厚EPS0.23元左右。根据项目结算进度，预计济南振兴街项目2013年仍有2.5亿无的地产收入贡献。青岛乾豪项目商业地产（6亿元左右的规模）2013年进入结算期。青岛李沧项目的住宅和商业地产（8亿元左右的收入规模）2013年也将开始结算。

3、2013年继续外延扩张策略。公司2012年新开门店9家，新增营业面积19万平米。2013年1季度已经新开6家门店（13.5万平米左右），预计2013年全年新开店在10家左右。

4、零售主业进入收获期。公司2010-2012新增门店27家，新增面积70万平米。考虑到新开门店2-3年左右的培育期，公司自2012-2014年将进入净利润的高速释放期。一方面公司的综合毛利率迎来上升拐点，另一方面期间费用率受益于收入基数的高增长和资本开支的减少将进入下降通道。公司目前1.8％净利润率水平仍有待提升，盈利水平的正常化回归将为未来业绩反转创造巨大空间。

5、资产注入预期明确。2012年11月公司与大股东签订托管协议，托管其39家百货门店，给公司带来5500万/年的托管收益，托管协议提升了未来资产注入预期。

6、盈利预测及投资评级。地产业务：预计2013-2014年贡献EPS在0.15无和0.11元。不考虑地产业务的贡献，预计公司零售主业2013-2014年的EPS分别为0.68元和0.90元，目前对应的估值分别为15倍和11倍，给予“推荐”评级。

凯撒股份（002425）：2012年度业绩交流会纪要

凯撒股份 002425 纺织和服饰行业

研究机构：第一创业证券 分析师：吕丽华 撰写日期：2013-03-12

事件：

公司2012年实现营业收入5.3亿元，同比增长28.1％；归属于上市公司股东的净利润3730.95万元，同比下降34.9％；

EPS0.17元。

公司于今日举行了2012年度业绩说明会，管理层就主要问题回答如下：

纪要：

Q:公司目前哪些产品自产？哪些产品外加工？

女装是凯撒的主打产品，女装和皮衣都是自己设计自己生产；

男装风衣类产品自己生产，西装、衬衫、裤子及其他类产品委外加工。

自产比例约为27％，委托加工与定制生产比例约为73％。（董事长/总经理：郑合明）

Q:凯撒品牌在香港经营状况如何？在香港有几家店？

香港公司，2012年实现净利润377.19万元，同比增长21.48％，经营情况良好。

公司于2009年在香港设立全资子公司，到2012年底，门店数量有6家。（董事长/总经理：郑合明）

Q:公司2012年撤店情况？

主要原因因为部分店面已到租赁期，租户不愿意续租，以及因经营环境差，盈利能力差等原因，因此关闭了广州北京路零售店、西安零售店、梅州零售店、哈尔滨红博零售店等4家自营店，除哈尔滨红博零售店已完成注销外，其余3家自

营店的注销手续正在办理中。（董事会秘书/财务总监：冯育

升）

Q:国际二线品牌抢占国内百货商店优质店铺，对公司的影响？

一方面由于凯撒的品牌定位相较于国际二线品牌更加的成熟，所以在定位上也会与国际二线品牌产生错位。另一方面，在百货店铺的抢占游戏上，公司进行了战略上的调整，转移到二三线城市拓展旗舰店。因为定位的不同，目标客户也不同，所以不会产生较大的影响。（董事/副总经理/研发总监：

郑雅珊）

Q:公司2012年平效或店效情况？产品销售价格涨跌情况

关于单店的绩效，公司一直没有统计。专柜与自营店不同。

自营店与自营店有不同。为什么呢，商场专柜每平方米都是经营场地。全部摆设货品。自营店不单经营场地，还有贵宾室，库房。没有统一的标准。自营店与自营店之间，小店没有贵宾室，大店有贵宾室，还包括小型的库房。有的店是实用面积，有的店是建筑面积，口径不统一，绩效统计数据无意义。

去年，为了消化库存，一些产品的价格略有下调。从毛利率

下降可以看出。（董事会秘书/财务总监：冯育升）

Q:公司库存达到了3.8亿，占收入的七成，如何消化高库存？

是否存在较高的存货滞销风险？库存今年为3.8亿，主要是合并口径新增宇鑫子公司库存3228万元，子公司集盛库存较去年增长1943万元；母公司库存较去年减少292万元，母公司已经控制住库存的增长，并有下降的趋势。

2013年将继续从以下几方面减少存货：

（1）严控自营终端的订货，从源头控制存货，每个自营店柜全面分析每个季节的销售情况，包括销售量、销售金额、品类的比例、热销滞销款式、店柜的库存量等情况，并进行同比分析，预计订货量，形成细化的数据，再由总部根据市场的情况进行审批。

（2）根据商场临时的特卖场，结合主题节日，如皮草节，举办促销活动，对部分存货打折处理。

（3）选定部分区域，目标为二三线城市，在终端举办短期的小型的特卖。

（4）加大对新开店柜当地的宣传力度，由于新开店柜铺货，金额大，且需要有一定的培育期，对公司的存货影响较大，通过在当地电视台，报刊杂志等途径投放广告，提高当地消费者对品牌的认知度。

（5）部分存货通过网店销售，虽然公司实施电子商务时间较短，但已经取得一定的效果，2013年将大力发展电子商务，从淘宝网店、自建电子商务平台、唯品会等途径消化部分存货。

（6）货品重组，新老款式搭配销售，仔细研究库存货品的特性，把存货组合到新开发产品中去，把存货盘活；结合城市、店柜的销售情况，新旧款式按比例搭配，以新带旧消化库存。

（7）在汕头总部举办春夏和秋冬2次特卖会，每次持续2个月左右，特卖会款式多、持续时间长、价格低，是我们有效处理库存的方式。（财务副总监：魏丽纯）

Q:公司增发的两个项目收益情况怎么样？

国内销售网络建设项目，预计在完全建成达产之后，7.83年就可以收回投资了，投资利润率为15.33％；香港的销售网络建设项目，预计在完全建成达产之后，9.60年就可以收回投资了，投资利润率为9.41％。（财务副总监：魏丽纯）

Q:公司商场店有多少家？自营店有多少家？分品牌门店数？分渠道收入比例？

截止2012年底，自营商场店191家，自营店43家，经销商门店224家，总网点数457家。

各种销售模式占主营业务收入比率分别为：商场销售模式占26.69％，经销商销售模式占44.72％，自营店模式占28.59％。

（财务副总监：魏丽纯）

Q:公司高管为什么频频地离职？

公司上市后根据发展战略和实际经营状况，逐步对组织管理架构进行了优化调整。在生产环节，针对委托加工和定制生产逐步增多，自产规模相对减少的情况，取消了原生产管理中心，设立了生产管理部，由该部门负责人向总经理直接负责；在研发设计组织环节，为强化品牌设计、推广与产品设计、研发的一体性，取消了原研究开发中心，设立了设计研发部与市场策划部，并由分管副总经理统一管理；在销售环节，坚持一贯的总经理负责制，取消了原销售中心，推行销售体系扁平化管理，根据各销售模式特点设立了自营部、分销部和电子商务部，并根据公司阶段性需要，由凯撒商贸负责男装销售网络的拓展业务。（独立董事：张声光）

Q:公司品牌推广情况？

公司2011年聘请了与品牌气质相契合的代言人吴秀波和许晴，并拍摄、发行凯撒音乐电影，2012年在广州举办的2013年春夏产品发布会和在全国大中城市举办主题活动进行品牌推广；

通过向社会精英人士关注的新闻媒体投放形象广告，在提升品牌识别度方面也做出大量努力，设计出凯撒专属的KK纹并运用于服装、刊物、装饰等各个方面，统一了凯撒店柜的装修风格，进一步提升品牌形象树立“凯撒”品牌在高端领域的独特品味。

安徽水利（600502）：业绩符合预，施工业务高歌猛进

安徽水利 600502 建筑和工程

研究机构：华泰证券（601688）分析师：张平撰写日期：2013-03-12

业绩符合预期：公司2012年实现营业收入64.90亿元，同比增长22.16％；实现利润总额3.76亿元，同比增长4.49％，实现归属于上市公司股东的净利润2.58亿元，同比增长2.05％，业绩符合我们之前的预期。

施工业务高歌猛进：新签施工合同总额75.77亿元，同比增加10.24％，结转至2013年施工合同金额101.4亿元，同比