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券商篇
重归2100~2500点的箱体震荡
——对券商近期及二季度投资策略的思考
■本刊记者 林中/整理
机构对于二季度宏观经济和股市走势的判断，与去年底对本轮反弹和一季度行情的乐观判断正好相反，总体谨慎甚至悲观。中信证券的观点比较有代表性：他们认为当前投资者对经济复苏的预期、对政策的预期和对宽松流动性的预期都在回归中性。三大预期回归中性，在此背景下，市场出现箱体震荡格局的概率最大，上证指数将在2150点至2500点区间运行。
宏观：经济弱于预期，流动性收紧
兴业证券以“改革阵痛期来临”命名近期投资策略的标题。大部分券商认为在多重不利因素影响下，二季度经济维持弱复苏的概率更大。在稳增长的同时，央行强调了控通胀和防风险，货币政策基调转向中性，2013年M2预期增长目标拟定为13%左右，规范影子银行融资的序幕已经拉开，投资在货币刺激下大幅上升的可能性较小；平安证券认为流动性最宽松的阶段已经过去。对于银行理财产品的监管措施的出台，中金公司分析认为这不会造成社会融资总量大幅下滑，但对于股市而言，这一政策除了打击了短期市场情绪外，更重要的风险在于其可能使得2季度中后期，随着新开工和理财信托债券等融资高峰的到来，股市的资金面压力将开始显著上升。
3月份部分地方“国五条”调控细则出台，总体看地方调控力度弱于市场预期。对于房地产调控的影响，海通证券认为关键看货币政策。海通证券分析2004年以来，除了2008年下半年到2009年中，房地产调控政策从未停止，股市明显下跌主要在2004年、2010年和2011年。这些年份中，均出现了货币政策收紧、经济增长回落的情况，而目前，流动性中性、经济回升的趋势未变。新“国五条”出台对房地产新开工和投资肯定存在负面影响，但幅度和力度需要观察后续货币政策动向，通胀是一个更加值得重视的指标。
虽然3月的PMI数据回升至50.9％，但东方证券判断二季度实体经济整体缺乏明显的亮点，相反，通胀可能呈现逐步上升的态势，预计CPI从4月的2.6%上升至6月的3%左右。投资方面，一方面，近期开启的对影子银行的梳理，对地方基建融资将会产生一定影响；地方房地产调控政策正逐步出台，政策的不确定性可能影响开发商新开工，地产投资增速可能下降，二季度可能回落至20%；在当前制造业产能相对充裕的情况下，制造业投资短期难有改观。消费需求受政策的冲击影响仍将延续，可能仍无明显起色。出口方面，欧债危机二季度不确定性较大，实体经济将延续衰退，除美国外，其他国家也较为平淡，出口增速二季度将从一季度的18%回落至13%左右。总体而言，二季度经济除4月份可能因开工旺季确认经济弱复苏，但随之可能略微走弱并自然触底，表现为平淡无奇。
市场：2100~2500点区域的箱体震荡
去年末机构们还在预测反弹行情的高点，如今机构正在预测本轮调整行情的低点和二季度股市可能运行的轨迹。申银万国的预测比较有代表性：二季度上证指数核心波动区间（2100~2500点）：指数向下依然有空间，但对全年不悲观。给出了2100点代表市场仍有下行的风险；而2500点代表的是对风险释放之后，年内仍有望有一轮行情的期待。
安信证券程定华近期观点比较受关注，其对短期后市的判断比较悲观，他认为，4～7月份需要等待三大风险逐步被市场计入：等IPO、“国五条”、理财监管等风险消化后，合适的反弹窗口才会出现，8～10月出现反弹的概率较大。程定华看跌A股二季度走势，称乐观情况跌到2100点，悲观情况可能是2000点。平安证券分析实体预期下调引发市场调整的第一波，而流动性预期下调正在驱动新一轮的指数中枢下移；考虑流动性冲击及其对复苏进程的放缓，按全年企业盈利仅增6%~7%的悲观假设，预计上证指数在2100~2200点区域才能得到基本面支撑。
IPO一直被认为是结束和制约股市反弹行情的最大股市政策方面的因素。对此，海通证券分析：IPO重启并不必然带来股市的下跌。2004年以来新股停发有过3次，最长一次是2005年中到2006年中，停发接近1年。历史显示，IPO重启并不一定带来股市下跌，2004年IPO重启时，股市处于熊市中，股指继续下跌；2006、2009年IPO重启时，股市处于牛市中，股指继续上涨。而且，从新股发行规模看，其略滞后于股指，即股市疲软时，发行意愿和规模下降。但不少机构认为IPO重启将明显对A股特别是中小盘股票产生明显的资金分流的作用。
市场下跌后沪深300指数估值为13倍左右的A股历史低估值区域，银行股也仍在7~8倍。部分机构借此认为A股目前重新具备了投资价值。国泰君安对此分析，近期以规范化为目标的改革对短期增长影响有限，但将切实提升边际资金价格，对A股估值形成进一步的抑制。他们判断A股将持续震荡，短期波动下限为2100点。
总体看，二季度如果有阶段性机会，也是跌出来的短期机会。
行业主题：回归基本面，寻找结构性机会
本周强势的补跌，湘财证券也分析，经济的相对弱势决定了周期性行业难有系统性机会，消费品总体估值并不便宜，在这种情况下，机构怎么看待二季度投资重点，有什么新的思路吗？
中信证券建议当指数接近下限时，建议配置银行地产以博取反弹，而当指数接近上限时，可减仓或者转配成长消费作为防御。但对于低估值金融、地产机构则有明显不同的看法。
申银万国提出，在房价、通胀、环保三大约束下，经济的弱周期波动使传统周期股业绩弹性下降，或许只有阶段性反弹的博弈机会，惟有“金融 消费成长”不变。申银万国则认为经济转型是民族振兴的必由之路，并将逐步体现为A股的市值结构变迁。消费升级、现代服务业崛起将助力转型；而环保、城市燃气、城市轨道交通等与民生密切相关的投资将得到重点发展。转型的“中国梦”最终将体现为A股成分股和市值结构的变迁。
转型背景下，各种主题性投资机会也将层出不穷。东方证券分析认为在二季度未来中国经济的转型，资源价格改革势在必行。建议重点关注铁路运输价格、水价、电价、天然气价格改革等领域。另外,4G、节能环保产业、智慧中国、军工也是券商相对看好的主题性投资机会。
私募篇
私募：关注估值快速切换带来的风险与机会
■本刊记者 马曼然
今年一季度市场并未如预期般延续去年底的升势，国内一线私募经理是如何看待二季度行情的呢？
二季度“低吸高抛”
星石投资总裁杨玲是去年四季度空翻多的代表之一，当时杨玲提出2000点以下建仓的观点，事后得到应验。不过，目前的问题是，当初支撑看多A股的中期因素经济复苏与货币政策宽松都发生了变化，尤其是春节后央行重启了正回购操作进行流动性回笼更增加了投资者的忧虑。杨玲认为，央行重启正回购操作并不意味着货币政策收紧，而是从此前的超宽松转向中性。据了解，星石持仓达到6成以上，星石认为，4月份乃至二季度，大盘若因IPO重启等因素而出现进一步的回调，将是一次重仓的好机会。
深圳天马资产负责人康晓阳则比较谨慎，他认为IPO重启是二季度一大隐患，可能会导致市场延长调整周期，以结构性机会为主。“本周来看，强势股补跌，可能是短期跌势处于尾声的信号。仍看好此类补跌品种，因为大多数补跌的强势股依然会创新高，这些年在A股市场每年都要上演一到两回。”
去年私募冠军银帆投资总经理李志新则肯定今年宏观经济总基调会好于去年，但经济复苏是一个缓慢的过程，而好的预期已经在一季度充分反映，未来A股市场不具备大牛市基础。
源乐晟总经理曾晓洁也认为，未来几年难以实现高增长的牛市，因为中国的M2已经超过100万亿，过去十年大量的货币之所以没有引发A股的上涨是因为被A股新上市的股票市值给稀释了，如今要出现大牛市，M2至少还要保持15%以上的增长，而这是不可能实现的。“虽然年初经济数据有一些波动，但我认为今年大的经济弱复苏趋势不会改变，除非经济陷入新一轮下行周期，否则大盘也很难再跌回2000点，今年A股会比过去两年好一些，但整体上将是震荡，以结构性行情与机会为主，跌多了就加仓，涨高了也不要幻想，适当减点仓位。”
结构性行情下估值会快速切换
把握结构性机会是私募今年跑赢大盘的主要策略，曾晓洁以防御为主，看好医药、环保和消费里面的个别品牌，医药和环保的空间越来越大，尤其像环保，未来这个行业的空间会很大，也看好消费电子。李志新认为结构性行情将成为主旋律，未来的机会更多地存在于新兴行业，比如国家大力扶持的环保、管网升级、安防、信息建设等国家长期投资的方向。
星石看多，自然以周期性的进攻品种为主，比较看好金融、地产这些估值较低的大类资产，理由是其下跌空间很有限，短期不涨没关系，追求长期回报。虽然银行地产PE、PB很低，但这些都是长期因素，短期两个行业受政策影响最大，行业拐点的争议也是最大的。对于低估值的地产与银行，康晓阳表示：“这两个行业直接受政策的影响较大，没有把握政策将会怎么变。所以，我的观点是看不清，就索性不看。”另外，“幻想银行股翻几倍和期待大牛市的人，或许有同样的逻辑，一是估值便宜，二是增长前景广阔。”“但他们忽略了一个核心问题：天花板。中国经济已位居全球第二，单单依靠现有的增长模式，不可能再翻几番。银行的问题也一样，畸形的垄断利差模式已到头，硕大的行业总市值已不可能再翻几倍，天花板，抬头可见。”康晓阳补充到。
谈到行业拐点，最近由白酒股引发了一场大家对消费行业的重新认识，从容投资总裁吕俊就公开表示看空消费股，认为过去的商业连锁、白酒的经验告诉我们，一旦某个行业进入拐点，后面的风险是无法预料到的，除了白酒，包括纺织服装、电子科技都存在类似的风险，在整个风险没有完全暴露之前最好是全面规避。“当然，除了风险，还要关注那些被给予极低估值的品种，比如现在的部分银行和白酒股，PE在8倍以内，反映的是极度怀疑，怀疑该行业或公司的业绩将下降。一旦怀疑被证伪、被解除，市场就给受过委屈的公司以正常估值，这种回归就像去年底的银行股，会带来快速的回报。”
公募篇
公募基金：多重利空待化解 二季度A股雾霾难散
■本刊记者 郝宁
经济弱复苏力度趋缓
主导近期市场走势的是3月4日和3月27日的两根大阴线，这两根阴线分别是“地产国五条”和“银监会8号文整顿银行理财产品池”给砸出来的。多数基金普遍认为，房地产调控和影子银行的清理整顿，将使经济复苏的预期和流动性的宽松程度都出现弱化。
“银行理财新政的实际影响要看政策的具体执行力度，不排除是影子银行监管的序幕。”光大保德信高级研究员于龙表示，实际上今年以来流动性拐点已经形成，流动性最宽松的时候已经过去。南方基金首席策略分析师杨德龙指出，目前资金面并不乐观，未来一段时间内央行仍将通过正回购来回收过多的流动性。
在流动性实质性收紧的背景下，投资者对于经济持续复苏的预期大打折扣。于龙认为，3月份PMI的好转有可能是经济数据上的一个扰动，当前的回升具有季节性，真实的经济趋势在今年上半年大概率是偏弱的。4月将会出台一系列经济数据，是验证经济复苏真伪的重要观察窗口期。“一季度的相关宏观数据预计难有亮点，甚至不排除个别数据低于预期的可能性。”天治创新先锋基金经理陈勇通过跟踪近期的发电量数据判断，经济复苏较弱，需求改善有限。
市场缺乏整体性机会
对于二季度的股市，多数基金还是认为将延续震荡格局，短期行情仍处于拉锯阶段。杨德龙指出，近期市场利空因素偏多，上证指数将再次向下寻求支撑，考虑到经济复苏的趋势没变，上市公司盈利改善明显，预计指数在2100~2200点之间可以探到本轮调整的底部。
此外，IPO重启“靴子”落地之前，基金谨慎预期占上风。在广发核心精选基金经理朱纪刚看来，最近2~3个月IPO重启的概率相当高，所以他认为指数下跌的空间仍然存在，二季度需要等待三大风险——“国五条”、理财监管、IPO消化后，合适的反弹窗口才会出现。
新华基金认为，由于企业盈利增长平淡，IPO扩容压力显现，加之改革低于预期，二季度市场缺乏整体性机会，仓位控制上需谨慎一些。基金普遍表示，经济弱复苏的预期难以改变，而IPO重启对市场冲击力度不确定，若无超预期的经济及政策面刺激，A股中期难改震荡格局。
小盘股面临较大风险
“成也萧何，败也萧何”，本轮反弹的中流砥柱银行股从领涨到领跌，角色陡然逆转。宝盈基金投资总监高峰判断，银行股的大跌或许有反应过度之嫌，但银行股已经过了业绩增速的高点，长期看难以获得超额收益。而不少市场人士认为地产股“可以买”，房地产调控引发的恐慌情绪有望暂时告一段落。丁俊向记者表示，“多地调控细则严厉程度并未超出预期，加上之前市场反应过度，地产股将迎来估值修复行情”。
中小板、创业板在前期持续好于主板，在短期调整中或面临较大风险。高峰认为，一季报业绩不佳会导致部分前期市场预期过高的股票出现调整，新股发行的重启也会对小盘股产生冲击。小盘股超额收益已经非常明显，我们对其阶段性表现并不特别看好。事实上，近期一些基金经理认为创业板指数走势将弱于大盘蓝筹股，透露出已经在逐步减持一些市场耳熟能详的大牛股。
在行业配置上，多数基金经理提及低估值蓝筹股。具体投资方面，新华基金建议关注业绩增速较为确定、估值较低、前期回调较多的周期性行业，如房地产、金融服务、汽车等。此外，受益于出口改善的板块、4G板块，以及业绩稳定、分红收益率较高的蓝筹公司等应尽量把握。而医药、环保、软件、传媒等行业短期涨幅过大、市盈率偏高，在IPO重启预期下可能存在回调风险。转摘 红周刊
