?今年以来A股市场的表现令很多人费解，代表传统产业的大盘蓝筹股和以创业板为代表的新兴产业指数的剪刀差越来越大，以往根据宏观政策周期做大类资产配置的超额收益在下降。

　　文/本刊记者 冯庆汇

　　华尔街有句话，当你找到打开华尔街大门的钥匙时，他们把锁换了。今年以来A股市场的表现令很多人费解，代表传统产业的大盘蓝筹股和以创业板为代表的新兴产业指数的剪刀差越来越大，且仍没有明显收敛的迹象。投资者都在试图解释这种新的现象，摸索新的投资方法。

　　宏观经济新变化

　　“在经济转型的时代背景下，我们的选股逻辑、方法论应随之发生根本性变化。未来的投资需更多聚焦于个股研究层面。”交银施罗德基金[微博]经理王少成表示。

　　在王少成看来，今年A股市场的特殊表现，实际上是“后危机时代”A股市场呈现的颠覆性表现的延续，而颠覆的逻辑源自于宏观经济环境的变化。

　　首先，当下中国经济周期波动“非典型”特征突出。“回顾2003~2008年间，中国经济处于持续的扩张期。经济受到政策扰动虽有回落，但很快又会重新步入扩张态势。在此背景下，经典的经济周期模型可以较好刻画经济波动，对投资者而言，自上而下的投资方法论颇为有效，行业轮动和择时策略能获得明显的超额收益。”

　　“但是在金融危机之后，宏观经济探底复苏的进程十分曲折，波动周期逐步收窄，很多关键的价格指标钝化，高频经济数据相互矛盾，结构性失衡问题突出。”

　　“其次，在经济周期波动幅度收窄的情况下，政策调控的难度也在加大，调控节奏难以把握。举例而言，自去年四季度以来货币层面已释放了大量的流动性，按照以往中国经济周期的规律，当下又开始放水(流动性)，也不缺面(项目、投资机会)，为什么就和不成面团呢(经济未现快速回升)？”

　　王少成认为，归根结底，当前中国已步入全面的经济结构转型期，以当下中国经济增长驱动力来看，资本投入已经无法提供持续的动能，边际资本投入产出持续下滑，如要增长动力只能来自全要素生产率的提升。

　　转向个股挖掘

　　“在一个充满不确定性、很难把握周期性机会及趋势的经济时代，我们的选股逻辑也相应地产生根本性变化。”王少成认为，必须把研究和投资的重点转向扎实的行业研究和个股分析上来。把资源和精力放在中观行业演进的规律和逻辑上，进行客观、深入并具备前瞻性的个股分析，必然是未来一个阶段价值投资的立足点。

　　“在新的经济环境下，以往根据宏观政策周期做大类资产配置的超额收益在下降。从投资方法论的角度，单纯依靠自上而下的投资方法获取超额收益的空间正在变小，自下而上投资方法论的重要性正日益提升。”

　　王少成认为，对成长股的选择集中在几个方面。首先，可以关注那些和经济周期相对隔离的、能独自成长的行业，再从中自下而上挑选一些行业龙头上市公司的投资机会。基于未来一段时间可能不会出现经济持续快速增长的判断，可更多关注受经济周期波动影响相对较小、盈利性较确定、中长期产业附加值有望提升的行业的投资机会。

　　此外，消费品升级相关行业也是成长股分布较多的领域，中国巨大的市场和消费潜力给了龙头企业在细分领域足够的发展空间。通过个股的精深挖掘，那些在周期性行业中符合结构转型、产业升级、技术进步方向的成长性公司也有潜在的投资机会。?《理财周刊》