今天第一支热股——赛马实业（600449） 

赛马实业(600449)：赛马实业业绩预告修正点评 

事件：赛马实业于2009 年1 月22 日发布公告，修正了业绩增长幅度预测，将2008 年10 月30 日的增长预测由120%调高到200%-250%，2008 年全年净利润为8650.23 万元。 

点评：

1、公司业绩增长超出预期，公司全年的每股收益在1.33 元-1.55 元，近一个月内分析师对其业绩的预测分布在1.10 元-1.20 元之间，增长明显超出预期。第四季度属于公司水泥销售淡季，因此在对2008 年全年业绩进行预测时，对第四季度的经营业绩估计比较保守。2008 年第四季度气温较高，建筑工地工期延长，公司水泥销售数量及价格高于预期，带来0.30 元左右的EPS 贡献。 

2、在我们的分析框架中，对于公司09 年业绩预测的估计是基于2009 年第一季度宁夏水泥价格可以延续2008 年第四季度的高位，从目前的情况看，08 年第四季度水泥价格高于预期，故而09 年第一季度水泥价格也将高于预期。 

3、2009 年上半年，宁夏境内达产的新增产能并不多，预计水泥价格在上半年坚挺，但是煤炭成本会大幅下降。2009 年下半年，赛马在青铜峡有一条日产2500 吨的生产线达产，届时水泥价格可能下行。但是，总体而言2009 年宁夏水泥价格仍然处于高位。 

2010 年，宁夏境内达产产能较多。对于赛马而言，2010 年在甘肃将有300 万吨的产能投产（白银+天水一期），在青海将有100 万吨的产能投产（青海一期），享受甘肃水泥市场景气。该年赛马实业的余热发电设备将覆盖90%以上的产能，贡献毛利率5个百分点左右。 

4、2009 年公司产能变化不大，08 年底淘汰掉日产1200 吨的落后产能，09 年7 月有日产2500 吨的产能达产，届时水泥产能达到567 万吨。考虑到公司的产能运转率一般在88%左右，预计公司2009 年水泥和熟料产销量可达到463 万吨。2010 年3 月公司在本部达产一条日产2500 吨的生产线，在甘肃和青海分别达产300万吨和100 万吨的产能。考虑到达产的时间和产能运转率，预计全年公司的水泥和熟料产销量达到859.3 万吨。产量迎来大幅增长。 

5、根据DCF 分析方法，公司的合理股价为26.84 元/股。公司2008-2010 年的EPS 分别为1.34 元、1.46 元、2.05 元，复合增长率达到23.69%。2009 年目标价：29.2 元。投资建议：买入。 

今天第二支热股——中工国际（002051） 

中工国际（002051）：收入快速增长，关注国机整合 

事件描述：

近期，21世纪经济报道、新浪网等媒体报道了中工国际变更为央企直接控股可能涉及资产注入的传闻，并指出被注入的资产可能与CMEC有关，我们的评论如下： 

评论：

1.快报显示08年收入增长逾60%，业绩变脸风险有效释放。根据已披露的业绩快报，公司2008年实现营业收入18.7亿元，同比增长63.9%；营业利润1.7亿元，同比增长34.7%；净利润1.4亿元，同比增长28.9%；EPS为0.76元，上年同期业绩为0.59元。公司08年业绩增长源于主业收入的增长，委内瑞拉法肯州输水项目二期三段、委内瑞拉瓜里科河灌溉系统修复扩建工程（一期）、吉尔吉斯克孜勒基亚水泥厂等项目进展顺利。 

2.金融危机映衬公司良好的项目风险控制力。在“百年一遇”的金融风暴下，国际工程承包行业受到较大的冲击，特别是08年下半年，部分经营国际承包业务的上市公司出现了已签订的合同条款变更或履约困难的现象。但公司目前各主要项目进展顺利，营业收入仍保持快速增长，体现了良好的项目控制与管理能力，公司通过签订不可撤销信用证、保函、出口买方信贷融资等方式有效的控制了项目结算的风险。 

3.大股东有望成为公司业务发展的坚实后盾。公司上月曾发布公告，中国机械工业集团（国机集团）拟将其全资子公司中农机持有的中工国际62.04％的股权采用国有股权行政划转方式直接持有并控股，中工国际也将由集团三级子公司提升为二级子公司。 

国机集团2008年营业收入超过1100亿元，其中主业收入超过900亿元。作为大型央企，集团旗下包括工程承包、贸易服务、科研开发与制造等业务，下属企业超过40家。但由于集团内部资产整合力度较低，资源配置不平衡，同时管理方式也比较粗放，市场对国机系资产整合的预期由来已久。 

对于此次股权划转（方案尚需国资委批准和证监会豁免要约收购），公司给出的解释是为了上市公司利用国机集团的市场影响力拓展国际工程承包业务，减少决策程序以提高决策效率，做优做强上市公司，但此举也进一步提升了市场对国机集团资产整合的预期。 

基于降低管理成本和避免同业竞争的考虑，我们预计未来国机集团将很可能采用“分业务板块”的整合方式。国机集团旗下的工程承包业务核心资产为中国机械设备进出口总公司（即CMEC），预计08年营业收入约35亿美元，折合人民币240亿元。CMEC核心业务为国际工程业务、成套设备业务，同时经营国际贸易业务和科研设计及国际服务等。该公司在商务部公布的2007年度中国对外承包工程业务完成营业额中名列第6位、在对外承包工程业务新签合同额中名列第9位。我们认为，中工国际作为集团旗下唯一的以工程承包为主业的上市公司，同时也是集团控股比例最高的上市公司，未来大股东存在注入优质的工程承包资产做强上市公司的可能性。 

4.上调投资评级至“增持”。在不考虑资产注入影响的前提下，我们预计2008～2010年EPS分别为0.76元、0.83元和0.90元，对应的动态PE为21倍、19倍和18倍。公司具有一定的估值优势，同时考虑到大股东潜在的资产注入的可能，我们将公司的投资评级上调为“增持”。 

5.风险提示。金融危机可能影响公司新签合同额下降的风险；资产注入的不确定性风险。对于传闻中公司的资产注入预期，我们特别提示以下风险：（1）公司营业收入不足20亿元，而CMEC营业收入接近260亿元，如此庞大的一块资产一次性注入进一家中小板公司，可能存在审批方面的不确定性；（2）“国机系”资产庞大，股权结构复杂，集团率先选择哪一部分资产予以整合、工程承包业务整合的时点存在不确定性等。 

今天第三支热股——东方电气（600875） 

东方电气(600875)：公司产能快速恢复，订单结构更加均衡 

东方汽轮机厂生产能力快速恢复，新厂区建设进展迅速：截至2008 年底，东方汽轮机厂通过在德阳市周边地区租用厂房，及与相关企业联合生产的方式，共生产汽轮机2200 多万千瓦，产能已恢复到震前生产能力的80％以上。2009 年，东方电气将尽最大努力减少因产能受损造成的延迟交货。 

东方电气在地震发生后决定在德阳经济技术开发区八角镇征地2601 亩，重建新的东方汽轮机厂。该项目总投资约51 亿元，其中新增固定资产投资45.6 亿元，铺底流动资金5.4 亿元。目前该项目已经获得东方电气股东大会批准。新厂区预计2010 年底可投入生产。在本次前往德阳调研的途中，我们路经东方汽轮机新厂的建设基地，看到大片新厂房的钢架结构已经矗立起来。 

公司订单充足，产品结构更加均衡：东方电气2008 年工业总产值比去年同期增长20％，发电设备总产量达3283.5 万千瓦，比2007 年增长了5.4％，其中生产水轮发电机38 组共660.5 万千瓦，生产汽轮发电机54 台2623 万千瓦。东方电气目前在手订单超过1300 亿元，其中火电约占61％，水电约占10％，风电约占12％，核电约占17％，产品结构向均衡发展。 

预计未来毛利率略有下降：东方电气的综合毛利率受产品结构的影响最大，其次是受原材料价格的影响。随着毛利率较高的火电机组占比减少，同时毛利率较低的核电和风电设备的占比增加，这必然导致公司综合毛利率的下降。09 年公司生产的产品中使用较高价格的原材料储备较多，也将使综合毛利率略有下滑。 

维持“审慎推荐”的投资评级：随着公司产能的快速恢复，公司到2010 年将完全恢复到地震前的盈利水平。预计2008、2009、2010 年每股收益为0.10、1.91 和2.44 元。按09 年20 倍市盈率计算，估值区间为34-42 元，维持“审慎推荐-A”的投资评级。 

今天第四支热股——平高电气（600312） 

平高电气(600312)：本部盈利能力不断增强，平高东芝暴利时代渐行渐远 

2008年经营目标基本实现。2008年，公司本部通过加强成本控制，生产组织管理，产能大幅提升，尤其是GIS产品产量更是大幅增长，毛利率大为改观，本部的经营业绩超出预期；在本部盈利能力不断增强同时，平高东芝由于行业竞争日益激烈，零部件供应问题导致经营业绩低于预期。但是，我们认为整体上公司经营目标基本实现。 

未来，特高压产品是公司的增长点。2008年，国家电网的首条特高压线晋东南－南阳－荆州正式投运，未来国内特别是国家电网的特高压建设将全面铺开。2009年正在招标的项目是淮南－浙北－沪西特高压输电线，加上南阳变电站扩建，将有37个间隔，公司希望可以获得重点站沪西变电站的十几个间隔。 

到2012年，在特高压上，国家电网将建成“两纵两横”，目前的晋东南－南阳－荆州线还要建成复线，我们预计未来几年平高电气仅特高压的订单将达到每年15亿元。 

在东部上百万伏特高压电网同时，西部的75万伏电网也在向西部延伸，这样将带来公司80万伏GIS的订单增长，我们预计每年订单在3－5亿元。 

公司未来的增长点将在特高压领域。随着公司本部特高压和GIS产品比例的增加，毛利率将维持在一个较高水平，成本控制加强，规模效应的显现将推动本部盈利能力不断增强。 

平高东芝暴利时代渐行渐远。2007年11月平高东芝二期建成，二期主要生产11万伏、22万伏产品，产能约18亿元，加上一期约7亿元的产能，合计达到25亿元的产能，未来通过挖潜估计平高东芝收入可以达到30亿元。 

由于内资企业和其他合资企业实力不断增强，平高东芝面临来自对手更激烈的竞争，估计产品价格逐渐走低不可避免，毛利率也将逐渐回到正常水平，但是规模的扩大可以抵消毛利率的降低，我们预计平高东芝未来可以维持目前的盈利水平，但是以前的暴利时代将最终结束。 

目前平高东芝二期产能处于释放期，困扰公司的主要是零部件供应，未来将考虑以东芝合资或独资的形式引入东芝的零部件制造。 

公司再融资方案还没有最终决定。公司在目前的平高东芝旁边征了约440亩地，准备建一个新平高，主要生产公司的断路器、隔离开关、接地开关和部分零部件。但新生产基地投资巨大，以公司目前的资金实力比较困难，我们估计公司会通过增发募资进行这个项目，但是公司反映增发的形式和规模还没有最终决定，目前正在做方案，准备材料。 

公司目前已经启动了新基地的建设，预计2010年三月以前建成，今年年底将把隔离开关搬到新厂房，未来新厂房主要生产隔离开关、断路器和部分零部件，而老厂区主要生产GIS产品。 

直流开关和产品出口未来也可以期待。公司的直流开关正在组织攻关，目前国内直流开关全部是进口，如果能够做出产品，进口替代的空间很大。2008年，公司在叙利亚战胜ABB、西门子等公司中标10个72.5KVGIS电站，目前正在建设中；未来，公司将考虑采取出口，在印度等发展中国家建厂等形式延长现有产品的生命期。

3．投资建议：我们预计公司08－10年的每股收益分别为0.42、0.54和0.65元，市盈率分别为38、31和22倍。公司是高压开关领域的龙头公司，未来我国在电网尤其是特高压领域的投入将不断加大，公司将是这些投资的最大受益者，维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 

今天第五支热股——西飞国际（000768） 

西飞国际(000768)：ARJ21大额合同助推公司发展 

ARJ 已经进入批量总装生产和试飞、取证的最后阶段：08 年首飞的1 号机将转场陕西阎良，进行试飞。2、3 号机正在上海总装， 09 年将实现成功首飞，并转场取证试飞。正在进行部件装配的第4 架同型号飞机在完成总装后将在年内首飞；第5、6、7 架飞机将在年内进入总装。 

ARJ21 将于2010 年交付国内客户使用：ARJ21 计划试飞1650 个小时，将在09-10 年完成试飞任务。1-3 号机将各完成500 个小时的起落、试飞，第４架的试飞时间为150 个小时。ARJ21 计划于2010 年完成国内适航取证，投放国内市场。2012 年取得FAA 适航证，投入国际市场。 

ARJ21 合同为公司未来业绩提供了新的增长点：ARJ21 共有订单208 架。公司签订32 亿元大额合同表明ARJ21 项目目前进展顺利，以及国家推进大飞机项目的决心，ARJ21 将是公司新的发展引擎。结合前不久公司和空客签署的A320 机翼项目的合同，我们认为公司在未来两年内将在民用飞机制造领域进入了新的广阔空间。ARJ21 目前交付计划为09、10、11 年分别是5、10、15 架，估计对公司EPS 的增厚分别是0.02、0.05、0.09 元。 

上调至“强烈推荐-A”投资评级：我们预测09、10、11 年的EPS 分别为0.44、0.61、0.78 元。考虑公司是中航飞机的整合平台，陕西飞机制造厂注入后，公司在大中型飞机制造领域的垄断地位将加强，此外中航起落架公司在细分市场上也有垄断性。在估值上应该给予更高的溢价。公司的DCF 估值为27.5元。未来6 个月目标价区间为27-28 元，上调评级至“强烈推荐-A”。 

今天第六支热股——三维通信（002115） 

三维通信（002115）：当前订单饱满，未来市场容量扩大 

当前订单饱满，业务供不应求，OEM将化解产能瓶颈。电信重组使得公司订单饱满，导致公司业务供不应求甚至出现产能瓶颈。我们认为，公司可通过OEM化解这一难题。 

未来网络优化市场的容量将较目前扩大一倍。由于运营商队伍的扩大、3G基站数量的增加以及城市化的影响，我们保守估算，2008-2011年，网络优化市场空间的复合增长率将达37.6%，远高于过去8%的增长水平。 

较强的科研实力和深厚的人脉关系使公司在高端区域市场占有一席之地，有益于毛利率的稳定。公司拥有较强的科研实力，07年技术人员比例占员工总数的45.1%；同时，新上任的总经理李钢在运营商拥有深厚的人脉关系，以上两点保证了公司在高端区域市场如北京、江苏、浙江和广东拥有一席之地。该地区的运营商的分支机构拥有雄厚的财务实力，采购条件相对宽松，这有益于公司毛利率的稳定。 

给予“强烈推荐”的评级，目标价19-21元。我们保守预测，08-11年公司每股收益分别为0.48元、0.77元、1.01元和1.21元，复合增长率为51.2%，以2月11日收盘价计，仅相当于市盈率26倍、16倍、12倍和10倍。给予“强烈推荐”评级，目标价19-21元。 

今天第七支热股——特变电工（600089） 

特变电工（600089）：四个重要子公司获所得税优惠点评 

事项：

2009 年02 月10 日，特变电工公告其全资子公司特变沈阳变压器集团有限公司、控股子公司天津市特变电工变压器有限公司、特变衡阳变压器有限公司、特变山东鲁能泰山电缆有限公司分别被辽宁省、天津市、湖南省、山东省等地联合认定为高新技术企业，有效期自2008 年至2010 年。根据《企业所得税法》及《企业所得税法实施条例》，高新技术企业减按15%的税率征收企业所得税。 

评论：

四个重要子公司获认定为高新技术企业，所得税优惠有助小幅提升公司业绩。根据公司及控股子公司已经获得的所得税优惠情况，特变股份公司及天变公司目前均处于15%的优惠税率期间。此次获评高新技术企业，将新增沈变集团、衡变和山东鲁能泰山电缆三家控股子公司获15%的优惠所得税税率，优惠期均为2008-2010 年。而从实际所得税率来看，公司最主要的盈利来源沈变和衡变两家子公司在2007 年的实际税率分别为14.8%和13.8%，原本就维持在较低水平。因此我们认为此次所得税优惠有望小幅提升相关控股子公司2008-2010 年的业绩，但对上市公司的业绩贡献影响不大。 

行业景气及主要原材料价格下行，公司增长趋势有望维持到2011 年。我们维持之前的判断，认为输变电设备行业的高景气有可能持续到2011 年，超高压和特高压直流、交流电网的投资也在持续加强，如近期获批核准及计划开工的四川锦屏—江苏苏南±800 千伏直流工程以及淮南—上海、锡盟—上海、陕北—长沙三大特高压交流输变电工程，而这些市场大部分将被国产变压器企业瓜分。特变作为国内变压器龙头，在这个领域受益明显。 

目前由于进口取向硅钢数量持续增加，价格有继续下滑的可能，而铜的价格也在低位震荡，原材料的趋势使得公司2009年盈利增长的确定性更加增强，而随着产能的逐渐释放，2010 年也能维持高速增长态势。 

此次所得税优惠影响不大，暂不调整公司盈利预测，维持公司“推荐”评级。由于此次所得税优惠的影响对公司业绩影响不大，我们暂不调整对公司的盈利预测。我们估计公司 08、09 年营业收入将达到122、157 亿，EPS 分别为0.84 和1.21 元，对应目前股价的PE 分别为30 和20。维持30 元的目标价和“推荐”的建议不变。 

今天第八支热股——塔牌集团（002233） 

塔牌集团（002233）：量价齐升，提升业绩 

2008年报显示，公司全年实现营业收入22.28亿元，同比增加26.82％；利润总额2.71亿元，同比增加23.79%；归属于上市公司股东的净利润1.95亿元，同比增加35.42%；基本每股收益0.54元，按最新股本全面摊薄每股收益0.49元。公司2008年度利润分配预案为每10股派现金股利1.2元。 

量价齐升，毛利率微降。08年公司业绩上涨得益于水泥销量和销售均价同比增长10.58%和17.12%。公司08年初收购梅州金塔水泥25%少数股东股权使得归属于上市公司股东净利润增幅大于利润总额增幅。报告期内煤炭价格上涨导致公司08年销售毛利率同比下降0.12个百分点至26.11%。 

粤东龙头，市场控制力强。公司是广东省本土最大的水泥企业，产能和销量仅次于海螺水泥。公司主要市场在粤东地区，有效回避珠三角地区的激烈竞争。公司在粤东市场占有率达到41%，新型干法水泥的占有率更是高达70%，市场控制力强。粤东地区落后产能比例超过60%，即将实施的差别电价和08年9月广东省政府出台的《关于加快广东省水泥工业结构调整的实施意见》将加强落后产能的淘汰力度和淘汰进程，有效减少存量产能，为优秀企业释放市场空间。 

产能逐步扩张，布局优势明显。公司梅州本部牢牢控制粤东地区；惠州基地扼住珠三角和粤东交界的咽喉地带，进可攻，退可守；福建基地2条日产4500吨在建生产线将分别于今年下半年和明年年底投产，贡献新增产能400万吨，覆盖粤东闽西赣南地区，有望受益海峡西岸经济区建设。 

受房地产影响小，受益基建投资。粤东地区水泥市场房地产占比仅为15%，受地产投资增速下滑影响较小；农村市场和基建投资合计占比高达85%，有望受益新农村建设，城镇化进程和国家基建投资。 

盈利预测与评级：预测公司09-10年EPS分别为0.56元和0.83元，相对昨日收盘价对应的动态市盈率分别为26倍和17倍；公司是水泥行业唯一的中小板次新股，成长能力强，维持“增持”评级。 

风险提示：广东省基建投资额度和进程的不确定性。