今天第一支热股——恒宝股份（002104） 

恒宝股份（002104）：新业务带来新机遇 

公司业务稳定，增长确定性强，维持增持评级。我们近日对公司进行了调研，公司的卡类业务有望受益于整体市场增长、电信联通等厂商加大客户开发力度以及新产品拓展等因素，09 年有望继续维持较好的增长态势，公司的增长确定性显著高于行业内其他类型公司，我们维持对公司的增持评级。 

通信卡及新产品将成为公司增长的主要推动力量。公司目前在通信卡市场的主要客户为电信及联通，其份额排名均处于第一梯队。09 年随着3G 拍照发放的结束，电信及联通均将加大其在GSM、CDMA 及未来3G领域的客户拓展，这给公司带来了较大的发展机遇。新产品业务也有望成为公司盈利增长的主要动力之一，如社保卡、税控卡、税控盘、P-SAM 卡等，这些产品盈利能力更强，其收入的增长对利润贡献更加显著。 

较为完善的研发+生产管理体系保证了公司的未来增长的持续性。公司每年的研发投入约为公司收入的7%左右，公司建立了较为完善的研发体系来适应卡市场未来发展变化的需要。公司的投入重点主要包括：对客户的紧密跟踪服务、COS 系统（卡内操作系统）、研发与市场紧密结合的新产品开发体系。我们认为，这样的投入符合卡行业未来向定制化、综合化等方向发展的趋势，保证了公司业务发展的可持续性。未来我们将对此进行进一步的深入分析，请予以关注。 

公司估值相对较低，关注小非及市场系统性风险。公司近期股价表现较出色，我们认为这主要是由于市场的风险溢价水平大幅度下降而导致的市场整体的估值上升所致。公司目前股价为09 年PE 为22 倍，相较行业整体平均28 倍仍处于较低的水平。 

非流通股解禁的风险及市场系统性风险是公司目前股价的主要风险。 

公司主要业务情况及 09 年展望。公司的主要业务包括通信 SIM 卡、密码卡、金融卡、票证业务、模块封装及其他类产品。主要业务目前的情况及我们对其09 年的发展展望如下： 

1）通信SIM 卡情况：公司在联通内的份额 07、08 年的市场份额分别为20%、22%左右。07年三季度起处于第一的位置。公司在电信内份额目前处于并列第一的位置。公司约占 30%-35%的份额。受电信和联通开拓 CDMA 和GSM 业务及未来3G 用户逐步推出的影响，我们预计该部分09 年有望获得35%以上的增长。公司在中国移动的市场拓展仍在继续。但我们认为其对利润贡献比较有限，更多将体现在规模扩大所形成的成本下降因素上。

2)密码卡：行业情况：受手机话费充值方式多样化的影响，行业整体呈现下降趋势，公司该项通信类业务可望持平，其他类型的密码卡仍有望保持增长，综合来看，该部分业务可望实现09 年5%-10%的增长。 

3）银行磁条卡：目前该市场相对稳定，4 家（金邦达、恒宝股份、黄石捷德和北京中钞）所占市场份额比例非常接近，所占市场份额约90%，公司份额约22%左右。

行业发展情况：银行业务由于安全认证所需时间较长、客户对于安全品种等因素更加敏感，导致进入壁垒相对较高。公司09 年有望保持与行业增速一致的水平，增速在10%-15%之间。 

4）票证业务：票证业务包括发票、存折、账册等多种产品。受海关、保险等新市场的开拓，该部分业务09 年有望获得较快的增长。预测收入增长约20%左右。 

5)模块封装：仅从模块封装上来看，公司的规模相对较小，模块封装可视为公司在卡产业链一体化的延伸，可以有效的降低公司的综合成本并提高公司在卡业务上的综合竞争力。目前，模块封装的40%以上的产能可以由公司的自身业务来填充，相较于其他的模块封装厂商，这是很大的竞争优势。目前对外代工的厂商包括华虹、贝岭等。 

6)新产品大类：目前新产品主要包括社保卡、P-SAM 卡，税控卡、税控盘等。预计这些新产品将是 09 年利润增长的主要推动力量之一。收入增长有望保持在20%以上。

综合来看，我们维持08、09、10 年EPS0.28、0.35、0.42 的预测不变。 

今天第二支热股——国投电力（600886） 

国投电力（600886）：将实现国开投集团电力资产的整体上市 

事项：公司自08年12月9日停牌至今近3月，3月4日晚间公告《重大资产重组关联交易预案》，拟向控股股东国家开发投资公司（“国投公司”）发行A股股票，收购国投公司全资持有的改制后的国投电力公司100%股权，藉此实现国开投公司电力资产的整体上市。“目前相关公司制改制工作正在进行中，预计上述改制工作将在本决议公告之日起6个月内完成”。 

评论：

拟收购资产规模、增发规模。公司拟向国投公司发行股份购买其持有的改制后的电力公司100%的股权。购买资产的评估预估值约70 亿元（基准日为2008年11月30日），最终作价以评估值为准。本次发行价格为公司首次审议本次重大资产重组相关事项的董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价，即8.49元/股。根据上述预估值和发行价格，本次拟发行股份约8.25 亿股。“重组完成后，公司总装机容量将达1264 万千瓦，权益装机容量达610万千瓦，分别较重组前增长86.13%和84.82%”。 

拟收购资产近2 年盈利能力分析。我们根据预案中披露的拟收购的5家公司的财务数据模拟合并，得到如下结论： 

1、拟收购的5家电厂的账面权益净资产约为48亿，根据预案披露拟收购金额为70亿，即重估增值45%； 

2、二滩、大朝山账面权益净资产占总额78.4%，由于其他三家火电或在建或亏损或微利因此重估增值率会很低，那么增值部分肯定在水电，预计增值率将超过50%； 

3、电力公司（拟收购标的）模拟合并归属于母公司股东的净利润中包含二滩水电外币负债形成的汇兑收益，2007年和2008年二滩水电外币负债由于人民币升值而形成的汇兑收益分别是3.08亿元和3.73亿元。以08年为测算基准，剔除汇兑收益后，二滩08年的权益利润约为2亿，即扣除1.5亿，则电力公司（拟收购标的）模拟权益利润剔除此非经常性项目后为3.8亿，则资产重估前拟收购电力资产的ROE约为7.9%，其中二滩为7.8%、大朝山为18%，大朝山的盈利能力大大强于二滩。 

目前方案下收购完成后公司2009 年业绩模拟。公司已预告2008年归属于母公司所有者的净利润同比降低幅度在60％以上，2007年归属于母公司所有者的净利润为5.52亿元，则预计08年为2.2亿元，EPS约0.2元。 

我们测算比较乐观的预期下，2009年随着煤价回落以及08年下半年的电价上调效应，2009年公司归属于母公司股东的净利润将恢复到4亿，约恢复到07年的73%水平（该预期偏乐观！）。则考虑收购上述5家电厂后合计归属于母公司股东的净利润为4（收购前资产贡献）+3.8（拟收购资产的08年净利润水平，扣除汇兑收益）+0.8（拟收购的3家火电公司的净利润增量）=8.6亿，按收购完成后18.8亿股本测算，EPS为0.46元，考虑到汇兑收益可能持续，EPS可能达到0.5元以上，又鉴于经营性利润中水、火电约各贡献一半，同时复牌后市场对公司后续成长的预期溢价，我们给予09年25倍的动态PE预期，对应股价11.5元，对应停牌前股价涨幅约26%，上调评级至“谨慎推荐”。 

本次收购打开公司后续成长空间，同时也面临股权融资的需求。二滩公司目前负债率88%，在建项目有锦屏一、二级，筹建项目有官地水电站、两河口水电站、桐子林水电站，未来资金需求极大，面临融资需求。而本次收购完成后国开投对公司的持股比例高达68.71%，未来对二级市场融资并不会削弱其绝对控股地位。 

今天第三支热股——西山煤电（000983） 

西山煤电(000983)：产量增长支撑未来 

价格保持稳定、成本有望下降：产量方面：受下游行业去库存化的影响，公司产量保持正常，1月份生产原煤145万吨，超出实际计划10%左右。价格方面：以主焦煤为例，1-2月份执行的价格为1050元/吨（含税），和2008年10月份的价格相比，下降了200元/吨，和最高点的1750元/吨相比，下降了700元/吨。我们判断，虽然下游钢铁行业的社会库存出现了上升，需求呈现出低迷的态势，但是西山矿难使得炼焦煤的供给继续收敛，在目前的供需关系上，公司炼焦煤价格保持稳定的可能性十分大。成本方面，根据调研的信息，2009年的成本有望下降20%左右。 

产量的增长支撑未来：虽然集团公司出现矿难，但是鉴于西山焦煤集团在行业中的地位，我们认为2009年公司的产量受到影响将会较小，预计现有矿井将会保持往年的产量。09年的增量来自于兴县矿区，08年的产量在260-270万吨，预计2009年产量能够达到500多万吨，新增量在200万吨左右；2010年产量达到1500万吨。内蒙世林化工配套煤矿项目正在办理相关产权，预计今年5月份能够拿到采矿证，2011年投产，产量为1000万吨/年。公司整合小回沟煤矿，拥有51%的股权，主要煤种为瘦焦煤，设计产量300万吨/年，预计2011年投产。从产量增长的角度来看，公司未来的增长值得期待。 

集团产业链的拓展有利于长远发展：焦煤集团和首钢股份合作建立一期焦化厂，设计产能420万吨/年，项目总规划为1100万吨/年，兴县矿区的煤炭资源50%左右将会供应给首钢，这一合作有利于保障煤炭的销售，而苛瓦铁路的即将通车将会保障未来运输的通畅。一个猜想，纯粹逻辑推理：随着兴县矿区的投产，西山煤电和集团公司的关联交易会越来越大，是否预示着集团公司整体上市的可能性越来越大，如果市场对于煤炭行业的定价抬升，那么是否会水到渠成？ 

微调盈利预测，维持“增持-A”评级：我们微调我们的盈利预测，预计2008-2010年公司的每股收益分别是：1.38、1.08、1.54；价格假设：以主焦煤为例，2009年的假设为838元/吨（不含税）；公司未来的产量增长都来自于内生性的产能扩张，对于股权不产生摊薄，将会增厚股东的收益，维持“增持-A”评级。 

今天第四支热股——锦江股份（600754） 

锦江股份（600754）：09 有保障，10 大增长 

上海高星级酒店1 月份出租率创历史新低，公司酒店营运业务09 年压力较大。供给增加过快，入境游客大幅减少，加之经济形势不佳，上海市高星级酒店市场在上半年均面临巨大经营压力。锦江股份旗下高星级酒店1 月份出租率在30％～40％。而入境游客占比达到6 成左右的锦江洲际酒店、扬子江万丽酒店所受影响最重。 

但我们认为，高星级酒店的入住率并不具备很明显的连续性，09 年全年的形势很难通过1 月份的数据作出判定，后续仍要密切跟踪。预计4月份以后，随宏观经济状况好转、尤其是商务旅游旺季到来，高星级酒店有望走出极低的出租率。 

而在目前的困境之下，部分外资品牌已经采取长时间轮休等方式降低运营成本；预计锦江也将采取措施，例如在出租率无望回升时期，关闭部分楼层。且自05 年起，国有企业员工年均工资增加幅度在9％左右，而09 年应不会再增长，酒店营运的成本费用额将有所下降。 

公司于 09 年2 月公告，将现持有的上海中亚饭店45％股权于上海联合产权交易所挂牌交易，以资产评估值为基础，挂牌价格为人民币11982万元。目前已经有业主与锦江股份的管理层有接触。预计此次转让将在5 月份有结果；转让完成后，将大幅增加一次性的股权转让收益，预计贡献当期每股收益0.12~0.15 元。 

截至 08 年底，酒店管理公司签约99 家酒店。下半年签约酒店总数未能实现增长。08 年较07 年整体新增管理酒店4 家。下半年签约酒店总数未能实现增长的主要原因是，数家原已签约酒店在合同到期后，由于物业等因素，未再续约；导致数据上增减相抵。 

目前酒店管理公司管理的集团酒店约为 28 家，另外71 家为第三方酒店。我们发现，集团酒店店均贡献150～200 万左右的管理费收入，而第三方酒店店均管理费贡献为50～80 万；二者差距较大的可能原因包括：1、集团方酒店大多已经进入成熟期，收入和GOP 相对丰厚，而第三方酒店有部分仍在培育期；2、集团方酒店集中在上海、北京等房价和RevPAR水平较高的区域，而第三方酒店所在区域RevPAR 和酒店规模总体而言都小一些。 

锦江酒店管理公司的管理费收取方式为：年管理费＝收入×2％（基本管理费）＋GOP×2－4％（奖励管理费）09 年整体星级酒店市场景气度较低，将影响酒店的营收状况。因此酒店管理公司的收入也会受到负面影响。但07～08 年新开业的酒店营收仍有望增长，能一定程度抵消市场不景气的影响。 

在拓展酒店管理合同方面，预计酒店管理公司仍将维持年均5～10 家的增长速度。但是在外资品牌的竞争、酒店业主方经营压力加大的行业情况下，预计业务拓展的难度也会随之加大。 

上海肯德基：百胜餐饮已于08 年将品牌使用费/收入的比例提高了1％，此举将降低上海肯德基的净利率约0.75 个百分点。上海肯德基的续约谈判可能将在09 年3～4 月份进行，大幅降低股权比例的可能性不大。 

我们测算，即使锦江股份的股权比例由目前的49％大幅降低至35％，对公司2010 年全年的每股收益影响约为-0.02 元，不会很大程度拖累业绩。 

上海地区肯德基门店未来将随城市建设的外延、地铁线路的铺设而自然增长，预计保持07～08 年年均20 家的增长速度。 

2009～2011 年，苏锡杭三地肯德基净利润仍有望维持20～30％的增长。截至08 年三季末，三地肯德基的门店数量分别为：杭州肯德基236 家、无锡肯德基64 家、苏州肯德基98 家。无锡、苏州的门店数量还不多，仍有保持现有增长速度，杭州肯德基还有在浙江省内其他城市扩张的潜力。预计三地肯德基未来3 年内仍维持20～30％的净利增长。 

肯德基将更多倚重通过新品开发来应对麦当劳降价的影响。2 月份麦当劳套餐大幅降价，部分产品的价格已经“回到十年前”。调研得知，目前肯德基中国还没有打算同样大幅降价来应对竞争，肯德基中国将尽量发挥自身的新品研发能力，通过推出新品来避免同质竞争。但我们认为，对于西式快餐而言，消费者的价格弹性还是很高的，肯德基未来仍有降价应对麦当劳特价套餐的可能。 

在公司投资、自营的其他餐饮品牌中，新亚食品厂（100％权益）、新亚富丽华（41％权益）、静安面包房（30％权益）三个品牌的业绩与往年基本持平；而定位高端沪菜的2 家“锦庐”餐厅（锦江同乐餐饮投资，51％权益），则受到经济的较大影响，08 年全年有小幅亏损；而吉野家（40％）上海的经营情况逐渐转好，经营期超过一年的门店基本均实现盈利，09 年吉野家将加大开店速度。 

受让天亨中国 25％“新亚大家乐”的股权、并转让出6 家大家乐门店后，公司将持有75％股权，单独经营新亚大包品牌。“新亚大包”和“大家乐”两个品牌07 年共计盈利6 万、08 年上半年亏损280 万，而新亚大包品牌自身是盈利的。分开经营后，预计新亚大包利润将保持稳定。 

在酒店、餐饮业务在2009 年的增长压力均较大的情况下，公司持有的法人股将是保证09 年业绩的坚强后盾。公司09 年初仍持有全聚德、同达创业、豫园商城、交行等已解禁的股票，我们根据近期均价进行测算，这部分股权目前即可贡献3800 万投资收益，折合每股收益为0.06 元。

此外，公司以1.46 元/股成本持有的10063.75 万股的长江证券（2010 年12 月27 日到期），以及1108 万股申万证券。 

我们认为，尽管 09 年酒店营运、餐饮等经营性业务的压力较大，但通过减持法人股、资产转让等，09 年全年业绩仍将稳定。经营业务的拐点将在2010 年出现。

2010 年锦江股份的主营业务有诸多亮点：

1、世博年期间，高星级酒店出租率将回复历史较高水平，较之09 年的低点，更是呈现同比大幅反弹之势。由于费用相对固定，我们预计高星级酒店营运业务的净利润将较出租率有更大幅度的增长； 

2、公司餐饮品牌定位广泛，低端品牌新亚大包、中档品牌肯德基和吉野家、高端沪菜品牌“庐锦”餐厅都将受益于世博年游客总量的增加； 

3、酒店管理业务即使外延扩张压力大，随已签约酒店的陆续开业，以及2010 年高星级酒店行业的景气度逐步恢复，也有望较08、09 年业绩较大幅提升。 

4、公司还持有的1 亿股长江证券（持股比例为5.9%，2010 年12 月解禁）、1108 万股申万长江证券1 月21 日公布业绩预告，08 年预计实现净利润7亿元；根据兴业金融研究团队预测，2009年劵商整体利润水平将与2008 年基本持平。因此，我们认为无论从小非抛售，还是获取分红的角度来看，锦江股份持有的劵商股都将在2010 年贡献较丰厚的收益。 

预计公司 2008 年每股收益为0.45 元，考虑证券投资收益，2009 年业绩将基本持平或略有增长，为0.48 元；2010 年经营性业务景气度大幅回升，业绩体现出较好的弹性，暂不考虑劵商股分红因素，主营对应的每股收益可达0.65 元。我们认为2010 年的业绩反弹值得期待，维持“推荐”评级。 

今天第五支热股——兴发集团（600141） 

兴发集团（600141）： 业绩爆发式增长 产业布局促稳定增长 

08年业绩爆发EPS1.17元/股。2008年兴发集团实现营业收入26.76亿元、归属母公司净利润2.95亿元，分别同比增长56.36%和283.78%。磷化工产品需求旺盛导致产品价格、销量大幅上涨是推动公司业绩大幅增长的主要原因。公司08年实现EPS1.17元/股，较07年增长206.22%。但四季度磷化工行业整体低迷、产品价格大幅下跌，导致四季度营业利润大幅下降。同时，公司公布2008年度利润分配预案，拟每10股派2.5元（含税）并转增2股。 

ROE指标大幅上升期间费用率下降明显。公司2008年加权ROE为29.91%，大大高于07年的9.02%，产品售价大幅上涨带来销售毛利率从20.04%增长到28.10%，进而销售净利率从4.82%上升到11.58%是主要原因。同时，公司期间费用率也从14.3%下降到12.23%，销售费用率、财务费用率均有所降低，但公司研发投入的增加导致公司管理费用率上升。 

财务状况良好。08年年末，公司资产负债率为61.12%，较07年末的68.48%有所降低；从负债结构上看，非流动负债占总负债比例达52.95%。08年末，公司流动比率和速动比率分别为0.78和0.51，短期偿债能力较07年有所提高。 

有序推动矿电磷一体化布局转向全面磷化工企业。通过陆续收购水电、磷矿石，完成“矿、电、磷”一体化布局，形成矿石为主的初级产品向矿区聚集、中间产品向工业园区聚集、精细产品向大城市聚集的产业布局。08年通过一系列收购扩大磷化工产品生产规模，并逐步向高端精细磷化工产品延伸；利用公司资源优势，布局有机磷、磷肥领域，发展为全面磷化工企业。 

收购大股东股权推动兴瑞化工项目建设。公司计划以4903万元收购大股东宜昌兴发集团持有的湖北兴瑞化工有限公司20%股权，收购后占股权比例达到50%。在收购完成后，公司将加快兴瑞化工离子膜烧碱、有机硅等项目的建设，发挥园区硅石、水电、氯甲烷等配套资源优势。 

新设、收购公司加强物流建设。公司拟出资5000万元设立宜昌兴发贸易有限公司，加强公司进出口业务；并以2802.48万元向大股东宜昌兴发集团收购兴山县平邑口港口服务有限公司全部股权。平邑口港口服务公司主要资产为在建的平邑口货运码头，此次将进一步完善公司的物流结构，发挥水运优势，避免关联交易。 

盈利预测与投资建议。我们认为09年磷化工行业将不再出现08年大起大落的情况，行业整体保持稳定，预计公司09、10年实现EPS分别为0.83、1.09元/股。考虑到公司矿电磷一体化优势及相对完善的产业布局，公司战略发展清晰，未来成长将优于行业平均，给予公司“买入”评级。

今天第六支热股——中国平安（601318） 

中国平安（601318）：保费收入同比增速回升 

中国平安发布2009 年1 月保费收入公告。中国平安（601318）日前发布公告：其子公司中国平安人寿保险股份有限公司、中国平安财产保险股份有限公司、平安健康保险股份有限公司及平安养老保险股份有限公司于2009 年月1 月1日至2009 年1 月31 日期间的累计原保险保费收入，分别为人民币1,331,122 万元、人民币358,050 万元、人民币1,021 万元及人民币38,166 万元。 

中国平安1 月保费数据表明其寿险增长超过市场预期。中国平安发布的2009 年1 月保费收入公报显示，公司的保费收入并没有受到之前一些不利因素的影响，保持了较高的增长速度，也超出了市场的预期。此前由于宏观经济不景气、保监会对银保业务进行了规范整顿影响银保收入等因素影响，市场预期2009 年寿险保费收入增速将大幅下降。尽管从平安保险的1 月保费收入数据可以看出，平安的寿险业务增长比2008 年12 月的同比增速有所下降。但需要注意，平安2008 年12 月的同比增速是一个比较高的增速25%，所以即使2009 年1 月同比增速为23%，这仍然是一个较高的增长率（中国人寿2009 年1 月同比增速为19.4%）。 

收入结构变化对内涵价值影响不大。1 月份数据表明，保险公司大力拓展内涵价值高的个险销售，实现了保费收入的高增长。我们认为，这种增长是一种高质量的增长。由于政策原因，银保收入增速可能出现下降。但由于其内涵价值低的特点，因此对保险公司的内涵价值不会构成重大负面影响。基于我们的盈利预测，我们得到寿险业务内涵价值为18.68元，给予新业务价值20 倍的乘数，并加总银行、证券、信托、财险的估值，得到中国平安的合理价值为39 元，给予增持评级。 

今天第七支热股——劲嘉股份（002191） 

劲嘉股份 (002191)：立足烟标，致力于打造未来中国高档纸类包装龙头，长期看好 

08 年业绩略低于我们和市场的预期，但不影响公司未来的成长性。公司08 年实现收入和净利润分别为19.3 亿元和2.16 亿元，同比增长32%和31%，实现EPS0.51 元。其中公司外延式收购（浙江天外绿包、中丰田和安徽安泰）贡献约5-6 分钱，公司内生业务贡献EPS 约0.45 元。 

经济下滑周期中的稳定性行业龙头，毛利率稳步上升。在经历宏观经济大幅波动、原材料烟卡纸价格涨跌之后，公司烟标毛利率稳步走高。08 年公司整体毛利率达31.27%，同比上涨4%，环比08 年上半年上涨1.5%。我们预计未来烟标毛利率有望维持在30%左右。 

烟标贡献主营97%收入，产销量同比增长22%。08 年完成烟标收入约18.8 亿元，占公司总收入的97%，完成产量283 万大箱，同比增长22%，其中约35万大箱来自天外绿包的合并报表。全年烟标均价约2.66 元/套，较上半年2.53元/套小幅上涨约5%，这也是下半年毛利率上升的主要原因。 

外延式收购依然值得期待。公司分别于08 年3 月完成了湖州天外绿包29%股权、7 月中丰田60%股权(募集项目)和9 月份安徽安泰49%股权的收购，为公司08 和09 年业绩增长奠定了基础。预计三项收购共增厚08 年和09 年EPS0.06元和0.24 元。随着烟草行业三产剥离的加速，我们预计公司09 年持续外延式扩展值得期待。 

未来有望向酒类、高档化妆品等纸类包装进军。公司管理层志存高远，并不仅仅满足于烟标市场的市场份额扩大。随着烟标市场份额增长到一定比例，公司有望在未来3-5 年向酒类、高档化妆品等领域扩张，致力于打造成为中高档奢侈消费品外包装的综合服务商。 

小盘白马股，未来成长可期，维持“买入”评级。不考虑公司09 年以后新的外延式扩张，我们维持公司09、10 年EPS0.78、0.88 元，考虑公司业绩增长的稳定性以及目前市场的整体估值上行，我们上调公司目标价至15.6-17.2元，对应09 年PE20-22 倍，维持“买入”评级。

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