上半年业绩每股0.16 元，低于预期：

中国国贸今日公布09 年上半年业绩，营业收入同比下降
2.2%至4.38 亿元，写字楼、商场和公寓的出租收入分别
贡献了总营业收入的47%、27%和11%。净利润同比下
滑20%至1.63 亿元，下降主要原因为去年同期录得一次
性营业外收入4,400 万元，而今年无此项收入。

正面：

• 总体租金小幅上升：收入贡献占整个营业收入达
74%的写字楼和商场的月平均租金分别上涨了2%和
7%至373 元/平方米和766 元/平方米，使得整体租
金小幅提升。

• 毛利率好于去年全年水平：毛利率56.5%，较去年上
半年下降0.7 个百分点，但比去年全年55.2%提升了
1.3%个百分点，显示毛利率水平正逐渐由底部回升。

负面：

• 各项业务出租率均有所下滑：受国际金融危机及北
京地区高档商业物业供给增加的影响，公司的写字
楼（出租率：96.6%）、商场（97.2%）和公寓（73.3%）
出租率全面下滑，分别比08 年全年降低1、2 和11
个百分点。出租率下滑导致了营业收入减少。
• 净利润同比下降20%：除营业收入减少影响外，净

利润下降的原因主要是去年同期公司以所拥有的国
贸西写字楼对控股股东国贸有限公司行政楼进行拆
迁补偿,资产评估增值确认为当期营业外收入所致。
发展趋势：
我们预计国贸三期将在年内竣工并陆续投入使用，公司
租金收入将在10 年出现较大幅度的提升，但建成初始时
期的折旧、运营成本及财务费用也将大幅增加，从而拉
低公司毛利率水平。

估值与建议：

公司业绩符合我们预期，因此维持对公司09、10 年每股
0.21 元及0.35 元盈利预测。目前公司股价对应09、10
年市盈率分别为46、27 倍，对10 年净资产值折让11%，
估值处于行业中端，考虑到未来宏观经济的不确定性以
及同地区高档商业物业供应量增加将使公司出租率继续
下滑的风险，我们维持“中性”投资评级。

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中金的报告说低于预期，而实际情况是“总体租金小幅上升”、

“毛利率好于去年全年水平”，看来是上期没预测准。