发表于 2019-04-26 18:00:34 股吧网页版
中国平安:科技驱动的金融集团

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中国平安:科技驱动的金融集团

前两周,分享了对美的集团海康威视的看法,本周继续分享一下对中国平安的看法。(注:这并不是推荐股票,买入者后果自负,以免亏了瞎逼逼)

中国平安,在大家的认识中,就是一家卖保险的。当然,中国平安也确实是卖保险的,而且在卖保险的公司里面,平安是做得最大的,也是实力最强的,是家喻户晓的保险公司,称得上是“国民保险”公司。

先说说,关于全牌照。

实际上,平安不光是卖保险,它是一家具有金融全牌照的金融投资集团,旗下有保险、银行、信托、证券等所有金融业的牌照,而目前在中国具有全牌照的金融公司是很稀缺的。当然这是一把双面刃,认为这么多牌照,业绩杂而不精,所以很难有核心竞争力,应当给予折价。

中国平安与其他保险公司的估值确实也有明显折价,但随着互联网时代的进一步升级渗透,这些业务虽然多而杂,但都是属于同一个大行业:金融业,这里面的业务是可以相互转化营销的,比如在银行就可以顺势发展证券客户,而忠实的保险客户也较容易转化为银行客户,在这样的情况下,实际上这些分业经营的业务是可以实现相互促进的正向驱动,我认为不应该给予这种全牌照折价,而应该具有溢价空间,从这个角度来说,中国平安相对于其他保险公司来说明显低估。

接着,我们对比一下中国平安在行业中的比较。

1.比较一下销售净利率:中国平安的销售净利率在10%以上,而其他保险公司的销售净利率只有4%左右,以最近披露的财报为例来看,中国平安到2017年3季度销售净利率为11.35%:



同样以2017年3季度为例,中国人寿的销售净利率仅为4.97%,当然如果只看某一个季度的话不客观,但通过两张表的数据可以看出,往前追朔六个季度,中国平安的销售净利率水平都是远远高于中国人寿的:

而其他保险公司,中国太保同期为4.31%,新华保险同期为4.36%,中国平安的销售净利率水平在整个保险行业中的水平都是遥遥领先的,说明中国平安每份销售中都比其他公司赚到更多的钱。

2.净资产收益率ROE:巴菲特和芒格衡量一个公司是不是好公司的重要指标就是净资产收益率ROE指标,而非单纯看增长率,因为增长率水平是飘忽不定的,而盈利能力则能代表公司的经营水平,ROE以年度为单位来看,中国平安自2013年以来每年的ROE指标都在16%以上,这个水平处于比较优秀的水平:



而同行业中的其他公司,中国人寿的年度ROE自2013年以来分别为11.22%、12.83%、11.56%、6.16%,中国平安的ROE远高于中国人寿的ROE指标:



其他同业公司,中国太保2016年的ROE为9.1%,新华保险2016年ROE 8.45%。中国平安的净资产收益率水平都是远高于同行业中的公司的,说明中国平安在相同资产的情况下能为股东创造更多的价值。当然,我这里作这个比较,并不是贬低其他的保险公司,因为不同公司有不同的经营方式,有不同的发展阶段,可能有些朋友正好是看好中国人寿,有些朋友正好看好的是中国太保,有些朋友看好的是新华保险,因为不同人有不同的看法,这里并不是去争论谁更好,而只是通过数据比例说明中国平安的客观情况。

3.市盈率估值水平:截至本周,中国平安静态市盈率为22.7倍,动态市盈率为16.04倍;中国人寿静态市盈率为46.7倍,动态市盈率为25倍;中国太保动态市盈率为31倍,动态市盈率为25.6倍;新华保险静态市盈率为40.3倍,静态市盈率为29.6倍。仅从市盈率估值水平来看,中国平安在同行业中,也是最低,没有之一。

说到估值,就需要转一个方向了。

因为保险业和其他行业的经营方式不一样,保险业的价值评估用传统的市盈率估值并不合适。这是因为,其他行业是先购买财料,雇用工人或购买机器,然后生产出产品来,投向市场进行销售,这是先有支出(成本),再有收入。而保险行业恰好相反,保险是先有收入,后有支出。卖出一份保险就收到了钱,收入进来了(其实是负债,所以保险公司负债率一般高于90%),而支出则需要在理赔的时候才产生,如果一直不发生意外,根本就没有支出,而意外发生得频繁,则支出会超过预期。这一运作过程,是保险业通过精算师们计算出来的。

既然是先有收入,后有支出,且支出具有不确定性,因而用PE去估值,用净利润和市值来估值就不再合适,所以保险业务估值需要用P/EV来进行估值,也就是价格和内含价值的比值来进行估值,内含价值用以评估保险公司内在真实价值,就是假设这家公司破产,那么他清算后真正的价值。

内含价值为经过调整的净资产加上扣除持有要求资本的成本后的有效业务价值,即调整后的净资产加回保单未来现金流入和潜在的利润。中国平安2017年预期内含价值全年增速为(上半年调整运营差异后的EV增速+下半年预期回报+下半年新业务价值+下半年投资收益偏差+下半年公允价值调整)/期初内含价值。

通过测算,全年增速为15.9%-3.44%+4.9%+7.5%=24.86%,得到2017年每股内含价值EVPS为43.56元,以年底69.98元的价格计算,PEV为69.98元/43.56元=1.6倍。

那么用PEV估值,多少才算是合理呢?

在2015年以前,大多数保险公司的PEV估值都在1左右,因为当时保险业竞争很大,保险公司都是以追求效益为先,大量发生以“万能险”为代表的的短期理财型保险产品,这些产品给用户3-5%左右的收益,再到市场中进行二次投资,主要盈利模式是靠利差来驱动。

但在2015年以后,股灾发生,监管层开始大规模的金融去杠杆,前保监会主席黯然落马,从2016年保险行业开始了“保险姓保,回归保障”的大变革,保监会等多部门出台了限制万能险等短期保险产品,消除保险业通过高价保单进行恶性竞争的障碍,这使得真正专注保障产品的保险公司迅速的扩大了保障型产品的市场份额,通过降低负债成本优化业务结构,迎来了估值的全面提升。

到1月中旬左右,中国平安的PEV为1.8左右,专注保障产品的友邦保险PEV最高,达到了2.2左右,从这个角度来看,中国平安PEV比友邦依然低30%左右。内含价值部份估值大概9500亿左右,也是占据中国平安市值的绝对比重。

因为中国平安是金融集团,除了寿险业务,还有其他业务平安产险、平安银行、互金和其他资产业务组成,这部份业务估值3700亿左右。构成2017年末中国平安市值1.32万亿的市值组成。

然后我简单的说一下我看好保险行业的四个原因:

1.我们生活水平的提高,对健康的需求,需要保障,这不是想不想而是不得不的问题。如果一个家庭的主要劳动力因为疾病而丧失,无钱医治,对家庭是很大的打击,这个我想不用我再说,想必买过保险的人已经很多,未来同样会有更多人会买保险,这个需求是源源不断的。

2.除了传统的寿险外,车险、财产险等新的保险品种需求也会同步增长。

3.保险业的边际成本递减,随着互联网的技术的升级,未来购买保险以及理赔会越来越方便,保险公司的投入会更少,以后通过互联网、电商平台、保险公司APP,或者其他社交APP渠道,可以很方便的引流及进行保险购买,使得发展新客户的成本更低,保险公司的营利能力更强。

4.投资收益长期提升,保险公司实际上是负债经营,每卖一份保险就增加一份负债,然后用别人的钱来进行投资,用别人的钱来为自己赚钱,随着未来中国经济的发展,更多优秀公司的增长,也会未保险资金带来长期的投资收益。

接着,回到中国平安自身的增长潜力上来。

前面我说认为中国平安PEV仍有30%的提升空间,9500亿则有2850亿市值的估值提升空间。

那么寿险业务也就是内含价值2018年的增长率呢,我认为可以达到15%,中国平安2004年上市以来,内含价值增长16倍,复合增长率在27%左右,我取的这个15%只是复合增长率的一半的水平,不算冒进。内含价值的增长取决于新业务价值及投资收益偏差。新业务增长有所放缓,但是投资业务我认为在2018年会有不错的增长。

中国平安截至2017年3季度,投资资产达到2.3万亿元,较年初增长了17%,实现了投资收益992亿。3季度未兑现浮盈359亿。(题外:这些投资收益未兑现的浮盈未来可以随时进行利润调节,因而市盈率指指标其实不是绝对的评估指标)。我自己用软件统计了一下,中国平安在2017年3季度时持有的且进入前十大股东的A股股票金额就有这么多:

这些只是进入前十大股东的股票,因为表格显示不下,所以具体的个股我只截取了最后的一部份,进入前十大股东的股票就有1562亿,且只是到9月份,到12月底应该是超过了3000亿,而再加上没有进入十大股东的股票投资,持有股票至少超过4000亿。

而平安持有的股票,占比最多的都是银行股,银行是A股估值最低的板块,为中国平安的投资保证了安全性和稳定性。并且,大家也看到了,今年开年以来,银行板块突然大涨,建设银行工商银行月涨幅都超过了15%,那么只要今年这些银行股不再大幅下跌,即便后面全年不再上涨,中国平安也锁定了非常高的投资收益了,论炒股,还得服平安。

蓝筹板块的整体走强,我觉得会为平安贡献较了的投资收益,预计全年投资收益率可以达到6.5%或以上,那么考虑到中国平安新业务发展的稳定性,我觉得给予内含价值15%的成长较为客观,2850亿元的的估值提升上升为3277亿元。

中国平安2017年前三季度整体业务净利润增长17%,全年预计增长20%没有问题,从2004年中国平安上市以来,净利润增长19倍,复合增长率28%左右,预计2018年中国平安净利润依然能保持20%的增长率。



如果2017年末中国平安的估值是合理的,那么非寿险部份按20%的利润增长率来计算估值提升空间,则非寿险业务部份3700亿市值增长20%可提升740亿的市值空间,与前一项寿险业务(3277+740)合计提升4017亿左右的市值估值空间。

另外,中国平安当前已经成为中国金融科技的领导者,这一个前景是非常广阔的,互联网加社交催生了腾讯,互联网加电商催生了阿里,而互联网加金融,这个非常广阔的市场里必然会催生一个金融科技巨头,这个巨头很显然只能是中国平安。而科技+金融,将为中国平安带来更大的增长潜力,在未来会带来平安的二次重估。

说到互联网加金融,就不得不说一下中国平安旗下的陆金所,互联网金融行业在2015年之前属于泛滥的状态,国家不得不下重拳整治,成立了互联网金融协会,全面清理违法违规的互金平台。而曾经上过央视的E租宝也倒了,每年数千家P2P跑路,整个行业风声鹤唳,能存活下来的凤毛麟角,我个人觉得最后能在互联网金融里形成领军的就只有有中国平安的陆金所、阿里的蚂蚁金服和腾讯的微众银行。

而就在去年,有一家保险公司,叫众安在线,在港交所上市,就是专门从事互联网保险业务开发为主的金融科技公司,我们看一下这家公司的前三大股东,分别为蚂蚁金服占比13.82%、腾讯占比10.42%、中国平安占比10.42%,三驾马车同时护航,借助阿里巴巴的支付宝和腾讯的流量入口,未来三家公司都能实现共赢,互联网加金融行业强强联手,只会更加挤压其他保险公司的生存空间:



中国平安旗下的平安科技在研发方面持续投入,在金融科技上远远领先于行业所有公司,不仅仅是保险,而是在包括银行业信托业等所有行业,诸如中国平安成为首家加入R3区块链联盟的机构,与全球最大的40家金融机构合作,共同为金融行业开发基于分布式共享分类账技术的开拓性商务应用。已经走在了科技金融的前沿。

科技是第一生产业,驱动效率提升,自然能为中国平安提供更强的动力,但这一点,我并不用它来提升估值,因为你得实实在在的产生效益,等见到效益才是真,要不然就成了想象式的画饼充饥了。

但是,平安旗下的四家公司,将会陆续分拆上市。最近媒体报导,陆金所及平安好医生将于1月底在港交所提交上市申请 ,陆金所计划最快3月上市,平安好医生拟二季度挂牌,之后中国平安旗下的金融壹账通及平安医疗健康管理,计划在下半年上市。中国平安在1月18号晚间发了个澄清公司,说公司包括但不限于在未来合适的时机,将部份科技业务对外进行各种方式的融资,以实现股东价值的最大化。等于是间接承认了有这么个事,只是时间表还没确定。



按照市场的看法,中国平安四家旗下的科技子公司,总估值达到6000亿港元,按照0.82的汇率换算成人民币,估值为4820亿元。那么我认为分拆上市必然会提升中国平安的估值,中国平安现在的股价并未反应其应有的科技属性,而只被作来一家传统的保险公司来看待,这个估值我给以一半的折价,则为中国平安提升2410亿元的估值。

前面分析的估值提升空间为4017亿元市值,加上分拆公司的2410亿元市值,合计2018年可为中国平安带来6417元元市值的提升空间,按照2017年末中国平安1.32万亿的市值,可能带来48%的提升空间。按照2017年末69.98元的股价,则对应的2018年目标价为103元。

以上分析仅供参考,如与您的看法不一致,请以您的看法为准!


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