在停牌整整一周年之后，长江电力本月15日正式公布了其整体上市的预案，该预案和5月12日本报披露的大致相同，即拟以增发股份、现金等形式收购母公司拥有的三峡电站18台机组等资产，该资产初步评估值为1075亿元人民币。

    我们来看一看究竟这块资产的状况。本人想看一看最重要的注入资产，也就是那18台机组的盈利状况。但是，在收购方案公告中竟然没有予以披露，而对于那几家相对很小辅助公司的状况却给了很多的笔墨，可见该公告有避重就轻，回避18台水电机组真实盈利状况之嫌。
    但是，从其他数据，却是可以推算出那18台机组大致盈利状况的。

    根据重组方案公告和长电年报，08年长江电力的净利润为39亿元，收入为88亿元左右，净资产收益率为10.46%；而三峡总公司的净利润为70.4亿元，收入为212亿元，净资产收益率为4.95%。而三峡总公司拥有62%长江电力股权，所以扣除长江电力给三峡总公司带来的净利润，三峡总公司其余资产（包括18台未上市机组和诸多其他资产）的净利润总共估算为46亿元。而根据长电方案公告，假设6月底完成目标资产交割的前提下，2009年其净利将达到63亿元，因为水电机组的同比利润在电价不变的情况下应该保持平稳，所以也就是说，那些注入的资产半年能够产生的净利润为24亿元，全年则为48亿元，和前面估算值46亿元相差不大，故可以认为46-48亿元的注入资产利润是合理的。
    好，现在注入的资产年利润大约为46-48亿元人民币，我们取中间值47亿元吧。从而可以产生如下疑问：

    第一，长电本次方案，为了获得该项资产，付出的代价为1075亿元，而注入的资产净利润为47亿元，收购市盈率高达22.87倍，该数值远超过国际上给予水电资产15倍左右的市盈率，请问，是否是大股东高价把资产卖给了上市公司套取375亿元现金和摆脱500亿元负债？流通股东花22.87倍收购资产究竟能够收益多少？
    实际上，水电资产的收益一向是平稳的。其经营状况主要取决于上游来水的情况，枯水期则发电少，丰水期则发电量大，但总体上说保持平稳，即便如此，也应该给予不了近23倍的估值。至于电价提升的预期，这属于不确定的未来预期，在资产评估中应当谨慎对待。

    第二，注入资产的经营状况和长江电力已有资产不成比例。撇开那些小公司不谈，即使47亿元净利润都是18台机组贡献的，平均每台机组净利润不过2.6亿元，而长江电力仅8台机组，却有39亿元净利润，除去长电其他火电及投资收益，应该也有33亿元以上，平均每台机组净利润达4.125亿元，比2.6亿元高出58%。此次注入资产的净资产收益率仅为5.6%，同样远小于上市公司10.46%的数值。
    而长江电力公告称“公司本次收购的三峡工程9#至26#发电机组与此前已收购的1#至8#机组具有同质性，单台机组装机容量、发电利用小时数、售电区域、上网电价相同，机组质量一致”。请问，同样的机组，为何盈利状况相差那么多？是否是大股东三峡总公司为了达到某种目前给旗下上市公司处以各方面的“优待”变相从大股东那里获得利益？

    结合上面两点疑问，如果从各方面平均一下，真实每台机组的净利润估算可能是3.08亿元，而此次注入资产的净资产收益率则调整为6.65%。而此次收购资产的真实市盈率则变成了19.39被，好像看起来更为合理。一个可能的解释是，大股东前期为了提振长江电力股价或者其他的目的，给上市公司输送了利益，造成了长江电力盈利丰厚的局面，但是在收购剩余18台机组的利润就相对少了，大股东又不可能以账面利润估值来卖给上市公司，于是才有了第一个疑问中高达近23倍的高价收购来变相地补偿。

注：一个可能的解释是（以下是臆测）：长江电力作为三峡总公司旗下资本运作平台，本来是想要慢慢注入上市公司的，例如每年两台，但是由于国资委08年要求央企有条件的要比较快速地整体上市增强上市公司的实力提振股价、发展资本市场，打乱了三峡总公司的计划，所以原本“抬高机组利润然后高价注入上市公司”的模式被迫打破，才导致了一系列事情的发生。

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