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试全方位解析海螺水泥
一、行业概述：
水泥：由石灰石、粘土、铁矿粉等按比例磨细混合，这时候的混合物叫生料。然后进行煅烧，一般温度在1450度左右，煅烧后的产物叫熟料。然后将熟料和石膏一起磨细，按比例混合，才称之为水泥。水泥生产过程中需要消耗大量的能源，如煤等；
工艺：水泥生产大概分干法和湿法生产两种工艺，目前国家主要是提倡用新型干法水泥淘汰落后窑水泥生产工艺，达到节能降耗的效果；
行业属性：典型的周期性行业，高耗能行业；水泥行业产能总体过剩是常态，就整个行业发展进程而言，历史上产能利用率几乎很少有年份超过90%；
政策：06年10月，国家发改委正式公布了《水泥工业发展专项规划》和《水泥工业产业发展政策》。
国家将在政策上，包括在项目核准、土地审批、贷款投放上有限给予12家国家重点支持和48家地方重点支持的大型企业集团，增强其在区域市场的调控能力，对全国大部分地区，甚至停止审批日产2000吨以下的水泥项目。预计到2010年，前十水泥生产企业的集中度将从2005年的15%提高30%，企业平均生产规模将从2005年的20万吨提高到40万吨左右。
总体而言：政策体现“有保有压”，对先进的新型干法水泥倾斜的政策导向明确。有利于中材国际这样的新型水泥设计制造者，以及海螺水泥这样的水泥业优势龙头企业的发展。
二、公司简介：
海螺水泥公司总部位于安徽省芜湖市，公司主营业务是水泥和熟料的生产和销售，是全国和亚洲最大的水泥、熟料供应商，世界排名第四。（截止07年），产销量已连续10年位居全国第一，生产的“海螺”牌高等级水泥和商品熟料为公司的主导产品。公司所属的行业为建材制造与销售业；重资产行业；
07年，海螺集团共生产熟料6987万吨，同比增长15.76%；生产水泥6410万吨，同比增长12.59％。实现营业收入187.76亿元，同比增长16.65%；实现净利润24.94亿元，同比增长64.23%；
预计08年生产各类水泥1.8亿吨，销售水泥1.54亿吨，实现销售收入215亿元，实现增值税18亿元，地方税5.5亿元，进入世界水泥行业前三强。 （本段出自远东证券08.04.07调研报告）
未来公司将不断通过新建、扩建、收购、重组等多种经营方式，发挥规模、资源、能源、区位、技术等方面的优势，进一步做大做强，预计公司4年后的规模将是现今的一倍，等于再建一个海螺水泥。
三、海螺竞争优势分析：
1-成本：
a）煤炭采购：大型水泥企业的煤炭采购基本上以现货市场为主，主要在水泥厂的周边地区采购，不能享受发电企业的电煤合同价：海螺煤炭由集团采取统一采购的模式，煤炭采购量大，价格相比其他企业要低，同时煤炭供应能够得到保证。
2007年海螺和冀东水泥煤炭采购价对比：
1）海螺水泥2007年平均rmb517/t（全年价格基本平稳），
2）冀东水泥2007年平均rmb526/t（全年价格基本平稳），
08年采购成本大幅上升；到6月初，海螺水泥煤炭采购价格达到650元/吨左右（含税），而今年一季度约610元/吨左右。公司的煤炭一半来自安徽省内，目前价格接近600元/吨。广东地区的煤价较高，主要从印尼、越南进口，部分来自贵州省，目前煤价超过800元/吨。
b)单位煤耗:海螺水泥的生产规模经济优势非常突出,单位煤耗低于竞争对手至少10%左右;
c)余热发电缓解成本压力:08预计余热发电可达24亿度，节省成本9--10亿元;09年预计发电可达36亿度左右，节省成本13--15亿元，因此电价上调对公司影响不大，而且由于符合节能减排政策导向余热发电所产生的收益是免税的，且设备投资还可以抵税。(来源：中信证券海螺水泥投资者见面会纪要20080902）
（注：纯低温余热发电技术是利用熟料生产过程中的低温废气产生低品位蒸汽，以此来推动汽轮机组做功发电。目前新型干法熟料生产线中，窑头熟料冷却机和窑尾预热器排放了大量300～400℃以下的废气，其热量约占水泥熟料烧成系统总热耗量的30%，利用这部分热量，依靠相关的设备将其转化为电能是余热发电技术的关键点。
引用《2007年水泥行业研究报告》的研究结论：日产5000吨的新型干法熟料生产线，采用国产余热发电设备，吨熟料发电量32吨，可降低熟料生产成本13.8元，全年成本节约空间为2000万元左右。海螺水泥通过引进日本川崎公司的余热发电设备所产生的经济效益要高于国内设备。）
吨水泥成本：根据调研报告，08年海螺的吨成本在180元左右（8月份185元），其它公司数据待补充；
2-资源：
公司拥有丰富的石灰石资源、良好的通路条件和运输设施；
a)在石灰石储量方面，公司主要熟料基地所在地安徽、广西、广东等省的石灰石资源保有储量分别在30~40亿吨左右，排在全国石灰石储量前列。从我们这次调研白马山水泥厂、芜湖海螺、铜陵海螺、池州海螺的情况来看，它们目前的石灰石储量的可供使用年限都在40年以上，而且矿品味比较高(cao%>50%)，适合生产高质量的水泥。
b)海螺在长江、淮河拥有自备码头资源，大部分水路优势便利的基地都设有码头，而且配合公司产能的增加，码头还在不断扩建中。在长三角和珠三角适合发展水泥业务的石灰石资源和深水码头资源均被以海螺为主的水泥厂商瓜分，目前已经筑起了较高的进入壁垒，后来者需承当较高的介入成本；
3-费用控制:
05 06 07 08
三项费用占比 15.081 13.248 13.57 13.828
总体而言：海螺水泥的主营业务成本率和期间费用率均低于行业平均水平，其费用控制率是水泥公司中最低的；因此，在同样的价格水平下，公司的盈利能力应高于其他水泥企业。
4-规模：
水泥行业是规模效益显著的行业；从下表可以看出，海螺水泥处于第一梯队，遥遥领先其他水泥企业；冀东水泥和华新水泥处于第二梯队，规模均上了千万吨，其他的基本都在百万吨级水平；
注：1）08年由于定向增发，融资11282057207，剔除发行影响，08中期roe约10.28%,资产负债率约58.27%；
2）03与04年度由于缺乏部分资料，数据不全；
2）综合评价：（财务分析能力所限，不一定正确）
a、净资产收益率从03年逐渐提升，05年后保持在20%以上小幅波动，公司的经营稳定，抗周期能力较强；
b、毛利率05年逐渐提升，08年略微下降，主要是受成本尤其是煤炭价格大幅上涨影响(全行业共有）；仍保持高于行业水平；
c、资产负债率中等偏上，08年由于实施增发，负债率有了大幅度下降，偿债能力显著增强；
d、总资产呈逐年递增，06年以来更是显著，说明公司持续扩张力度增大；
e、流动比与速动比逐年好转，每股现金流提升，公司偿债能力上升，财务好转；
f、经营费用、管理费用与财务费用保持稳定，并为随公司扩张而上升，说明公司费用控制良好；
g、业绩增长的驱动因素在于生产效率的提高、费用控制、价格提升；利润增长的主要原因系规模扩张、销量增长和综合销售价格上涨。
总体评价：海螺水泥作为一家在a h两地同时上市公司，具备较好的公司治理结构；以往的业绩证明公司是一家值得投资者信赖的公司（只能证明过去），面对世界经济动荡、国家宏观调控与地产下行，及时增发募资确保，使公司具备更好的现金流。在行业景气下行时有更好的抗周期与持续扩张、行业整合并购能力；良好的成本控制、前瞻性的战略布局、远超出对手的规模使其在激烈的竞争中能更好的领先对手，提升区域话语权，增强行业壁垒；赢得在未来行业充分竞合后的市场格局下的产品定价权，成长为优秀的企业。
附1:国际行业对比
从国际上来看，其水泥行业经过数十年的发展后，目前处于缓慢增长阶段，lafarge、holcim、heidelberg、taiwancement、asia cement、crh等水泥企业的估值情况，其近十年的估值稳定在13～18倍pe之间。
结语：这是一堆网络资料、公司年报与各种数据统计分析后凑成的杂文，主要是受前几天围炉圈里同志的热烈讨论后才想系统整理；希望对大家有所帮助，文中可能存在诸多错误之处，希望大家批评指正；同时权当起个抛砖引玉的效果，引起大家更多讨论，呵呵！
