按照国资委整合的整体思路，扶优助强将是主要模式，而基本手段应该是依托资本市场，把好的资源通过整体上市、资产注入等方式来增强上市公司的盈利水平和持续经营能力。那么，按照产业结构调整和资产整合的战略方向，我们的投资策略就变得十分简单，只要把握住以央企为背景的优势企业 股票，就能够分享到股市发展的平均收益，同时享受到这些企业在整合中因为增量资源形成的业绩快速提升而带来的超额收益。
1 我们为什么关注央企整合
央企拥有丰富的未上市资源
央企作为中国经济运行的核心力量，具有得天独厚的资源优势( 2915.303,34.28,1.19%)。从2003 年国资委成立以来，央企的经营稳步增长，2006 年159 家中央企业全年实现销售收入81368.8亿元，同比增长20.1%；实现利润7546.9 亿元，同比增长18.2%。
央企的优势在于其拥有庞大的资产，截至2006 年底，央企资产总额已经超过12万亿元， 而两市目前总市值才10.5 万亿。从我们统计与央企相关的近200 家A 股上市公司来看，这些上市公司06 年3 季报显示的总资产为2.3 万亿，即使考虑到海外上市的央企子公司，相比12 万亿的央企总资产而言，仍然有巨量的未上市资源，更何况海外上市的央企子公司也都有回归A 股的计划。
因此，央企所拥有的大量的未上市的资源决定了相关上市公司未来资产注入的空间是十分巨大的，对上市公司基本面的改善也可能是翻天覆地的巨变。这也就意味着，投资于这些上市公司，未来可能获得的收益将是十分惊人的。
央企整合的预期强烈
资产注入的一个要素是集团拥有大量的未上市资源，另一个要素就在于集团资产注入的意愿是否强烈。我们认为央企存在十分强烈的整合预期，已经不单是集团意愿的问题，而是受到政策的驱动。这决定了资产注入的这种行为不仅仅是单个孤立的案例，而是众多企业组成的主题性投资机会。
从国资委的目标来看，已明确提出到2010 年，中央企业要调整和重组至80-100家。在过去三年，中央企业共有73 家企业参与了38 次重组，企业户数从196 家减少至目前159 家，按每年10 家左右的速度整合。而目前，至少还有59 家需要在4 年内整合完成，平均每年要整合15 家左右，整合的速度将明显加快。
2、央企整合的方向
在国资委颁布的《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》(以下简称为《意见》)中，国资委对国企和央企改革的方向和措施有明确的指导，从主要的措施来看有：鼓励整体上市，向上市公司注入资产、明确主业，主辅分离、培育特大型企业集团、建立淘汰机制、促进央企和地方企业重组、促进应用技术研究院所与相关生产企业的重组等
A、按照主业清晰的原则建立大型集团
《意见》提出到2010 年要培育出30 至50 家具有国际竞争力的大企业集团，目前央企旗下有13 家央企位列世界500 强。通过央企之间的整合，一些有实力的集团进行吸收合并，进而成为世界级的大型企业集团是未来一大趋势。
B、研究所与生产企业的整合
《意见》中指出将积极推动应用技术研究院所(以下称研究院所)与相关生产企业(包括大型工程承包企业)的重组。研究所未来整合的方向比较明确，就是与有实力的生产企业合并或重组，而旗下的上市公司也将随之更换门庭，从研究型的母公司转为生产型的母公司，对上市公司而言有希望获得更多经营性的资源。
C、央企整合旗下上市公司
在央企整合的过程中，对上市公司带来的机会主要表现为三个方面，一是对旗下上市公司的整合，典型的方式有两种，包括中石化、中石油、中铝的私有化模式和针对旗下上市公司的情况进行资产注入或整体上市；二是对外的扩张，利用资本优势收购其它上市公司是主要模式，并进一步利用央企的行业地位，对行业资源进行整合；三是对于旗下只有一家上市公司的央企来说，快速做大这唯一一家上市公司的预期更为强烈。
《意见》提出要大力推进改制上市，提高上市公司质量。积极支持资产或主营业务资产优良的企业实现整体上市，鼓励已经上市的国有控股公司通过增资扩股、收购资产等方式，把主营业务资产全部注入上市公司。对于整体上市和资产注入目前市场关注最多，沪东重机( 96.13,0.00,0.00%)和东方电机( 56.50,1.50,2.73%)的案例已经清晰地向我们展示了这种机会给投资者带来的巨大收益。
D、央企旗下的“独苗”上市公司
央企旗下的资源或多或少，军工、电子信息、电力行业央企旗下就有大量的上市公司，这种情况下，未来央企需要给出较大的整合力度，由此带来的问题是方向不够明晰，投资者把握的难度较大。而对于旗下只有一家上市公司的央企，则未来整合的不确定性大大的降低，央企很有可能借这个“独苗”上市公司完成资产的整合和整体的上市，我们建议投资者对此予以重点的关注。
3 最值得期待的行业整合
由于国资委主导的央企整合最大的目的在于央企提高竞争力，主业做到行业的前三名，因此央企整合实际上是行业的整合，通过行业的层面，我们更能把握各个央企未来可能的动向。
《意见》首次明确了必须国有控股的七大行业，包括军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等七大行业(不涉及金融、铁路、邮政等领域)。这些行业无疑是我们关注的重点，从这七大行业来看，军工和电网电力上市公司比较分散，缺少集团上市公司，未来整合的空间较大，是重点关注的对象。石油石化、电信、航运、煤炭等央企的上市公司主要以H 股为主，并且很多都有回归A 股的计划。民航业几大航空公司已基本实现整体上市。
《意见》同时也指出，国有经济对基础性和支柱产业领域的重要骨干企业保持较强控制力，包括装备制造、汽车、电子信息、建筑、钢铁、有色金属、化工、勘察设计、科技等行业。
军工
军工类的央企共有11 家，是存在整体上市和资产注入机会最多的行业。目前军工集团的股份制改革仍没有彻底，相当一部分还没有建立起现代企业制度，这使得相当数量的企业效率较低，没有办法通过规范的公司运作方式提高军品科研生产能力和效率。另外，军工集团业务的证券化较低，在军工做大做强的背景下，存在资金不足的压力，因此后市通过改制上市，通过资本市场实现资本的充足和体制的完善是改革的趋势。
在2006 年，一些军工集团已经开始操作一些资产的注入，并给市场带来了较大的投资机会。洪都航空( 29.19,-0.21,-0.71%)借股改之机实现了洪都集团的整体上市，贵航股份( 17.42,0.85,5.13%)受资产注入影响股价接连攀升，西飞国际( 25.35,1.85,7.87%)作为中航一集团资本运作的主要平台，更是在资产注入方面令市场预期不断。中船集团将旗下外高桥( 13.25,0.01,0.08%)等三家船厂资产注入沪东重机，使沪东重机产业链延伸并成为内地资本市场最大造船企业，这一整体上市案例将本次资产注入浪潮推向了一个新的顶峰。
电网电力
国资委旗下的电力企业共有12 家，除三峡工程开发总公司外，其它十一家公司是在2002 年底电力体制改革时，从原国家电力公司中分拆而来。包括国家电网公司、中国南方电网有限公司两家电网公司，中国华能集团公司、中国大唐集团公司、中国华电集团公司、中国国电集团公司、中国电力投资集团公司等五家发电公司，以及中国电力工程顾问集团公司、中国水电工程顾问集团公司、中国水利水电建设集团公司和中国葛洲坝( 13.99,1.27,9.98%)集团公司等四家辅业公司。在这12 家电力企业中，目前共有7 家旗下有控股的A 股上市公司共计16 家。另外，国家开发投资公司旗下控股国投电力( 13.98,0.04,0.29%)，也是从事发电的企业。
航运
国资系统从事运输行业的央企主要包括中国远洋运输(集团)总公司、中国海运(集团)总公司、中国长江航运(集团)总公司、中国对外贸易运输(集团)总公司、招商局集团有限公司以及中国诚通集团等六家大型国有企业。
从各集团拥有的上市公司来看，各家集团都有利用资本市场做大做强的意愿。各家公司基本上都针对自己不同的业务领域进行了分拆进而打包上市。中海集团有计划分拆散货业务上市，中远集团则有计划分拆油轮和干散货业务上市；长航集团的主要运输业务基本上全部上市，招商局集团的上市公司也非常多。可见，各主要央企对资本市场的重视程度。
短期内值得关注的重组事件：1) 南京水运( 12.85,0.16,1.26%)(600087)拟收购母公司南京油运油轮资产。目前南京水运的母公司南京油运拥有海上运力160 万载重吨，并且签定了大量的4.6 万吨级和30 万吨级的油轮定造计划，根据南京油运的运力扩张计划，到2010年其拥有的VLCC 将达到7 艘，4.6 万吨级油轮达到20 艘。因此，如果南京油运的资产能够注入南京水运，公司未来三年运力将实现跨越式增长。预期南京水运将在短期内通过定向增发的方式收购母公司油轮资产。但是在央企整合的大背景下，南京水运和其母公司南京油运面临着来自国资委和长航集团的压力，不排除公司在压力下短期推出整体上市的可能。2) 中国诚通集团，诚通集团是1992 年由原物资部直属物资流通企业合并组建的，近年来，诚通集团在企业重组、业务整合、资产处置方面成效显着，拥有三家专业化的资产经营平台，从事产业整合、不良资产处置、企业改制、企业托管等工作。预计，在央企主辅分离的大背景下，央企的物流资产将不断剥离和划拨到中国诚通集团，中国诚通集团旗下的中国物资储运总公司将对相关资产进行整理，最终注入上市公司，实现物流资产整体上市目标。这将是一个长期、持续的过程。2007 年，旗下上市公司中储股份( 12.60,0.09,0.72%)有可能通过定向增发进一步收购中储总公司资产，实现阶段性整体上市目标
石油石化
中石化和中石油是最早整合旗下子公司的央企。经过整合，石油石化行业已经比较清晰，后市中海油、中石油有回归A 股的可能。中国石化( 11.40,-0.23,-1.98%)是较早整合旗下子公司的央企。目前已启动第二轮整合。
电信
我们认为从行业发展的长期态势来看，电信行业重组伴随3G 发牌势在必行。从现有网络设施来看，目前国内现有三张2G/2.5G 网络，即移动GSM/GPRS 网络，联通GSM 网络，联通CDMA 网络，3G 有三种制式的标准WCDMA, TD-SCDMA, CDMA2000，为了避免重复投资，我们认为从无到有新建3G 网络的可能性不大，最好的解决方案只能是从现有的三张网络中升级，其中CDMA2000 只能由联通CDMA 网络升级，另外两张GSM 网络从技术角度既可以向WCDMA 升级，也可以向TD-SCDMA 升级，
从现在的资产规模，盈利能力来看，国内运营商的排序分别是中移动、中电信、中网通、中联通，让最弱的两家合并对于保持均衡竞争来说也是合理的。
我们认为未来最有可能的3G 发牌和重组方案就是：
中国移动(TD-SCDMA)
中联通+网通合并重组或以其它的参控形式(WCDMA)
中电信(CDMA2000)
TD以现有预商用测试网络为基础开始规模建设，未来将同时发放三张3G 牌照，但无论牌照怎么发放已不影响今年TD 的实质性投入，TD 网络设备的大规模的采购和基建将在今年三月拉开帷幕。
房地产
004 年6 月28 日，国资委曾发出《关于中央企业房地产业重组有关事项的通报》，央企房地产业务重组由此拉开了序幕。在2006 年末，国资委将以房地产为主业的央企名单如下：中国建筑工程总公司、中国粮油食品(集团)有限公司、中国中化集团公司、中国铁道建筑总公司、中国保利集团公司、招商局集团有限公司、华润(集团)有限公司、中国铁路工程总公司、中国冶金科工集团公司、中国水利水电建设集团公司、香港中旅(集团)有限公司、华侨城集团公司、中国葛洲坝( 13.99,1.27,9.98%)集团公司、南光(集团)有限公司、中国房地产开发集团公司。
目前，与央企重组有关的房地产上市公司主要涉及到*ST 中房(600890)、深南光A( 17.48,0.75,4.48%)(000043)、万科A( 18.76,-0.70,-3.60%)(000002)、华侨城A( 25.99,0.19,0.74%)(000069)、招商地产( 33.09,1.99,6.40%)(000024)、中粮地产( 16.49,0.00,0.00%)(000031)、保利地产( 34.99,-1.04,-2.89%)(600048)等。重组的大背景给这些公司带来了丰富的想象空间，投资的关键是央企房地产业务的整合能否给上市公司带来实质性改变。我们认为虽然中房集团是央企重组最积极的一家，但进展一直比较缓慢，短时间内*ST 中房(600890)能否受益还有较大的不确定性，但是我们认为公司基本面已经有好转的迹象；深南光A(000043)实际控制人为中国航空工业第一、二集团公司(隶属国资委)，公司大股东有望借助深南光将旗下效益突出的房地产业务整体上市；万科A(000002)实际控制人为中国华润总公司，凭借在业内的实力及品牌影响力，万科将在央企地产资源整合中占据一定优势，给予公司“买入”评级；中粮地产(000031)借壳上市，使公司基本面发生了重大的变化，伴随着国内房地产行业的良好发展前景和A 股市场的理想价格，集团将逐步将旗下拥有丰富土地储备的鹏利国际的资产注入到上市公司，因此我们给予“买入”的评级；对于华侨城A(000069)，未来集团整体上市可期；此外，针对招商地产(000024)、保利地产(600048)，我们认为央企地产业务的整合对它们是长期的利好，因此维持“买入”的评级。
电气设备
目前，电气设备行业中共有5 家上市公司为央企控股公司，分别为：东方电机( 56.50,1.50,2.73%)(600875)、东方锅炉(600786)、国电南自( 16.98,0.46,2.78%)(600268)、国电南瑞(600406)、阿继电器(000922)；其中东方电机和东方锅炉同属中国东方电气集团公司旗下。
哈尔滨电站设备集团公司、中国东方电气集团公司为我国三大发电设备生产集团之二；中国华电集团为我国五大电力集团之一、国家电网公司为我国两大电网公司之一。这些公司均拥有众多的优质资产，在这些公司的支持下，上市公司产业链可能得到完善、或者资产质量有望得到改善。对于该类公司将予以重点关注。
阿继电器，公司05 年、06 年前三季度均出现亏损，集团公司注入“自动控制相关资产”的承诺给公司扭转经营亏损局面带来良好预期。
钢铁
我国钢铁工业联合重组工作已开展10 年之久，有一批企业参与了联合重组。其中，对联合重组工作有较大影响的企业集团主要有宝钢、华菱、攀钢、东特、鞍本、新唐钢等。我国钢铁公司的并购重组分两种方式：一是对集团资产收购，完成集团的整体上市。继宝钢、武钢、鞍钢完成钢铁主业整体上市后，2006 年，太钢、包钢、本钢等钢铁上市公司也陆续通过增发收购集团相关资产，实现钢铁主业整体上市。二是对不同钢铁公司之间的横向兼并收购。阿塞洛与莱钢集团2006 年2 月签署股份购买合同；济南钢铁( 15.27,0.18,1.19%)与莱钢集团合并重组为山东钢铁公司正在进行中；宝钢集团与八钢集团于07 年初签署重组协议，使国内钢铁企业跨地区资产重组有了实质性进展。
化工
化工类上市公司涉及央企的并购基本上是围绕中国化工集团来展开。2004 年5 月，中国蓝星集团与中国昊华化工集团携手成立中国化工集团，成立的目的是将化工行业众多规模小、布局分散的企业进行联合重组、做大作强，参与市场竞争。
化工集团基本通过控股上市公司大股东来实际控制上市公司，例如黑化股份( 7.86,0.44,5.93%)、河池化工、沙隆达等。对旗下上市公司整合主要有两个方面：一是将相关优质资产陆续注入上市公司；如星新材料( 37.32,0.00,0.00%)(600299)，06 年通过定向增发注入集团化工材料类优质资产，接下来，集团优质资产会继续注入。另外，我们认为化工集团通过全资子公司中国农化总公司可能对沙隆达(000553)注入相关资产，围绕农药产业取得大的发展。二是将关联度大或业务类似的公司合并、做强；我们认为，蓝星清洗( 10.08,0.92,10.04%)(000598)和沧州大化( 16.73,0.38,2.32%)(600230)的TDI 产业相同，下一步集团公司有可能对其进行整合。
现在，有消息称中国化工集团全资子公司中国昊华化工集团公司正在酝酿整体上市。若上市最终实现，那必将引发化工集团内部一轮新的资源整合，带来新的投资机会。
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