这里，我将通过对当前钢铁行业的深度分析，全面揭示钢铁行业的投资价值，并解答钢铁行业最热点5个话题：

　　问题一：钢铁行业濒临周期性峰值还是迎来新一轮景气周期？

　　问题二：国内钢铁上市企业中报大增的原因？

　　问题三：经济下滑和房地产拐点对钢铁行业的影响？

　　问题四：国内钢铁价格还有多大得上调空间？

　　问题五：国内钢铁股到底是高估还是低估？

一、 近年粗钢产量增长的不断下滑，预示钢铁行业将迎来新一轮景气期间

　　粗钢产量是判断钢铁供应是否合理和未来钢铁行业走势最核心的指标。近三年，粗钢产量增长一直处于不断下滑趋势中，尤其07年10月以来粗钢产量的大幅跳水，致使目前粗钢产量增长已经双重落后于GDP和投资增速，此外，粗钢产量增长也已经低于国内净需求增长，预示着钢铁行业将迎来新一轮景气期间。

　　（1）粗钢产量增长一直处于递减趋势，07年末中小钢企倒闭潮加重了这一趋势

　　自07年2月以来，月度粗钢产量增长一直处于递减趋势，以08年前5月粗钢和钢材产量增长9.4％、12.5％对比2007年增长16.8％、21.3％，增速下滑了40％以上。

　　图一可见，自07年10月粗钢产量增速突然跳水，并一直延续到今年。主要原因是07年10月新一轮铁矿石谈判导致国内铁矿石价格暴涨，进一步扩大现货矿与长协矿的价格差距，引发的07年末中小钢企纷纷停产倒闭。这个命门阻碍了粗钢产量近一两年难有大幅反弹。

2）国内净需求增长与粗钢产量增长向上交叉，预示今年钢铁行业可能正处于新一轮景气周期的开始

　　国内钢材净需求是国内粗钢产能扣除净出口得出的数据。图二表明，今年已经出现国内净需求增长与粗钢产量增长两线的向上交叉，国内净需求增长重现2004年前粗钢产量增长上方，而2004年前，也正是钢铁行业上一轮景气周期。

3）今年粗钢产量增速已双重落后于GDP和投资增长，预示未来一段时期钢材供应偏紧

　　我国GDP增长主要靠投资驱动，因而我国粗钢产量增长合理位置应位于投资增速与GDP增速之间。

　　从图三看，粗钢产量已在06年先于GDP和投资增长开始调整。今年1-5月，粗钢产量增长首次低于GDP增长下轨，已经双重落后于投资和GDP增长。当05年粗钢产量增长突破投资增长上轨时，随之而来的是钢铁行业的过剩和利润下滑最严重的时期。

　　即使今年投资增速剔除PPI 指数8.2％的增长，粗钢产量增长仍大幅落后于投资增长，这说明一段时期内国内钢材将出现供应偏紧局面。由此，也说明近期钢铁行业濒临峰值论者所担心的投资增速下滑和经济放缓导致钢铁行业过剩是不存在的。

二、 从粗钢产量增长下滑，分析钢铁行业内部结构发展趋势

　　本轮铁矿石价格暴涨和近期出现的房地产业拐点，将在钢铁行业内部产生两个趋势：中小民营钢企的加速倒闭，行业产能和利润向大中型国有钢铁企业加速集中。钢铁行业竞争从离散型走向集中。

　　（1）本轮铁矿石价格暴涨进一步打压中小钢企生存空间

　　今年以来，铁矿石、焦炭等钢铁主要原材料价格暴涨及国家推进的节能减排措施，不但进一步扩大了中小钢企同大型钢企在成本上的差距，更将这些中小钢企推向停产倒闭的边缘。

　　由于中国使用铁矿石50％以上依靠进口，国有大中钢企享有与国外矿山企业长协矿价格，而中小民营钢企只能买现货矿。今年铁矿谈判价格飙升65％-95％，更助推了现货矿与长协矿的价格差距。目前国内现货矿1400多元，长协矿涨价后也仅1000元左右，以63％品位矿石为例，每炼一吨生铁，持有长协矿大型钢企比使用现货矿的中小企业仅铁矿石成本一项就节约600多元。目前普通碳钢价格在5200-7000元，这块节约出来的成本已经占到了钢材销售价格9-12％。从07年大型钢企披露的报表看，大部分毛利处于10-15％，仅铁矿石一项，大部分中小钢企08年就将处于亏损边缘。

　　此外，今年焦炭价格的暴涨，由于大型钢企大都有自己的炼焦厂和同大型煤矿企业的长期协议供应，成本优势是显而易见的。对于油价大幅上调，大型钢铁企业都有铁路运输，大宗原燃料包括铁矿石、煤炭等都可以利用铁路运输，而目前铁路运费比公路运费价格低的多。国家今年力推节能减排淘汰落后产能的严厉措施，也使中小钢企生存环境更加恶劣。以浙江电价调整为例，对钢铁等8个高耗能行业的淘汰类、限制类企业分别提高每千瓦时0.05元和0.2元的差别电价，如果以大型钢企因这次电价提高2.5分吨钢成本提高10元，那限制类、淘汰类的中小钢企吨钢成本将分别提高20、80元。

　　由以上几项造成两类企业巨大的成本差距，导致了07年末中小钢企开始纷纷停产，虽然今年钢材不断地提价，使不少中小钢企仍在生死边缘挣扎，但随着时间的推移，任何钢材市场微小的调整，都会将这些企业推向停产倒闭的境地。

　　（2）房地产拐点带来的经济结构调整，使中小企业难逃本轮倒闭的宿命

　　中小民营钢铁企业崛起路线和产品结构，均注定其难逃这波房产行业调整的宿命。

　　2000年至今，全球钢铁产量总体增幅中，78％来自中国，而近5年国内钢铁增量的2/3来自民营钢铁企业。2002年，国内粗钢产量1.8亿吨，其中民企产钢3000万吨；2007年，国内粗钢产量跃升到4.9亿吨，其中民企钢产量已达2亿多吨。5年中，国内钢铁的增量2/3来源于民营钢铁企业。导致这次民营钢铁业 “大跃进”的原因正是从02年开始我国房地产业崛起对钢铁需求的激增，几乎只要与钢铁沾边的企业都赢利。

　　对比国有大中钢企和中小民营钢企产品结构也可以发现，国有大中钢企产品结构中大部分是高端板材，螺纹钢等建材只占很少部分；而中小民营钢企产品基本都是与房地产相关的螺纹钢和低端板材。随着今年房地产行业拐点出现和未来房产投资放缓，处于巨大的成本劣势而且产品结构单一的中小民营钢企必然面临大面积倒闭的命运。而留下的产能空缺将给国有大中钢企带来极大的议价能力和产能扩张空间，这一点已经可以从近期三钢闽光中报业绩预增130-160％并获得产能利润双增长得到验证。

　　（3）本轮铁矿石价格暴涨，行业产能和利润进一步向大中型国有钢企集中

　　虽然今年1-5月钢铁产量增速虽仅为过去两年同期增速的一半，但行业利润却在去年同期120％爆炸式增长基数上依然增长了25.6％。此外，今年前5月利润产量增长比仍维持2：1的07年行业峰值水平（07年2：1、06年1：1）。

由于占全国消耗铁矿石总量20％ 的长协矿全部掌控在27家大中型国有钢企手中，从近期三钢闽光、济南钢铁、八一钢铁披露的中报预期50％-200％的利润增长，和年初媒体大量报道的中小钢器纷纷倒闭的新闻中，不难看出，钢铁行业利润正在向国有大中型钢企集中。

　　此外，由于中国钢铁行业的离散性，2007年国内前10大钢企产量仅占全国总产量的34.5％，而中小民营钢企至少握有40％产量，即使鞍钢鲅鱼圈、首钢曹妃甸、宝钢防城港等千万吨级项目投产，也很难在2年内弥补中小钢企纷纷停产带来的供应下滑局面，这将给大中型国有钢企释放产能留下了巨大的空间。 

三、 国内外钢铁供求关系分析

　　大中型国有钢企主要下游设备制造业产量和投资增速依然强劲，未来5年全球钢材市场存在着5亿吨的供应缺口，由于建厂周期和成本优势，决定了中国是唯一有能力满足全球供应的国家。此外，目前中国不但是全球钢材价格最低的国家而且国内外钢材价差巨大。

　　（1）国内钢铁主要下游产业产量增速和投资比重增长依然强劲，均高于钢铁业相应指标

　　我国设备制造业钢铁使用量占钢铁需求的41％，也是国有大中型钢企主要下游需求产业。08年1-5月，汽车、家电、专用设备制造、船舶等主要钢材使用下游行业产量增速均在钢铁产量12.5％增速之上，专用设备、船舶等行业产量增速甚至达到了40-50％，是钢铁产量增速的近4倍。（见图三）此外，目前国内外钢材巨大价差，将进一步带给国内设备制造业成本优势，有助于推动未来出口的繁荣。

投资是判断产业未来供求关系最好的先导指标。08年1-5月，制造业占全部行业投资比重从07年同期的31.3％提高到32.5％，提高1.2个点，而5个主要钢铁下游产业金属制品、通用设备制造、专用设备制造、交通设备制造、电器制造合计就贡献了1个点（从去年同期所占比重8.7％到今年的9.7％），而钢铁行业投资比重却同比下降了0.1个点（从去年的2.5％下降到今年的2.4％），见图四。钢铁业和下游产业投资比重一减一增可以预示未来2年间（钢铁建厂周期）钢铁业很可能出现供应趋紧状况。 

2）从国内外钢材市场巨大价差看国外市场对中国钢材出口提高关税的承受能力

　　近期LME钢坯期货价格已经突破1000美元/吨，目前我国是世界上钢材价格最低的国家。5月国内钢材出口反弹的动力来源于国内外钢材巨大的价格倒挂，中国与国外主要市场钢材价格倒挂20％以上，有些品种在某些主要市场价格倒挂已经超过了40％。

此外，从这波铁矿石涨价引发的钢材涨价幅度，国内涨幅也仅为国外涨幅一半左右，国内市场仍有很高的调价空间。

（3）全球未来5年钢铁供需缺口巨大，中国是唯一有能力满足全球供应的国家

　　2006年我国钢材从净进口国成为净出口国，07年钢材出口额已占我国钢材总产量的11％，全球对中国钢材的依存度越来越大。（见图九）

麦格理银行分析师Jim Lennon在伦敦欧洲钢铁市场年会上预测， 2007年至2012年间，中国以外的新增钢铁产能预计1.75亿，但中国以外的全球钢铁需求预计每年将增加2.4亿吨。其间，全球钢铁年产能须提高5亿吨，才能满足强劲增长的钢铁需求。

　　中国是唯一有能力及时实现新增产能、满足全球未来5年需求增长的国家。中国建一家炼钢厂资本成本和所需时间仅是其他国家的一半，中国可在12到18个月间建成一座大型联合炼钢厂，其他国家则需4-5年时间。审批与规划耗时长、环境政策复杂、技术劳动力成本高等因素是在国外建厂成本高于在中国的成本根本原因。

　　从近期中东多国取消钢铁进口关税、美国对中国中板反倾销初裁延期300天等全球各国对我国钢铁出口的政策转变也可以佐证全球钢铁供应吃紧状况。

四、 结论：国内上市钢铁企业将迎来黄金投资时期

　　目前，国内39家上市钢企大多属于大中型国有钢铁集团，大都手握长协矿供应协议或者座拥自有矿山，属于这波铁矿石涨价的3重受益者：首先，享有长协矿带来的巨大成本优势和现货矿成本决定的钢材市场价格带来高利润增长；其次，利用中小钢企纷纷停产倒闭留下的供应空缺，释放和扩大自身产能；第三，中小钢企纷纷停产倒闭带来的底价兼并重组机会。

　　此外，综合以上分析，目前国内大中型钢企将迎来未来3-5年金色的产业环境形势：

　　1. 本轮铁矿石价格暴涨导致的国内中小钢企的停产倒闭，已经使目前国内粗钢产量增长双重落后于GDP和投资增长，并落后于国内净需求增长，这预示未来一段时间钢铁供应将出现偏紧的局面。

　　2. 从国外内钢铁需求看，目前国内大中型钢铁企业主要下游使用产业在产量和投资依旧保持强劲增长势头，全球钢材市场未来5年也存在着5亿吨巨大的供应缺口。

　　3. 目前国内外钢材市场价格倒挂严重，国内钢材仍有很大提价空间，这表明国外需求对国内钢材出口可能上调关税有着很强的承受能力，此外也带给国内设备制造业在国际市场竞争很大的成本优势。

　　4. 7月初，BHP跟随力拓铁矿石定价表明延续30年的铁矿石定价机制还将继续，加之今年房地产行业拐点的出现，在这两者共同作用下，占全国钢铁40％产量的中小民营钢企将进一步加速停产倒闭，为大中型国有钢企产能扩张提供了广阔的空间。

　　最后，从产业投资经验看，一个高度离散的行业才孕育着产生明星企业的机会。正如猛牛乳业，过去几年正是突然崛起于曾经高度离散奶制品行业，现在牛根生自己也承认在目前奶制品格局已定的情况下再干出一个猛牛是不可能的。

四、 结论：国内上市钢铁企业将迎来黄金投资时期

　　目前，国内39家上市钢企大多属于大中型国有钢铁集团，大都手握长协矿供应协议或者座拥自有矿山，属于这波铁矿石涨价的3重受益者：首先，享有长协矿带来的巨大成本优势和现货矿成本决定的钢材市场价格带来高利润增长；其次，利用中小钢企纷纷停产倒闭留下的供应空缺，释放和扩大自身产能；第三，中小钢企纷纷停产倒闭带来的底价兼并重组机会。

　　此外，综合以上分析，目前国内大中型钢企将迎来未来3-5年金色的产业环境形势：

　　1. 本轮铁矿石价格暴涨导致的国内中小钢企的停产倒闭，已经使目前国内粗钢产量增长双重落后于GDP和投资增长，并落后于国内净需求增长，这预示未来一段时间钢铁供应将出现偏紧的局面。

　　2. 从国外内钢铁需求看，目前国内大中型钢铁企业主要下游使用产业在产量和投资依旧保持强劲增长势头，全球钢材市场未来5年也存在着5亿吨巨大的供应缺口。

　　3. 目前国内外钢材市场价格倒挂严重，国内钢材仍有很大提价空间，这表明国外需求对国内钢材出口可能上调关税有着很强的承受能力，此外也带给国内设备制造业在国际市场竞争很大的成本优势。

　　4. 7月初，BHP跟随力拓铁矿石定价表明延续30年的铁矿石定价机制还将继续，加之今年房地产行业拐点的出现，在这两者共同作用下，占全国钢铁40％产量的中小民营钢企将进一步加速停产倒闭，为大中型国有钢企产能扩张提供了广阔的空间。

　　最后，从产业投资经验看，一个高度离散的行业才孕育着产生明星企业的机会。正如猛牛乳业，过去几年正是突然崛起于曾经高度离散奶制品行业，现在牛根生自己也承认在目前奶制品格局已定的情况下再干出一个猛牛是不可能的。

　五、 附录：我国钢铁企业与全球主要钢铁企业估值对比

　　国内分析师叫空钢铁共三个套路：市盈率、周期性行业、和吨钢重置成本。这里，选择国内7个最大的上市钢企（千万吨级以上）和5个全球最大钢企，以6月27日为基准日，通过对比这三种叫空工具，来探寻国内钢企的合理估值。