发表于 2019-04-26 18:00:34 股吧网页版
一个股评家的华丽转身——巴菲特研究会演讲精选

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非常感谢陈理先生和李晨先生对这次活动给予的大力支持。也有幸认识了钟兆民先生、王昕先生、徐之骞和曾航也是年轻有为。非常感谢。



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陈理先生让我讲讲一个股评家的华丽转身。我就谈谈我的一些感受,主要从以下几个方面谈。我是从股评转型做价值投资的,原先对价值投资认识不够深入,走过很多弯路,尤其是我管理私募基金那几年,如果那个时候有现在的思想,我想会做的非常成功。当然,现在仍然有很多不足的地方。有很多坏习惯,还没有改掉。这可能是转型过程中产生的阵痛,有时候还会有反复。



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我今天讲的内内容主要从下面几个方面谈



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从证券分析师到企业分析师的转变



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忽略了对宏观经济的关注



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忽略了对市场行为的关注



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能力圈范围的锁定



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研究更专注、更深入、理解更有穿透力



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最大的改变是从证券分析师到企业分析师的转变。原来关注的是股价走势规律的研究,但这么多年以来,虽然每个时期都有感悟,但很容易推翻原来的认识。尤其是不同的行情阶段都有不同的技术特点。尽管我对技术分析的认识也算是有独到的一面,但是不足以让我产生质变。完成了对企业分析师的转变,我最大的感受就是,牛熊市的认识在淡化,企业表现好坏的认识在增强。因为,我发现,寻找优秀的企业是抗击熊市的最好方法。



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第二个转变是,忽略了对宏观经济的研究。我越来越发现,研究宏观经济是人云亦云,一个经济学家都不一定能拿出独特的认识,我们一个普通的分析师又如何能做到预测宏观经济呢?无非都是从别人那里听来的,媒体上看来得,这些都不是我们的研究。因此,动辄CPI、货币供应量,这些都是自欺欺人的游戏。是给自己的主管判断找理由的。



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第三个是,忽略了对市场行为研究的关注。市场行为研究,最有用的是如何利用市场先生。但是以前我们没有意识到,成了市场先生的奴隶,而不是成为他的主人。尤其是猜测主力在干什么,这是一个很可笑的行为。我们坐在屋里,去猜测我之外的其他人都在干什么,尤其是所谓的机构都在干什么。机构分歧都很大,我们又如何得知,机构博弈之后的结果如何呢?与其去想机构在干什么,还不如去想企业家在干什么。



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第四个,能力圈的确定。现在对我们来说,能力圈离我们还太远。我们只能说对哪些行业比较熟悉或者好理解一些。但还不能说是自己的能力圈,还需要学习很多行业知识和专业知识。



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只有在自己所理解的范围内,更专注、更深入,才能对一个企业的理解力提升。所以说,与其到处选择股票,不如提高对一个企业的穿透力。



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接下来,我想说一下实践的问题。



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其实,我很羡慕专业投资人。投资人更容易学习和坚持价值投资。我们是从业人员,有时候处于工作需要,我们必须得关注每天的宏观信息,市场动态,甚至市场涨跌。比如,我每天都要为上证点金写一篇稿件,我不得不关注市场,但是这让我离市场太近。容易犯下错误。



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接下来,我想谈一下时间选择与波段操作的问题。真正的巴菲特经济护城河模式投资,是不涉及到时机和波段的。选择少数必然如此的企业,只买不卖,长期持有。用巴菲特的话说是,用合理或者低估的价格买入伟大的企业,让其自由发展。但是我们在实践的过程中,我们有时候找不到必然如此的企业。在中国,贵州茅台算是比较符合的。但是也不是完全没有风险。像那种可口可乐,全球性的消费,只靠秘密配方,大众都消费得起,不受经济波动影响。这种企业太少了,在中国还没有发现。因此,我们必然会涉及到时机问题甚至波段问题。我这里说的波段,大家不要理解为很短期的。是大的周期波动。



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按理说,一个ROE在逐年提高的企业,是不存在波段的,除非,股价出现非常不理性的波动,比如20062007年的极端行情。但是,当一个企业发展到一定时期后,会遇到瓶颈。ROE可能会出现持续回落,这时候,我们遇到的问题是估值重心会发生变化。比如,我们从苏宁电器就能看得出来。当ROE40%以上下降到20%时,我们面临的周期波动是非常剧痛的。甚至,还会遇到更残酷的竞争。我非常赞同李剑老师的说法,当一个竞争对手(京东商城)让你寝食难安时,护城河的宽度就值得怀疑了。再比如,茅台,这是价值投资的标杆企业,现在我们还没有发现很大的问题。将来有没有可能会遇到我们想象不到的风险呢?这些都值得我们去思考。我们原来很难想象,五粮液的动态估值会降低到15倍以下,现在也成为了现实。当然,以上这些问题,对一个个人投资者来说,只要你相信他的护城河不会消失,或者只是暂时的变窄,将来还会变宽,这种不利局面是企业发展过程中的正常波动。无所谓这种时机,股价下跌了,可以继续买进加仓买进,但是如果是管理别人资产的基金,这样的变化可能会给我们带来很大麻烦。如果当股价变得更便宜时,我们手里没有钱了,也是一个问题。



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所以我们选择企业时,尽量选择集万千宠爱于一身的企业,可以高枕无忧的企业。如果找不到,要尽量找接近的。



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波段操作和时机选择,不是价值投资所喜欢的,我们都厌恶他。那么怎么样才能让这种想法远离我们呢?最好的办法是寻找最伟大的企业,越是伟大,做波段的机会越少。



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我最近统计了很多公司的波动。其实,很多公司的股价波动都与利润增速有关,利润增速影响的是ROE的变化。因此,当ROE降低时,估值重心也会下降。如果利润增速不能远远大于估值重心下降速度时,股价想维持在原来的高度是有困难的。



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我们原来做过一个游戏,就是把你关起来10年,你只能选一个股票,你会选哪个。其实,这就是逼着我们去选择ROE能持续走高,至少不能降低,护城河能不断加深拓宽的企业。只有护城河能不断拓宽,让入侵者望尘莫及,我们才能在城堡中高枕无忧,过着无忧无虑的生活。



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以上说的不一定对,尤其是涉及到波段和时机问题,可能是巴菲特研究会和价值投资阵营中很难容忍的坏毛病。既然是坏毛病,怎么样去克服呢?除了寻找自身的性格弱点外,最重要的就是睡在护城河很宽很深的城堡里。



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最后,我想说到是,巴菲特的套利模式。研究一下巴菲特成功的关键,除了浮存金之外,最重要的就是无风险套利了。这是他成功的关键,尤其是早期成功的关键。很多人都忽视了。今天我通过要约收购的案例说说他的套利模式。据王昕先生讲,A股市场中套利机会不多,但是香港很多,都符合巴菲特的套利模式。大家仔细研究一下水井坊的要约收购的例子,就明白巴菲特套利模式的方法。在这里,我需要强调一下的就是,巴菲特的套利不是都做得,要看公司的。要具备两个条件:1、并购兑现的时间,如果很长,机会成本会增加;2、如果并购终止,那么企业本身必须有投资价值,否则宁可放弃。



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时间关系,大家可以根据要约收购的案例仔细揣摩一下。到了午饭时间了,我的演讲就到这里。谢谢大家。



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