經濟處半復蘇狀態
申銀萬國認為，經濟復蘇分為政策主導與市場主導兩個階段。從中國經濟的三條產業鏈看，基礎設施投資產業鏈的啟動、房地產產業鏈的正常化是今年中國經濟V型回升的主要動力，而出口產業鏈總體低迷是經濟復蘇的主要障礙，中國經濟總體上處於半復蘇狀態。此種情況下，出口將成為決定中國經濟前景以及左右政策「伸縮」的關鍵因素。
由於美國作為全球第一大進口國，其經濟景氣的變化對中國出口影響尤其明顯，通過對美國經濟的分析，預計四季度中國出口增長率跌幅將收窄到6%左右，明年出口增長率將恢復到10%以上，同時明年投資和出口組合的狀態將呈現投資增速回落、出口增速回升以及經濟溫和復蘇，以及相對應的溫和通脹。
由於出口以及中國經濟是否恢復自主增長仍需確認，申銀萬國認為宏觀調控的總體基調改變的可能性不大，政策變化更多地體現在政策的微調，表現在：首先，信貸和貨幣政策的正常化；其次，政策重點從需求管理轉向供給管理。控制過剩產能、鼓勵民間投資、扶持新興產業將成為未來政策的重點。
對於未來三個月A股的走勢，申銀萬國的判斷是：區間震盪，下有支撐，上有壓力，而業績復蘇與政策正常化將是決定這一走勢的兩個關鍵因素。
從業績因素看，首先，伴隨著中國宏觀經濟V型回升的勢頭，預計即將披露的上市公司三季報將會確認企業業績的復蘇態勢，這將為股市提供估值上的支撐；然而，盈利預測再度上調的空間有限，不能成為繼續推升股指的主要理由；其次，臨近年底，投資者對盈利預測的估值基準，極可能從關注今年的估值水平，轉向關注明年的估值水平，這會打開股價上升空間。這種「四季度效應」在海外股市表現得非常明顯，在中國，則表現為「十一月效應」。
經濟過熱風險在減少
從政策因素看，隨著宏觀政策從保增長轉向調結構，經濟快速過熱的風險正在減少；同時，隨著信貸政策的正常化，監管核查力度的加強，都將增加信貸資金游離於實體經濟之外的難度，這意味著單靠流動性推升估值的階段已過去；最後，融資政策正常化，主板IPO、再融資、創業板開閘、國際板規劃，未來的融資壓力顯著，這將給A股市場施加估值上限的約束。
值得留意是，近期中國土地市場的熱潮進一步蔓延，這將支撐房價的進一步走高，甚至導致出現開發商捂盤惜售的現象，而購房者的追高熱情料將在房價繼續攀升和信貸趨緊的雙重壓力下有所退潮。房地產市場作為中國經濟增長的重要引擎，如果成交量在國慶節後下跌，則這一引擎很有可能熄火，即房地產投資與新開工面積下跌。如果下游房地產的需求減弱，上游企業如水泥、鋼鐵的過剩產能將無法消化，不排除第二次「去庫存」的可能。
因此，在配置方面，推薦業績增長確定性高，同時估值上相對被低估的板塊，包括銀行、保險、電氣設備、高速公路、建築裝飾、化學製藥、飲料製造等行業；同時，也建議關注政策正常化的受益行業，包括低碳經濟（新興能源）、消費品、區域經濟規劃 產業振興規劃的交集、以及A-H折價的板塊。
