?? 在上周的行业分析里谈到，巴菲特把所有公司只分做2类：有持续竞争力的公司和普通公司。他只投资于有持续竞争力的公司。今天浅谈一下他是如何发现他的投资目标的。

?? 我认为；巴菲特从他的老师格雷厄姆（价值投资的发明者）身上学到了股票的价值评估和安全边际，把对股票价值静态的评估发展成动态的跟踪。这其中他还借鉴了费雪的投资成长股思想。发展出了他自己的投资理念“股权债券理论”（我起上理论的名字）。

?? 　20世纪80年代后期，巴菲特在哥伦比亚大学作过一个演讲，内容是关于那些具有持续性竞争优势的公司为何有如此强大的、可预测的利润增长，这种增长使其股票变成一种息票利率不断增长的股权债券。

.

.
　这种债券就是公司的股票，而它的“息票利率”就是公司的税前利润，它不是公司派发的红利，而是公司实际的税前利润。

????对巴菲特来说，一家具有持续性竞争优势的公司，其股票相当于一种股权债券，公司的税前利润就是债券所支付的息票利率。

　　但不同于普通的债券，股权债券所支付的息票利率不是固定的，而是年复一年地保持增长态势，股权债券的价值自然也在不断地攀升。

　　这是巴菲特买入一家具有某种持续性竞争优势的公司时所发生的情况：每股收益一直保持增长—或者是通过销售业绩的改善、运营规模的扩大、收购新公司，或者是公司用积累的库存资金进行股票回购。随着公司利润的增长，巴菲特最初投在这些股权债券上的回报也随之增加。

????股权债券（其市场价值）=每股盈利/长期公司债券利率

??? 下面我以1987年--2007年，巴菲特投资的可口可乐为例说明；

??? 1987年巴菲特开始以平均每股6.5美元的价格购入可口可乐公司股票，该公司的税前利润为每股0.70美元。

??? 可口可乐公司的税前利润以每年大概9.35%的增长率增长，截止到2007年其每股收益为3.96美元。这意味着，巴菲特初始投资的每股6.5美元的可口可乐公司股权债券，在2007年支付了每股3.96美元的税前回报给他，这相当于61%的税前年回报率。

??? 股票市场一旦看到这些回报率，终有一日会重估巴菲特的股权债券价值，反映出其增长价值。

??? 2007年，可口可乐的税前每股收益为3.96美元，按照6.5%的长期公司债券利率计算，其每股股票价格应在60美元($3.96÷0.065=$60)。而2007年，可口可乐的股价一直在45-64美元间波动。

??? 时间追溯到1987年，巴菲特是如何判断可口可乐的内在价值的呢？

??? 每股6.5美元、税前收益为66%的股权债券的股权债券在2007年的价值相当于1987年价值的多少？

??? 使用7%的贴现率（1987年长期利率的水平），贴现回报率为17%，每股税前收益：17%*6.5=1.10美元，每股股票价值：1.10*14(1987年市盈率)=15.40美元。

??? 因此巴菲特可推算，他在1987年以每股6.5美元买入一份可口可乐公司股权债券，并持有20年，那么这份股权债券的内在价值将为15.4美元。

???? 按照可口可乐股权债券的市场价格——每股64美元，巴菲特计算出他的初始投资为他带来了12.11%的复利回报率。（您可能认为这样的收益率很低，但他的公司平均年收益率16%，平稳的增长使他成为股神，多少大师都被淘汰。）

??? 巴菲特的复利：如果您在1964年投资了1万美元巴菲特的基金，那现在的市值8000万美元。

?

巴菲特如何确定购买一家理想企业的最佳时机

??? 巴菲特认为，你支付的成本将直接影响你的投资回报率。比如他将一家具有持续性竞争优势的公司股票当做一种股权债券，为之支付的价格越高，初始投资回报率和投资该公司未来10年的利润回报率也就越低。 因此，你为一家具有持续性竞争优势的公司所支付的价格越低，那你的长期回报将越高。（在此，他引入了“安全边际”概念，用他自己的话就是：用40美分买价值1美元的股票。）

??? 在熊市开始买入。从长远来看，它们绝对是不错的买卖。

??? 还有，当一家优质公司面临一个偶然的、可解决的困难时，一个完美的买入契机就从天而降。

??? 在市的高点，应该与这些优质公司保持距离。当这些优质公司以创历史新高的市盈率时，如果投资者以高价跟进的话，即使是一家受益于某种持续性竞争优势的公司，它也可能仅为投资者带来平庸的业绩。

?

巴菲特如何确定卖出出时机

??? 有时卖出一些优质公司也是有利的选择。

??? 第一种情况是当你需要资金投资于一个更优秀的、价格更便宜的公司时，这种机会偶然会有。

??? 第二种是当这个公司看起来将要失去其持续竞争优势的时候。

??? 第三种情况发生在牛市期间。当处于疯狂购买热潮的股市将这些公司的股票价格推至顶峰时，股票的当前售价远远超过了其长期内在价值。

??? 一个简单的法则：当我们看到这些优质公司达到40倍，甚至更高的市盈率时，就到该卖出的时候了。但是，如果我们在疯狂的牛市中卖出了股票，不能马上将这些资金投出去，因为此时市场上所有股票的市盈率都高得惊人。我们能做的就是稍稍休息一下，把手里的钱投资国债等，然后静静等待下一个熊市的到来。总会有另一个熊市在某处等着我们，让我们有机会买到一些廉价的、令人惊叹的、具有持续性竞争优势公司的股票。??

?????我认为关键就在2点：价值的发现和持续的跟踪。

???? 有兴趣的朋友可参看格雷厄姆和费雪的学说。
????