? （转荐）驳斥创业板的“熊市”、主板的“牛市”谬论

最近，在中国资本市场流传着这样一种说法，随着沪港通、深港通的到来，中国A股的真正牛市即将来临，而且会比历史上任何时候持续的时间都会长，但牛市不包括创业板，创业板是绝对的“熊市”，估值雪崩。

持有这种观点的人，不乏股票投资界“高手”、“大佬”（注：我很少听他们布道、宣扬，因为我首先必须弄清楚他们的人品是否诚实可信，其次，我只阅读“价值投资理论”书籍的原著，并进行独立思考、亲身实践，不受那些披着“价值投资者”假外衣的人蹂躏。具有讽刺意味的是，朋友们说，“你只要把他们的话当作反向指标，准行”）。

我无意冒犯他们，不想与他们过意不去，只是想就事论事，也没功夫一一考察他们的人品、学识和投资业绩，是好是坏，投资者自有评判，在评判时千万别忘了带上一重要尺子，“5年内听了某某多少话，我盈利多少”？毕竟我们来到资本市场就是为了赚钱。在中国，5-8年投资，年复合增长收益率达到可观水平，就能说明问题，而一年时间太短，不能说事，运气的成分较多。

我也更没有意思，想哗众取宠，标新立异，只是想从人性的角度、一般常识，运用历史唯物观和辩证法来浅析资本市场相关的规律，并大胆地提出观点，诚邀投资者和我一起思考，互相帮助，走出乱阵，保持思路清晰，行动理智，真正做到，“举秋毫不为多力，见日月不为明日，闻雷霆不为聪耳”，“是故胜兵先胜而后求战，败兵先战而后求胜”（《孙子兵法》）。

一、无论是古今中外，大凡大多数人步调一致，都认为是“牛市“或“熊市”的时候，你得小心了，千万别盲从。当机构、资本大佬极力向你推荐某个板块或某只股票时，他们已捷足先登、建好了仓，该板块或股票已经不是冷门了。规律告诉我们，追逐“热门股”的人，要想取得好的收益基本很难，更多的是亏损。

有一段时间，当美国的股市疯狂、大家高唱牛市、换手率极高、投机盛行时，巴菲特无法找到可投标的，就毅然解散了投资公司。他还说，他在熊市取得的收益要好于牛市，在牛市中他很难跑赢指数。价值投资者应欢迎“熊市“的到来。

二、关于主板和创业板的几个问题

1、有人说，现在中国的牛市开始启动，又将重演上一轮牛市的“二八定律”（注：事后证明，在中国资本上是极不寻常的怪事），即，大盘蓝筹股，如银行、地产、券商、有色、保险、石油石化、煤炭股等大涨，中小市值的股票下跌（主要是指创业板），本人不敢苟同。翻看美国上百年的股市历史，每一次股票牛、熊市的发展模式都不一样，因股市分处不同的历史条件和经济水平，市场本身的体量也不一样，怎能说此轮牛市就会复制上次的呢？牢记这句话，“凡战者，以正合，以奇胜”。凡是优秀的投资者，如格雷厄姆、菲利普-A-费雪、巴菲特、邓普敦、彼得林奇等，无不是“逆向思维”的大师。

2、再说，中国经济旧的发展模式-高增长、高污染、高能耗，造成资源浪费、产能过剩等问题，经济增长难以为继。因此，中国政府下大力气要实现经济转型升级，淘汰和改造过剩产能，大力发展新型科技产业，只需保持GDP6-7%的中等发展水平。可以说以上“旧经济时代的明星”已经过了气，很难重塑辉煌了，美国、欧洲都如此。

“故善战者，求之于势，不责于人，故能择人而任势”（《孙子兵法》）。只要我们把握了大的基本面，我们才会有所作为，毕竟中国资本市场还处于“新兴加转轨”。多年的投资经验告诉我们，到国家大政所指的领域去淘金，胜数会大些。

3、无论哪里、哪个国家，资本市场都是为该国的经济服务的，为此，4年前，中国推出了创业板，让更多的中小企业上市融资，做大做强，帮助中国经济实现转型升级。可以说，初见成效，但任务还很艰巨，至少还需要8-10年，转型才能完成。因此，此时我们怎么能说，深港通后，市盈率和估值必定会向香港看齐，创业板市盈率回到3-5倍，出现估值雪崩，以失败而告终呢？这不是与国家大政方针背道而驰吗？

4、如果说，国家引进深港通的目的，是为了使自己的创业板“估值雪崩”，人为“熊市”，致使中小企业发行不了股票，失去融资功能，这可能吗？问题只能用发展的观点去看待，在发展中去解决。难道政策制定者们都是吃素的，连这点事先洞察事物的能力都没有，推出深港通，任由创业板“估值雪崩”？相信他们的智慧和能力吧！

5、不同的国家或地区（包括港澳台），因历史条件、背景、人文、投资者构成等各方面均不相同，其资本市场表现就大不一样。简单地讲，中国的资本市场因其发展的历史较短、机构投资者比例不高、散户多（80%以上），投资文化很不成熟，投机心理严重，还因经济发展速度快（以前10%以上，未来10年还将保持6%以上）、内需市场体量庞大，一开始股票发行时，市盈率就是20、30倍以上，怎么能与现今的那些发达国家或地区成熟的资本市场相比？他们的资本市场已经运行上百年了、经济增长负增长或慢增长（-0.1%至2%）、大部分是机构投资者（80%以上）、股票发行市盈率仅为3-5倍，尔后市盈率超过20倍算高了。大家所站的起跑线不一样，现在就因深港通的到来，大陆创业板的股票平均市盈率，短时间就向香港看齐，回到3-5倍，可能吗？危言耸听！

6、再说，香港的创业板都是死水一潭，许多年都没发行新股，失去了应有的“造血”融资功能，连阿里巴巴集团都从香港市场撤出，跑去了美国，并成功高价Ipo募资。香港本身就没有什么“创新型”高科技企业，香港的产业大多是地产、金融、港口和贸易服务业，这些产业的股票在即使在发达国家，在资本市场享有的市盈率都是很低的，超过10倍算是高了，而在中国，正常市场情况下，10倍市盈率才算起步。

7、我绝非证实，目前中国创业板平均市盈率超过50倍是合理的，相反，我认为它是极不合理的。首先，我态度很明确，一个失去造血功能的市场，如香港创业板、中国的B股，与一个正在茁壮成长、代表国家意志的中国创业板是没有任何可比性，其次，目前，美国纳斯达克创业板公司股票平均市盈率也超过15倍，超过50倍、100倍市盈率的股票也为数不少。

8、那我们的创业板、中小板股票，到底市盈率多少才算合适？原证监会主席郭树清说过，希望新股以20倍的市盈率发行比较合适。有人说，股票市盈率是国家长期国债收益率的倒数，如国债收益率4%，市盈率应为25倍；也有人说，市盈率应与GDP保持一致，如GDP为7%，市盈率最好为7倍，等等。目前，新股Ipo发行基本上是20倍左右，但新股受到市场追捧，连续涨停，直至超过30-40倍时才打开，随后股价回落，但一段时间后还是维持在30倍以上。然而，格雷厄姆《聪明的投资者》一书说，华尔街最著名的研究团队的研究报告表明，对美国长达20年数千只新股上市后3年的平均跌幅为36%，也就是说新股上市时股价存在明显高估，故聪明的投资者一定要远离新股。综合考虑，我认为中国创业板、中小板平均市盈率：20-30倍是比较合理的。

9、如果没有忘记，在美国股票历史上，曾出现两个奇特的现象：“漂亮50”和中小市值股票连涨8年（注：在《聪明的投资者》格雷厄姆提到过）。那时，人们热衷于炒作50只大盘蓝筹股，认为他们经营稳定、业绩优良，代表了美国经济的未来，甚至有人说，它们是可以用来养老，是“永不落的太阳”，结果，短短的2-3年，“漂亮50”倒下了，迎来了美国最惨烈的股市崩盘，格雷厄姆股票资金也损失近40%；尔后，人们开始觉得中小市值股票低估，它们才是未来的希望，资金80%都囤积在这，致使他们表现辉煌长达8年之久。

中国的A股市场又是怎样呢？上一轮牛市悲惨的结局过去不远，想必大家记忆犹新：“大象共舞”，牛市轰然倒塌。从2008年算起，自创业板2010年开启以来，中小市值股票表现抢眼，到如今已经3-4年，还将持续多久呢？如果有人说，这里面没有机构参与，你相信吗？有人一直反对投资创业板，面对这4年时间200-300%的收益，他们能不动心吗？就怕有些人，说一套做一套，忽悠人！

10、本轮金融危机过后，美国的资本市场表现可圈可点，道琼斯指数和纳斯达克指数双双创出新高，好像又迎来了牛市。然而，在中国，自去年年底，指数尚未回到上轮牛市的一半，特别奇特的是，大盘指数上涨，中小板、创业板指数剧跌；某几个板块来回倒腾，以牺牲另一板块利益为代价，而且，经常造成股指剧烈震荡，超高比例融资资金、杠杆资金疯狂入市，手法相当犀利，博取短期收益，这是哪门子“牛市”？是“猴市”，上串下跳，在大盘股上又有几人能盈利，几人虽赚点钱，又能睡得着？

11、下一步注册制将粉墨登场，逐步取代审核制。新股发行都采用注册制，不限于创业板，凭什么说只对创业板形成冲击，而主板市场幸免于难呢？一般地，制度性的改革并不能改变股票内在的运行规律，更何况只对此、不对彼。同时，我承认，有些创业板公司的股票市盈率虚高、股价泡沫化严重，但绝对不然就此说，创业板要“雪崩”，市盈率回到10倍以下才合理。难道主板市场上，市盈率偏高、股价泡沫化现象没有吗？相比中小市值公司，那些巨无霸夕阳产业公司、咸鱼翻身还真难，可想而知，在他们身上进行投资，能有好的收益吗？

12、如果中国股票市场迎来了真正意义上的牛市，那也是主板、中小板和创业板都会上涨，但涨的幅度不可能同步而已，不可能如某些人所说，“创业板雪崩”。如果创业板是熊市，主板市场也难逃干系，这就是股票的基本规律，而历史经验告诉我们，与国外市场不同的是，一轮熊市过去，中国的中小市值股票，股价恢复的能力和速度，要远超大市值股票。

13、巴菲特不买美国创业板公司股票，其主要原因是，他看不懂这些科技公司未来10年、20年的前景会怎样，也算不出他们的内在价值，因他们业绩波动太大；还有一重要原因，他们通常是小市值股票，伯克希尔那么大的资金进退不容易，买卖时容易造成股票价格剧烈波动，但是，前几年巴菲特也说，未来投资在食品饮料类公司上的股票收益不会高了，因在过去他们表现很好，买的人多了、热门了，将来收益率自然会下降，所以，近几年伯克希尔也开始投资一些科技型公司股票，如医疗器械、新能源、环保类公司等。因此，我们没必要生搬硬套巴菲特的做法，他老人家也说过，那些同样信奉格雷厄姆、菲利普-A-费雪的“价值投资”理念的投资者，虽然他们买的股票无一相同，但都能取得良好的收益。

至此，你还相信“创业板股票雪崩”，而不分青红皂白，换掉手中优质的创业板公司股票，去追逐那“过了气的明星股”吗？

三、结束语：

本人很少谈论市场趋势、板块走势，也不对指数妄加评论，因为我相信：预测指数和股价短期走势比算命还难。美国沃顿商学院曾对美国华尔街顶尖10位投资家进行了调查，发现他们对美国股票市场的预测，准确率不到40%。

大概一年多以前，有位大佬，预测贵州茅台一年内股价涨到300元，结果如何？当谈论国民收入增加、消费升级时，他极力让大家买上海家化，可如今上海家化面临退市的危险；还有位大佬，因为一次预测准了股票指数，现在开始出书，7-8年了，他所推荐的“五朵金花”股票与创业板公司股票相比，表现差远了，他却是“创业板股票雪崩”的始作俑者。

不管是“私募大佬”，还是“公募一哥”，凡是他们对指数、对板块大加评论，喋喋不休，而不以人格做担保，不以真金白银做赌注，他们的话大可不能相信，毕竟你们不是在买指数、板块，而在精选个股投资，因此，这些话语的实际指导价值几乎为零。

其实，投资不分板块，只分公司好坏，依据个人的知识、经验和能力，风险偏好水平而行事。我们要做的是：注意自己的言行、名声，提高自身修养，应“轻指数，重个股”；不断学习，埋头苦干，谦虚谨慎，灵活运用投资大师的理念，结合中国的实际，至少用10年、20年投资回报复合增长率超过20%的业绩来征服人心。在我身边就有几位这样的“牛散”，行事低调，业绩卓越，他们才是我们学习的榜样。

免责条款：文章开始，本人就已申明，只对事不对人。本人觉得有些人的言行不合常理，在此指出、更正而已，并大胆地提出自己的看法，但限于知识水平，文章可能漏洞百出，观点也较肤浅，最终可能与实际情况不符，因此，它只能作为一篇探讨性文章，如有不到之处，敬请原谅。

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　写于 2015年1月28日?