洋河股份(002304):深度全国化开启未来产能将不再是瓶颈

????■联讯证券
????1,?品牌经典,团队优势明显.继"洋河","双沟","蓝色经典","珍宝坊"之后,"梦
之蓝"也被国家工商行政管理总局认定为"中国驰名商标",目前公司已成为白酒行业
中唯一拥有两大中国名酒,五个中国驰名商标的企业.与我国白酒企业以国有控股不
同的是,洋河股份的股权安排更为合理,截至2012年中报,洋河集团持股34.05%,是公
司的控股股东,而公司员工合计持股24.87%(其中公司高管以及员工持股的南京蓝天
和南京蓝海分别持股3.49%,11.03%,10.35%),甚至公司的经销商也持有公司的股份,
这种相对分散的持股结构使公司员工和公司之间具有很强的动力和利益一致性,?从
而为公司长远发展提供了体制保障.
????2,深度全国化开启,积极扩建产能.2011年公司实现营业收入127.4亿元,成为白
酒行业第三个销售超百亿的企业,?2005-2011年,公司营业收入和净利润复合增速分
别达到62.83%和105.64%.2011年公司省外营业收入占比从18.32%快速提升至35.95%
,在全国三十四个省级市场中有22个省级市场全年销售超亿元,亿元县级市场从2010
年的4个增加到33个,?亿元地级市场由2010年的1个增加到7个.目前公司初步全国化
目标已基本完成,未来进一步深度全国化还将给公司业绩带来充足保障.为了适应快
速全国化所带来的市场快速扩大,公司加大了产能建设力度,随着名优酒酿造技改项
目,?名优酒酿造技改项目二期,三期工程和3万吨名优酒酿造技改工程等项目逐步投
产,未来公司产能不足的瓶颈有望获得突破.
????3,白酒产能过剩隐现,竞争将更趋激烈.出于扩张的惯性和白酒行业将继续扩容
,?提价的逻辑推理,主要白酒企业依旧制定了雄心勃勃的十二五发展规划,但是两极
分化,人口红利消失,经济潜在增长率下降以及财政收入/GDP提升空间有限却导致我
国白酒行业的市场容量增加空间有限.甚至随着消费习惯的改变,不排除白酒行业容
量出现萎缩的可能性.在这种情况下,主要白酒企业继续大规模扩张可能导致白酒行
业在"十二五"期间出现结构性产能过剩.?而且当需求放缓之时就是白酒行业拐点来
临之时,?同时也是行业结构性过剩爆发之时,未来企业分化和行业并购将更为突出,
白酒特别是中档和中高档白酒的竞争将更加激烈.
????4,给予公司"增持"评级.经过测算,我们预计洋河股份2012-2014年的EPS分别为
5.94元,7.52元,9.05元,对应的PE分别为17X,13X,11X,公司估值低于行业平均水平.
考虑到公司优秀的管理团队,先进的营销模式,准确的定位和深度全国化目标的开启
,所以我们首次给予公司"增持"的投资评级.