一、储蓄生命周期理论

养老基金积累的理论基础是弗兰科.莫迪利亚尼的储蓄生命周期理论。居民储蓄包含三种动机：养老动机、预防动机和遗产动机。随着人口老龄化的影响，代际养老矛盾的激化，居民的养老储蓄动机加强。根据储蓄生命周期理论，居民储蓄取决于个人的终生收入。居民个人从参加工作到退休前不断积累其养老基金包括养老基金，以满足其退休后数十年的消费支出。居民养老储蓄积累周期长、规模大，以至养老基金规模迅速扩大，形成巨大规模，在金融机构资产当中占据重要份额，成为金融市场的重要组成部分。

现代关于消费与储蓄的关系的理论主要凯恩斯的绝对收入理论、米尔顿弗里德曼的持久收入理论、杜森贝利的相对收入理论和莫迪利亚尼的储蓄生命周期理论，莫迪利亚尼的储蓄生命周期理论可以说是养老基金积累的理论解说。

1985年，瑞典皇家科学院授予佛兰科莫迪利亚尼诺贝尔经济学奖。美国经济学家佛兰科莫迪利亚尼和理查德布伦伯格合写了《效用分析与消费函数对抽样数据的分析》和《效用分析与总消费函数一次综合的尝试》[1]两篇论文，提出了当代西方一种新颖的储蓄理论——储蓄生命周期理论（The Life-cycle Hypothesis of Saving）。该理论将储蓄与终生收入和个人的生命周期紧密联系在一起，富于创见的探讨了影响储蓄行为的各种因素。

莫迪利亚尼认为，储蓄不是取决于本期收入，也不是取决于人均收入，而是取决于个人的终生收入，储蓄的变化与生命周期息息相关。消费者追求整个生命期内效用的最大化，通过工作期间的正储蓄和退休后的负储蓄来平滑其一生的消费。消费者选择一个合理的、稳定的消费率，接近于他预期的一生平均消费。短期中储蓄的多少，在本期收入和终生收入之间波动。长期储蓄则与个人生命周期和家庭规模相关。

假设一个人预期寿命为NL年、工作期WL年、每年收入YL、年消费为C。

则其退休期为（NL－WL）,来自于劳动的终生收入为WL*YL.其终生最大消费可能也是WL*YL。

即WL*YL＝C*NL。 （1）

则C=YL/NL*WL＝YL*WL/NL （2）

WR MAX 资产

储蓄

负储蓄

工作期间 WL 退休期间 时间 NL

图1：生命储蓄周期图

其中WL/NL是一生中用于工作的时间的比重。（2）式说明，在工作期间的每一年中，劳动收入的一部分WL/NL用于消费，其余的1－WL/NL部分则储蓄起来作为老年退休后消费的准备。工作期间的储蓄是为退休后的消费进行融资，因而工作年限内的储蓄（YL－C）*WL等于退休后的负储蓄C*(NL－WL)。

根据莫迪利亚尼的储蓄生命周期理论，假设：1、消费者的收入不变，直至退休后收入为零，利息收入也为零；2、消费者一生中消费不变，没有遗产。

在这些假设之下，理论推论和实证检验说明：

1、一个国家的储蓄率与它的人均收入无关，各个国家的储蓄率在同一的个人生命周期内是一致的。由于个人储蓄是个人消费的节余，平均个人消费取决于终生平均收入，平均个人储蓄也因此取决于终生平均收入。储蓄率因此独立于一个国家的人均收入水平。

2、从一个国家来看，经济的长期增长率越高，总储蓄变化率将提高。经济增长率为零，总储蓄变化率也为零。长期增长率越高，人们的终生收入增加，从而提高总储蓄率。经济增长为零，人口和收入不变，退休后的负储蓄正好抵消在职时的储蓄，总储蓄变化率也为零。

3、即使没有遗产继承，人们仍然可以从收入中积累相当多的财产总额。

4、在维持一定的增长率的条件下，制约储蓄率和消费率的主要参数是普遍的退休期长度。根据效用最大化原则，如果退休期较长，就需要在工作期相对降低消费率而增加储蓄率。以保证退休后的消费水平不低于工作期的水平。

生命储蓄周期理论说明，影响个人储蓄行为的因素有：

1、个人收入的生命周期及家庭规模

在生命周期内，典型的个人收入曲线呈驼峰型。一般在60岁左右达到峰顶。家庭规模的生命周期也呈峰型状态。对于家庭储蓄来说，储蓄是家庭子女数量的减函数。子女数量增加，储蓄趋于下降。子女数量不再增加时，储蓄趋于上升。

2、工作期和退休期的长短

工作期越长，退休期越短，个人不必采取较高的储蓄率就能维持退休后消费。反之，工作期越短、退休期越长，个人工作期必须提高储蓄率，以保障退休后的消费之需。工作期和退休期的长短是储蓄率的重要影响因素。

3、流动性抑制

如果借贷市场不完善和个人未来收入不确定，就会使人们的消费计划受到流动性抑制。限制家庭消费信贷，其结果是家庭推迟消费并增加储蓄。在那些金融市场落后，流动性较差、个人收入不稳定的国家，储蓄率反而会较高。

4、对将来的考虑

人们在工作期普遍为退休后的消费而进行储蓄。只有在工作期进行储蓄，人们才能在退休后保持相当的消费水平。

二、储蓄生命周期理论在养老金金融的应用

根据储蓄生命周期理论，储蓄是为退休后消费融资，是为年老进行准备的预防性需求。人们在年轻时积累储蓄，用于老年退休消费支出，很好地解释了人们养老储蓄的动机、目的、效应。储蓄生命周期理论为养老基金乃至所有积累制养老金提供了合理的解释和理论证明，是养老基金积累和支付的基本理论依据。人们在工作阶段并不消费他们的全部收入，而是拿出一部分作为储蓄用于退休阶段的消费，从而使全部收入在一生中形成一个稳定的消费流。养老基金制度的出现是为了方便人们的这种储蓄活动，是通过养老基金的缴费与退休金的支取，来代替人们传统的储蓄行为。养老基金的缴费与养老基金的发放应反映人们为保持老年收入的储蓄倾向，否则，人们将通过自身的储蓄行为对养老基金制度实际形成的当前消费与未来消费的比例进行调整，使实际消费与储蓄的关系符合人们心理倾向所决定的比例。养老基金制度的出现是为了方便人们的储蓄活动，通过养老基金的缴纳与退休金的支取，以替代以往人们的储蓄行为[2]。从生命储蓄周期理论来看，个人的储蓄动机主要是养老动机、遗产动机和预防动机。在现代社会文明的影响下，遗产动机越来越淡化。社会保障体制越来越完善，医疗、工伤、失业等社会风险越来越多地获得公共的社会保障，个人的预防动机也相对降低。在个人的储蓄动机当中，养老动机越来越强。养老防老成为居民储蓄的重要动机。居民储蓄积累的决定因素不是即期收入，也不是人均收入，而是个人的终生收入。人们终其一生的劳动，一般个人工作时间长达30年以上，在退休之前都在进行退休养老储蓄，这是养老基金积累形成巨大规模、成为金融市场的重要组成部分的重要原因。

中国已经进入老龄社会，社会人口年龄结构的变化必然促进养老基金的发展。国家社会保障体制正处于改革阶段，居民未来收入的不确定性加大，也将促使居民积极采取养老防老的措施，增加养老基金的储蓄。中国正在进行劳动人事制度改革，社会平均的工作期间缩短、退休期间延长，人们必然在工作期间即有工资收入期间，加大积累养老基金。尤其是中国1980年代以来，实行计划生育政策，目前1980年代以来出生的人员即将面临两个年轻人赡养四个老人的压力，只有加大养老基金的积累，才能应对这种赡养结构的压力。养老基金的积累，势必极大地推动养老金金融理论和实践的发展。

[1]佛兰科.莫迪利亚尼，《莫迪利亚尼文萃》，首都经济贸易大学出版社2001年版第446页。

[2] Albert Ando and Franco Modigliani. “The Life-Cycle’s Hypothesis of Saving: Aggregate Implications and Tests”, American Economic Review, Vol.53, March, 1963: 55-84.

中央财经大学商学院金融与财务管理系 教授 杨长汉