雪球达人秀-儒峰

投资起源

问：哪一年入市的，有多久了？这些年下来收益如何？

我是1999年的9月入市的，就是“5.19”行情结束之后。其实入市之前已经关注股市有几年了，只是由于各种条件限制没有去开户。那时自己开个小店做生意比较忙，家又住在一个小镇，信息渠道并不发达，也没网络，我只能通过报纸和电视了解点股市的情况。99年去城里开户后第一笔交易是在营业部交易的，那时候营业部买卖股票还得自己填单子，我记得填单买入的第一只股票叫“赛格三星”，也没太多的理由，主要就是价格低。后来不喜欢去营业部就干脆买了电脑在家看行情，陆续还买了“工大高新”、“东方电子”、“科利华”等一些所谓的科技股。

初入股市运气还不错，从99年下半年入市到2000年的上半年，半年多下来还盈利了20%多，但后来大家也都能猜到，到了2001年的年中，经过了一系列的追涨杀跌，收益率已经由赚20%多变成亏20%多了。2001年下半年离开股市做了两年小公司的经理，直到2003年，我才算真正的开始专心做股票和系统的学习。当时买了一堆技术类的书看，在网上也搜集各种各样学习的资料，在家认真研究。那时股票论坛比较火，我也经常上网发点分析文章，后来，还在几个大的财经论坛开了专栏。那个时候很刻苦，前半夜睡觉的时候很少，到现在这个坏习惯也没完全改过来。随着自己的炒股水平的“突飞猛进”，网上被关注人数也多了。虽然当时本金不多赚的钱生活起来还有些拮据，但至少，我看到了希望，也有了把投资作为终身职业的想法。

2005年开始，我放弃了其它方式谋生的想法而专心做股票，也算是我职业投资生涯的开始。到2015年底的十一年里，我的投资总收益是1188%，复合年化26%左右。但中间的过程并不顺利，期间我经历了2008年的巨亏和之后投资风格的转型，由一名市场投机者转变为一个价值投资者，并且在2013年开始形成了目前的风格和体系。

问：为何会步入股市呢？您的预期年化收益率是怎么样的？

1996年，我在一本商业类的书里看到一篇有关股票市场的简单介绍，我立刻就被它吸引了，跟股票属于一见倾心的那种。

一开始做股票根本没有收益方面的目标，虽然希望赚钱但主要还是觉得好玩。但从05年开始到现在做股票成了自己谋生的职业，就对收益就有一定的要求了。我觉得每年取得20-30%的收益率是可以做到也是比较合理的收益水平，而且能多年做到这样收益率的人其实也并不多，也算是我的目标吧！

问：您是先经商一些年之后，才开始做股票的？这些对您的投资有什么帮助或影响吗？

没什么特别的，只读了十年书，但成绩一直还可以。年少经商十几载，钱赚的不多，但都是自己闯的，在老家还盖了个二层小楼。二十七岁开始边经商边做股票，后来在城里买了房成了城里人，股市投资也渐有起色。三十出头开始职业投资，尽管中间有过失败，但总体上还算是没有走错路。现在四十几岁了，依然走在投资的路上。

我觉得一个人无论做什么，只要专注和坚持在这件事情上，通过不断的学习和努力都是有可能走向成功的。

问：能介绍下您的职业吗？这对您的投资有何影响？

这十几年来我一直是一个专职的职业投资者，但在成为一个职业投资者之前，还做了十几年的小生意，也做过一个小公司的经理，算是对商业和经营管理有点了解和经验。

做实业十几年的经历，让接触价值投资后的我马上对买股票就是买公司的理念笃定不移，只恨自己接触的太晚了。另外，经过商的人可能跟没做过实业的人看待生意的角度会有些不一样。比如，我会更在意一家公司的管理者的能力，而且我经常会从自己就是公司管理者的角度去考虑公司的发展战略问题，并且会考察公司目前的战略和现有管理层的素质是否匹配。

问：您觉得靠股市实现财务自由可能吗？如果觉得靠谱，您对投资的信心主要来源于哪里？

我觉得在目前的中国，一个家庭如果有千万以上的流动资产（房产除外）应该算是不用再为钱发愁了，我觉得通过股票投资实现这样的一个资产目标是完全可行的。拿我职业投资11年来26%的年化收益来说，10万本金就可以在二十年后达到千万的目标，这并不算太长。如果我没有做资产管理的话，我觉得在自己的有生之年个人账户达到千万的市值应该是非常轻松的。当然，如果做了资产管理，我就可以帮助其他人也实现这样的目标。

实现长期稳定的投资收益我认为靠的是个人的“投资理念和体系”，合起来叫“系统”。我目前的系统经过转型和完善后觉得很适合我，而且践行三年来实现了年化40.5%的投资收益，且买入的股票没有发生一笔实质性的交易亏损，所以，对这个系统长期取得优秀的投资业绩我是很有信心的。

成长历程

问：您的投资之路大体可分为几个主要时期？各个时期的投资操作思路是怎样的、如何学习的？有哪些让您印象深刻/投资思维发生转变的事？

我的投资之路到目前大致可分为四个阶段。

第一个阶段就是学习和尝试的阶段，时间是1996-2004年。1999年入市之前的三年学习只是纸上谈兵，而1999年到2001年初涉股海也只是懵懵懂懂，只有到了2003-2004年，这两年我把江恩、道氏、波浪和混沌理论都学完了，并且可以熟练的应用到交易中，此时我才觉得自己逐渐找到了投资（投机）之门的钥匙。

第二个阶段就是一个职业投机者的阶段，这个阶段从2005年一直持续到2009年。从2005-2007年底借助大牛市自己取得了600%多的投资收益，但2008年遭遇投资路上第一次大的失败，全年亏损65%，虽然2009年收益近乎翻倍挽回了不少损失，但这次失败让我开始彻底反思自己的投资理念和方式。

第三个阶段是转型阶段，时间是从2010年开始到2012年这三年。通过暂时远离市场和不断的反思学习，逐渐由一名投机者转变为一名投资者。期间有一本书对我的影响特别大，它就是马尔基尔的《漫步华尔街》。这本书不但引导我走上了价值投资之路，也促使我后来读了不少国外的经典投资名作。

第四个阶段从13年到现在。自己的投资理念和体系已经较为成熟和系统。概括起来就是从公司的价值入手，通过低价买入好公司来建立一个多元化的股票和其它证券的投资组合，持有组合期间会根据市场的风险程度相应的做出仓位方面的调整和平衡性操作。组合中的其它证券主要是一些可以作为风险对冲的品种，如分级基金、融券、股指期货等，也即是在市场风险程度上升时通过做阿尔法而实现避险甚至赢得绝对收益。

问：2015年的收益如何？6月~9月的大股灾，您的回撤大吗？啥原因导致回撤大的？

2015年我的投资收益率是47.21%，自己还比较满意。但相比收益的取得，我最满意的是在股灾后自己的市值还创了新高。

因为15年的上半年开始，随着市场的风险程度逐渐上升到非常高的水平，我的股票仓位也逐步降到了30%的最低持仓标准。与此同时，我逐步买入了几只分级基金A类，最多时我买了五六只分级A，仓位占比达到了半仓还多，后来随着A类分级普遍从0.7元多涨到0.9元以上，我的市值也创出了新高。

问：经过2015年的杠杆牛熊，对您的投资思维和思考方面有什么影响？

2015年上半年我一直都是在减仓，没有使用过融资杠杆。只13和14年用过，14年底就全部卸掉了。我上面说的这两年的收益率是普通账户的，融资账户的收益率要高近一倍左右。

15年年中股市暴跌后，不少人因为配资而亏的血本无归，印象最深的是有个年轻人因配资炒中国中车，导致160万本金亏光后跳楼自杀。这次所谓的杠杆牛市对我而言倒是没有什么影响，因为自己的价值投资理念和体系早已成型，市场的大幅波动只会被我利用，而并不会诱使做出不理性的行为。但这次杠杆牛市中很多过度使用杠杆的投资者损失惨重，对这种过度投机行为，我们都应该引以为戒。

问：2015年上半年一直减仓？这是为何？

去年我真正大规模开始减仓是从3-4月份开始的，当时应该是市场涨的最疯狂的时候。但经历过牛熊市的我心里知道，这样的盛况是没法长久的，反而是牛市即将见顶转势的前兆。更重要的是随着当时市场指数的大幅升高，大多数公司股票已经被高估，尤其是当时创业板公司的股票平均市盈率已经达到了100倍，我可是在创业板市盈率超过50倍以后就清空创业板股票全部换成了主板公司的，我觉得创业板当时百倍的估值水平已经远远超过了其实际价值。再加上也察觉到场内资金杠杆被过度的使用，这一定会出大问题的，而问题的爆发一定是以暴跌来结束的。所以，投资风格一向谨慎的我在大涨中把股票仓位陆续的减到30%，剩下的30%一直留到现在也没动。当然，目前股票仓位在30%的基础上又增加了一些。

投研理念与体系

问：能讲讲您的投资理念和方法吗？

用简单的话概括就是：道法自然，知行合一。道：不亏钱、投资价值、确定性、复利； 法：低估、组合投资、再平衡、好公司。

一、我的投资理念：

（一）不要亏钱

对于任何一项投资而言，保住本金都比获得利润更重要。所以，尽量避免永久性的损失，我认为是投资的第一课题，也是首要的任务。

当然，所谓的不亏钱并不意味着一点都不能亏，主要是强调一种意识形态而不是绝对意义上的结果。在市场处于熊市时，少亏损有时也是一种胜利。延伸开来，对投资而言，熊市时跑赢市场，远比牛市时战胜指数要重要的多。在这一点上，价值投资往往能在市场整体处于下跌时期取得不错的投资成绩，而投机是很难做到的。

价值投资本身在规避风险上具有些许先天优势，也是一种低风险的投资方式，但低风险投资不等于一定就低收益，运用得当完全可以获得高于市场的平均回报的。

概括来说，我觉得做到这几点对不亏钱和少亏钱也有很大的帮助。

1、独立思考，理性客观。

尽量不为市场的涨跌或者其它投资者的情绪所干扰，只遵照自己的原则和标准来买卖；

2、逆向思维，深入思考。

如果说思维的深度基本决定了你成就的高度，那么能否做到逆向思维就决定了你能否成功。

3、贴近公司，远离市场。

平日尽量多的去了解上市公司以及行业的基本面情况，少去关注证券市场的短期涨跌和日常波动；

4、不急不躁，耐心耐心。

即便市场对你而言已经成为提款机，也要一点一点的取出钱来。耐心总是必要的，耐心也总是会有回报的。

5、道法自然，知行合一。

既做到尊重事物的自然规律，又要做到知与行的高度统一。

（二）投资价值

没有价值的东西是不值得买入和拥有的。

长期而言，上市公司的股价和公司的基本面百分之百正相关，这是我从事并坚持价值投资的思想基础所在。因为市场并不完全有效，它只是弱有效，也就是：上市公司的市场价值经常不等同于其内在价值。所以，在某公司的市场价值低于内在价值时买入，预留出足够的安全边际是一种风险很低且很有效的投资方式。当然，这种方式稍显古老，现在更流行利用预期价值来进行投资。也就是买入将来预期价值将持续提高的公司，即所谓的成长股投资。

这两种投资方式都殊途同归，一个是买入现在价值被低估的公司；一个是买入将来价值会提升的公司，如果发现同时具备这两个条件的公司，那一定是个非常好的投资标的。

投资有价值的公司？我的做法是：

1、价值股买打折品。

所谓价值股是指相对于它们的现有收益，股价被低估的一类股票。这类股票通常具有低市盈率与市净率、高股息的特征。

我喜欢在以下情况下买打折的价值股：

（1）经营稳健的大公司遭遇“黑天鹅”事件时；

（2）市场崩溃或者处在长期熊市的谷底时；

（3）所在行业处在景气度的低潮期并有见底或回升迹象时；

（4）公司的实际价值未被市场真正认识到，且错的离谱时；

（5）公司的市盈率处于其历史市盈率的低点附近时。

2、成长股买稀缺品。

成长股是指这样一些公司所发行的股票，它们的销售额和利润额持续增长，而且其速度快于整个国家和本行业的增长。这些公司通常有宏图伟略，注重科研，留有大量利润作为再投资以促进其扩张。由于公司再生产能力强劲，随着公司的成长和发展，所发行的股票的价格也会上升，股东便能从中受益。

稀缺性和价格往往是一致的，所以成长股很难买到打折品，估值合理我就会考虑买入。

（1）强大的品牌号召力是一家企业最大的市场竞争力；

（2）企业的稀缺性指的是经过残酷市场竞争后的胜出，而非行政干预或政策保护下的人为垄断；

（3）成长股的成长动力主要来自于销售额的增长，以及不牺牲利润的情况下市场份额的扩大；

（4）利润过于丰厚且进入门槛不高的行业往往会引来更多的“掠食者”，使蓝海最终变成红海；

（5）必需消费品和医疗健康行业更容易产生成长型企业，历史已经证明了这一点。

（三）追求确定性

投资是一项讲究概率的游戏，投资之道即在于如何提高自己获胜的概率。

只把股票当作交易筹码的投机者往往买入完全被市场高估的热门股票，期待着有人在更高的价格接手，这样的举动无疑充满了不确定性和风险。而价值投资者喜欢买入价值低估的公司，至少是估值合理的股票。经过了详尽的分析并为不良预期预留了足够的安全垫，无疑是风险较低且获胜的概率较高的方式。

为了提高确定性，我会这样做：

1、正确的认识自己，清楚自己的“能力圈”在哪里和有多大；

2、拓展但不试图迈出自己的能力圈，不做能力之外的投资决策；

3、只买自己看得懂的生意，只投资自己信得过的企业；

4、多角度、深层次、近距离的观察目标公司以及公司的管理者；

5、不提倡止损操作，但如果真的看错也要勇于承认并且及时纠正。

（四）复利累积

价值投资追求的是绝对回报。

价值投资者不会去跟别人或者市场去比较收益率，追求相对回报是投机者常干的事情。价值投资者更希望实现风险可控的复合增长。这个世界上一个非常奇妙而伟大的事情就是复合增长，常年的稳定积累可以创造出惊人的复利奇迹，使财富自由成为可能。

看到过一张表格，上面是多名世界著名投资大师的年复利收益率，其中“股神”巴菲特执掌伯克希尔哈撒韦的1965-2010年的46年间，其年均复利率是20.3%，感觉一点都不高，但累计起来却是惊人的4923倍。

做投资需要无比的耐心和长期的积累，才有可能成功。想一夜暴富，还是去买几注彩票更合适。

二、我的投资体系：

（一）低估买入：

上市公司的实际价值并没有一个标准化的计算公式，而且价值还会随着时间的推移以及经济形势、行业发展和竞争、经济形式和国家政策以及市场因素等发生变化。所以，我理解的估值是模糊和动态的，是无法用某个公式去准确估算的。所以，即便我对公司进行估值，也是定性分析的成分较多，约占70%；定量较少，约占30%。

通过针对公司基本面的定性和定量的分析，以及横向和纵向的估值比较，我大致上可以得出某家公司的某个时点的至少三种估值判断：高估、合理和低估；继续深入研究后可以得出大致五种估值判断：严重高估、高估、合理、低估和严重低估。

如果某公司的股价相对应的市场价值较公司的实际价值要低估甚至低估很多，那买入它就是有安全垫的，不但风险较小且可获得确定性较高的利益回报。

1、定性分析：财务报表以外的非量化分析。我主要通过“波特五力模型”去分析企业。

（1）同行业内现有竞争者的竞争能力。即企业的竞争优势如何；

一家企业拥有的资产一般分两种：一种是有形的实物资产，一种是无形的品牌价值。再次重申，我认为一家企业最大的竞争优势就是拥有强大的品牌。任何的实物资产都是可以轻易获得的，但拥有一个强大的品牌却非常的难，只有多重因素经过长期的互相正向作用，才可能塑造出一个响当当的品牌。

（2）潜在进入者的威胁。也就是企业的壁垒如何；

一家企业在现有的竞争环境下能够胜出已属不易，但这还不够，如果行业的门槛较低，很可能还有大量的潜在竞争者加入进来。如果企业没有一定的壁垒加以保护，那么暂时取得的优势在大量的竞争者出现时，可能很快就不复存在，企业的利润也会随竞争的加剧而逐渐微，甚至陷入亏损的泥潭。

（3）替代品的威胁。也可以理解为企业的创新力如何；

严格来说，没有一家企业提供的产品或者服务是不可替代的。但如果企业的产品或服务通过不断的创新，总是能够比竞争对手要好一点。

（4）供应商的讨价还价能力。我概括为企业对上游的定价权如何；

如果一家企业所需原材料的定价权完全掌握在供应商手里，那么这样的企业利润是无法保证的，其持续经营能力也是让人担心的。典型的如钢铁、石化、航空等对原材料和能源价格比较敏感的行业。

（5）购买者的讨价还价能力。我理解为企业针对下游或消费者拥有的定价权如何；

企业拥有定价权，才可能在行业处于低谷或外部经济环境变差的情况下还保有适当的利润。这样看来，已经将强周期性企业排除在外，比如煤炭、有色金属等。历史经验也表明，周期性企业并不适合长期价值投资。什么样的企业拥有定价权？往往是那些拥有强大的品牌和竞争壁垒的企业才拥有定价权。另外，产品或服务直接面对消费者的企业更容易获得定价权。

2、定量分析：是以企业财务报表为主要数据来源，按照某种数理方式进行加工整理，得出企业信用结果。

（1）市净率要低。市净率等于股价除以每股净资产。

目前我不会购买市净率超过5倍的股票，未来这个标准会每隔几年降低一个数值，未来可能会降低到2倍。

（2）市盈率也要低。市盈率等于股价除以每股收益。

价值股预期收益率对应的市盈率不超过20倍，最好在10倍以下；成长股预期收益率对应的市盈率不超过30倍。（预期收益率为未来三年可能的年均收益率）

（3）市销率最好也低。市销率等于总市值除以主营收入。

一般观点认为市销率对于暂时亏损或者净利润有着巨大改善潜力的企业比较有效，但我发现它不但对零售企业非常有效，其它大多数行业的企业也都可以用。

利用市销率判断公司价值，对不同的行业应该用不同的标准。比如零售业数值1以下为好，传统制造业可放宽到2或者3，高科技行业相应的就更高些。

（4）PEG指标要低。PEG=市盈率除以长期增长率。

我借鉴了林奇的标准，即PEG在1以下的才算合格，为0.5左右的可以买入，为1.5以上的为高估，为2以上的坚决不碰。

长期增长率的取值很重要，我针对不同的公司标准也不同。比如经营稳健的大蓝筹型公司，我一般取前五年或者前三年的增长率均值；而高速增长型公司，我取未来三年的预期增长率均值，无法估算的用前四个季度的增长均值模拟；困境反转型公司不适合用PEG指标进行估值。

（5）市净率与市盈率的乘积。

针对不同的行业和性质的公司，目前我分三个档来要求：

一档是10以下。比如市最高净率为1、市盈率为10，目前适用于银行、石化等大蓝筹；

二档是30以下。比如市最高净率为2、市盈率为15，适用于一般制造业的公司；

三档是60以下。比如市最高净率为3、市盈率为20，主要针对成长股。

（6）常年自由现金流为正。

自由现金流是指将经营活动所产生的现金流用于支付维持现有生产经营能力所需资本支出后，余下的能够自由支配的现金，它旨在衡量公司未来的成长机会。

这方面我没有制定具体的标准，允许某一两年遇到经营困境或者大笔投入的公司没有现金流，但公司常年有自由现金流是一个必须的标准。

（7）持续的分配股息。

股息显然不是我们获得投资收益的主要途径，但股息率可以作为一家公司是否具有投资价值的标准之一，公司是否常年分配股息，也是一个辅助的检验公司的方面。可以从侧面看出一家公司是否重视它的投资者，是不是一家负责任的公司。

（二）组合投资：

建立组合狭义上来讲就是把不同行业、不同性质的公司按不同的仓位分配到组合中，通过这样一个多样化的投资组合，对冲和平抑一部分因选择性错误造成的风险。

但投资组合中的公司无论多么的多样化，都无法消除整个市场下跌带来的系统性风险，所以，广义上来讲，组合还可以包括其它的投资品种，如债券、分级基金、权证、融资融券、股指期货等市场衍生品，以及其它的海外市场。熊市时一些可以作为风险对冲的品种的作用尤其明显，如融券、看跌期权、分级A等。

市场上一直有种争论，争论的焦点是集中和分散持仓哪个更合理。其实正确的答案应该是：“相对集中下的适度分散。”

我目前这样管理和配置我的投资组合：

1、组合中至少有5个不同的行业

我主要投资于消费（食品饮料、商业零售、必需消费品生产等）、终端产品制造、医药、能源和金融行业，对拥有高科技和新技术的公司，对具有市场热门题材、行业也十分热门的富有想象力的公司，我都尽量不去碰，它们要么我看不懂，要么就是估值太贵。

2、组合中至少包括3种不同性质的公司

关于公司性质，我比较认可林奇的划分方式。即将公司分为低速增长型、稳定增长型、高速增长型、周期型和起死回生型，在A股我再加上一个资产重组型。这几种公司都可以投资，但相应的投资策略并不相同。

（1）低速增长型的公司大都是发展缓慢的处于传统行业的大公司，我投资这样的公司时会更重视价值的深度，即低估的程度，一般股价在净资产下方才会考虑。

（2）稳定增长型的公司已经过了创业期，企业处于上升期发展顺利，这样的公司投资起来风险相对较小，低估或合理时可以买。

（3）高速增长型公司就是人们常说的所谓的成长股，其业绩增速一般是高于市场的平均水平，股票的估值也经常处于较高的水平。我投资这种公司会要求其具有一定的稀缺性，如果不具备这一点，那么高成长很可能不久就会失去。

（4）周期性公司我一般不太喜欢去投资，因为需要结合经济的运转情况来判断此类公司经营的高峰和低谷，这对我而言是比较难的。

（5）起死回生型即困境反转的公司。我比较喜欢买处于暂时困境的卓越公司的股票，如果这种困境不是公司的战略失败造成的而是行业发展的趋势造成了，那么更好些。因为优秀的公司将来继续优秀的可能性很大，暂时出现经营苦难股价下跌时，正是作为长期投资标的的好时机。

（6）资产重组型公司造就的投资机会应该是A股市场的一种特色。虽然此类型公司价值的变化来自于企业的基本面的变化，但在不具备信息优势的情况下，投资的不确定性较大，近几年我已经很少关注此类公司了。但如果是自己真正熟悉的公司，具有确切的资产重组动作，还是可以关注和考虑的。

3、组合中的上市公司家数在5-10家

我认为5-10家公司这个数量10万-1亿的资金量都可采用。既照顾到集中，也兼顾了分散。再加上以上的两点，我现在的投资组合是5-10家公司，分别来自5个以上的行业，至少3种不同性质的公司。

4、适当投资于金融衍生品

金融衍生产产品作为股票市场的一种补充，其性质为投资工具的一种，本身没有好坏之分。适当的时候，部分金融衍生品是可以适量适时适度的去参与的，比如分级基金、可转债和股指期货等。组合中加上衍生品，我目前品种数不超15个。

5、适量参与海外市场

海外市场我目前只少量参与了港股，时间也不长，处于试探阶段，暂不多述。通过参与港股市场，我对价值的了解又加深了几分。不同的市场，尽管价值投资的原理是一样的，但对待价值的标准也是完全不同的。

6、熊市时不妨做做阿尔法

去年才开始学习和尝试阿尔法策略，并在年中牛熊转折前用减仓的资金陆续买入分级基金A类做对冲，抄到了分级A的底。5000点左右时还少量的融了一些券，所以尽管一直保留了3成的长期A股仓位，但股灾后市值反而屡创新高，初试牛刀的效果就非常好。今后，还会适时加入诸如股指期货、风险套利等手段，进一步丰富阿尔法策略，争取更多的绝对收益。

（三）动态再平衡：

除了买什么和多少价格买之外，投资中还会涉及到买多少的问题，这就需要进行仓位的管理。所谓的动态再平衡也属仓位管理的范畴。

没有详细的分仓，就谈不上对仓位的管理，现阶段我对仓位的划分是这样的。我把单只股票的持仓划分为8种仓位，名称分别对应其仓位占比分别为：轻观察仓：1%、重观察仓：2%、底仓：5%、轻仓：10%、中等仓：15%、主力仓：20%、重仓：25%、顶仓：30%。

单只股票第一次买入我基本都是只买1%，继续观察后觉得可以正式建仓就直接加到5%，如果觉得还需观察但可以再买点就加到重观察仓。后面的仓位大都是根据价值的低估和看好该公司的程度而逐渐累加的，买之前我并不会设定几个价格档再买入，但原则是看好的公司越跌越买。单股的最大持仓我设定为30%，这个是牢固不破的，再看好的公司，股价再便宜也遵照此原则。

动态再平衡有的人采用的是股债平衡，而我的做法显然要激进些，是持仓品种仓位占比方面的再平衡。

在组合中，当某公司的股价出现上涨，导致持仓占比超过原仓位比例时，则卖出多余的仓位；在某只持仓股出现下跌，导致持仓占比低于原持仓比例时，则补上不足的仓位。比如某公司原持仓占比为10%，计划这个仓位占比不变，但由于股价上涨导致仓位达到了11%，那么卖出多出的1%仓位，仍保留原来的10%。如果因股价下跌仓位占比跌到了只有9%，那么买入1%补足到原来的10%仓位。

进行动态平衡，有的采取设定超出或不足的比例后进行无脑操作，但我目前还是按照自己的意愿去操作。对于占比超过或不足多少幅度进行动态平衡，我并没有给自己一个固定的标准，而是根据市场情况去随机做决定。但原理应该没有差别。有了动态平衡的存在，无论个股的市场表现如何，我都能保持它有一个认定合理的仓位占比。这样做的同时，也变相是在高价减仓和低价加仓，一定程度上平抑了账户市值的波动幅度，又可降低部分风险和增加收益。

我补充一个观点。不管是市场还是市值的波动，它们本身都不是风险，但市值的大幅波动容易导致心理出现问题，还是要尽量避免。

（四）好公司、好股票：

简单说：低价买入有长期竞争优势的好公司是我进行价值投资的核心思想。

我心目中有一个好公司的大概标准：

1、具有长期且良好的经营历史；

2、管理层精明能干且正直诚实；

3、业务或品牌具有某种竞争优势；

4、产品或服务需重复消费；

5、效率高超，企业生产经营的成本较同行低；

6、净资产收益率和毛利率双高；

7、低负债，企业拥有良好的现金流；

8、处于发展前景没有重大隐患的行业；

9、公司重视自身形象和投资者的利益；

10、公司没有处于长期衰退趋势之中，即非“僵尸”公司。

好公司经过时间的洗礼当然更可能成为好股票，这里的好股票的意思指的是市场表现。正因为证券市场并不是十分有效，所以，公司的市场价值趋于内在价值的时间段只能是中长期，短期上市公司的股价往往和内在价值无关。

从某种意义上说，价值投资也是一种在证券价格和内在价值之间的套利行为。投资一家公司的时间有多长，主要看它价值最终实现的早晚。

补充阐述可以浏览我近日写的另一篇文章-“不忘初心二十载-我的投资理论和实战体系（完全版）兼招募意向投资合伙人”。原文也有在雪球发表：www.eastmoney.com/2871624524/67589990

问：您当前的投资风格偏向那种是怎么形成的？目前投资决策流程是怎样的？

我比较喜欢大众熟知的知名公司来投资，在它们遇到了暂时的经营困境时我会更喜欢。因为，一家公司如果过去优秀，那么它将来大概率上也会继续优秀下去。市场上的好公司不多，伟大的就更少，而平庸的到处都是。我更关注那些质地优良的公司，尤其是消费、医疗和金融方面的好公司，但也会配置一些其它行业和类型的公司。

每家公司的特点都不一样，从考察的角度来讲也并不完全相同。大体上我都是先从商业类网站上去寻找投资灵感和机会，如果觉得一家公司不错，那我会去翻它的历年年报和机构的分析报告，再看看它的同行业竞争对手的情况，然后从定性角度去看它有没有可能胜出或者保持领先，最后再看看它的估值是不是便宜，这方面主要是定量的大致估算下。当然，我也会根据公司股价所处的位置以及市场指数所处的位置来辅助判断，毕竟在大熊市中更可能买到便宜的股票。

问：商业网站找投资灵感？这是为何呢？那些商业网站呢？

我的浏览器收藏表里有几十家商业类的网站，有综合的，也有行业的。经常看商业类的网站主要是培养自己的商业嗅觉，通过发现一些行业和公司的最新动态和市场数据，进而找到那些还没有被发现，但却可能值得投资的公司。毕竟A股那么多的公司，谁也没法一家一家的逐个去看财报再分析不是。

行业类的网站我主要是一些自己感兴趣的，比如零售、汽车、食品、能源、医疗保健等。大家对哪些行业有兴趣的话，其实查一查应该都相应的有不少专业的网站。

我推荐几个我经常看的全行业的资讯网站，这里可以查到很多行业和公司的最新资讯和动态，以及企业家的幕后故事等等。行业的专业网站就不介绍了，大家可以挑自己感兴趣的搜搜。

中研网：www.eastmoney.com/

中国报告大厅：www.eastmoney.com/

发改委：www.eastmoney.com/

全球经济数据：www.eastmoney.com/

前瞻网：www.eastmoney.com/

虎嗅网：www.eastmoney.com/

艾瑞网：www.eastmoney.com/

问：您如何看待成长股投资的？

无论是价值投资还是成长股投资，在本质上并没有什么区别，都是根据买股票就是买公司的基本投资原则出发的，只是风险偏好不同而已。

我个人应该是偏好价值多一点。那些成长性很高并且很热门的公司我并不热衷，但如果它具有不可替代的稀缺性且估值合理我也会关注和买入一点。我也并不喜欢买所谓的“烟蒂股”，过于平庸甚至经营很糟糕的公司，我觉得还是尽量远离的好。我更喜欢估值合理且具备一定的稳定成长能力的好公司，大体上是这样的。

问：具体是如何选股以及构建股票池的？

我的股票池里有50个品种，这是目前观察范围的上限。不全是A股公司，也有少量港股、美股和其它的一些证券。我认为做投资视野要开阔，最好有全球化的投资视野。

在股票池里的30来家A股之中，我也有关注几家处在前沿行业的公司，如VR、机器人、创投和新能源汽车等。

对题材过重估值较高的公司我一般不会轻易的去投资，但我会通过观察其中的某家公司，进而去观察这个行业的发展。如果遇到行业真正迎来爆发期而且公司的股价还没有怎么涨，我也会考虑出手买一点。

问：在买入一家公司前，您一般会做哪些准备？

首先我会从总体的仓位配置去考虑。有些时候值得买的公司手里有一大把，我也不知道到底哪个最好，这个时候我会根据现有的持仓都是什么类型和行业的公司，来考虑新进什么样的公司更有利于整个持仓，力求做到多元和互补。比如价值股和成长股的配比、不同行业和类型公司的配比等。

其次就是考察和分析公司本身了。我更喜欢那些实际生活中能够接触到的公司，业务也不那么的复杂，我能看的懂的。我还喜欢那些遇到困难的好公司， 比如反腐时的茅台、转型的苏宁等，我都有过和正在投资。

另外，买入前分析公司的财报也是必不可少的。至少要确定这是一家较为正规或者还算诚信的公司。至于公司的估值，我觉得单独对一家公司估值是不够全面和客观的，进行估值一定要跟整个市场的估值水平结合起来。所以，我喜欢在低迷的市场中去寻找喜欢的公司，那时它们的估值才是真的便宜。

问：在择时方面是如何做的，如何把握买卖点的？如何持股的？

择时对价值投资者而言应该不太重要。但我不否认，一笔交易如果择时择的好，却可以降低时间的成本。比如对于经营陷入困境的公司，如果在危机刚刚出现的时候就买入，也许会承担比较长时间的时间成本，这方面我一般都是等到危机非常严重并且全部公开化的时候才会考虑买入，这样时间成本和买入的成本都会比最初要低一些。

对于卖出，我会考虑两个方面。一个是公司本身的发展情况和估值，如果基本面开始转坏或者估值过高，我都会考虑卖出，如果情况不严重我会卖出一部分。另一个是市场的情况，这里主要指的是牛熊市。在大牛市的后期我也会卖股票而不去多考虑公司的情况，大熊市的后期就多买入。可能有人会说牛熊市不好判断，但其实只要做到逆向思维就不难了，大熊市和大牛市的市场情景每次都是相似的。

我不赞成价值投资就是买入一堆便宜的好公司然后就长期持有不动的做法，这种做法无疑是可行也确实有效的，但却是低效的。

市场的不理性情绪提供了获得超额回报的机会。价值投资者在长期持有低估的好公司的同时，完全可以利用市场的情绪进行部分仓位的低买和高卖交易，从而逐步降低持仓的总成本。这样做难免也有犯错的时候，但即便错了也不至于造成永久性的损失，且留有纠错的空间。

问：危机非常严重并且全部公开化与危机刚开始出现感觉几乎是同时额，···这种感觉没法很好地去评估，在节约时间成本方面，您一般是怎么做的呢？

一家企业出现危机，有的是来自行业的大环境，有的是企业自身的问题，危机经历的时间和过程也都不尽相同。

先拿茅台举例。茅台的危机来中央反腐限制三公消费进而影响到整个白酒行业，但茅台公司本身的经营是没有任何问题的。那是不是政策一出行业刚刚受到点打击就买呢？这个时候，往往等到财报上把危机体现出来或者股价的跌幅达到一定的程度再考虑我觉得会更好。但茅台当时还是买的有些早了，13年从180元买到最低时的120元，经历了大半年的时间，总成本150块钱，相当于现价的120块左右。相对来讲，来自行业的危机只要不是周期性的行业，过去的一般会相对快一些。茅台如此，08年三聚氰胺时的伊利也是如此。

再拿苏宁举例。当年苏宁线下业务发展近乎停滞并无奈的做易购时，危机只算是刚刚引爆，因为苏宁面对的是旧有模式已经无法前进的危机，必须全面转型才可能继续发展，这样往往需要比较长的时间，而且还不见得就一定成功，这样的情况就需要多耐心等等。我第一次买苏宁是2013年上半年，从7元一直买到5元，最终成本6块钱左右，在当年涨到11元左右我就都卖了。原因是当时苏宁的转型路数尽管已经清晰，但我知道过程一定是曲折的，市场当时炒的只不过是其想象题材和朦胧预期而已。结果苏宁在14年上半年经历了转型的阵痛期，后来股价又跌到6-7元一线，此时我就又买了回来。因为苏宁最差的时候已经过去，转型已经成功并看到了成果。

上面只是举两个自己的例子，因为这个问题无法量化，更多的需要靠经验去判断。投资人既要具备一定的商业洞察力，又要对市场行为及波动特征有相对客观的认识。

问：您是如何判断市场处于熊市或是牛市的，或是处于牛熊的哪个阶段的？

我们都知道中国股市过去都是牛短熊长，但很少人会思考过为何是这样的。对于一个还不够成熟的市场，一旦产生了较好的赚钱效应，这种效应就会迅速的扩散，大家都愿意分享赚钱的快乐，这导致大量的新股民入场进而推动市场又快速的上涨，这种叠加效应是几何级的，所以牛市往往越到中后期涨的越快。熊市后的亏钱效应来的就没有牛市赚钱效应那么的明显。牛转熊的时候人们往往更愿意相信这是暂时的，牛市还会继续，直到后来一直下跌而盈利尽失还亏钱了，但这种不快乐的事情人们都习惯默默的去面对，直到失去耐心甚至忍无可忍才会割肉，这个过程叠加的效应就小的多。

这是我理解的中国股市牛短熊长的由来。由此可知，市场是由人的本性在驱动，这一点对判断牛熊市很重要。

当然，估值的高低才是关键。通过市场的整体估值来判断需要一些过往数据来辅助。比如2008年以前上证几个大牛市高点时的平均PE是78倍，对应的大熊市低点时的平均PE是12倍，而港股这两个数值分别是24和8.8，美股分别是31和5.6。可以预见，A股未来这两个值的趋势一定是下降的。回溯一下，2015年6月牛市高点时尽管上证PE只有近25倍，但显然是低估值的银行股拖累的，再看当时创业板PE高达146倍、中小板高达89倍，整个深市的估值超过了72倍，理性的投资者此时就应该知道，这里离“天空”太近了。

通过过往的大顶的估值数据我们大致可以判断市场的泡沫有多大，过往大底的估值数据则可以协助我们判断弹簧压的有多紧，但也就仅此而已。

判断牛熊市甚至判断市场处于牛熊市的那一个阶段，其实还有很多的数据和特征可以参考，比如成交量、新增开户数等等，包括一些技术分析方法。但判断牛熊我觉得最主要的因素就两个：一个是投资者的情绪，一个是市场的估值水平。当然，依据是现成的，如何去判断就要看投资者的个人经验了。

问：您如何看待A股市场的本质？如何提升自己对市场逻辑的认知的？

对于投资者来说，股票等于股权是市场的本质；对于投机者来说，股票只是可交易的符号是市场的本质。

对我来说股票即股权才是最根本的，交易属性只是附加在这个基础之上的。买股票就是买公司，但可以通过合理交易放大投资的收益和降低风险。

我不认为当前散户化还比较严重的A股市场更适合投机的说法。相反，正是因为A股市场上投机行为的普遍，追涨杀跌成为主要的交易方式，创造出了更多的无效和错误的定价出来，这种无效和错误的定价不正是价值投资者可以利用的机会吗？越是有效的市场里，尽管投机行为减少了，但价值投资者的投资优势也会有一定的削弱。

交易与风控

问：对于投资风险您是如何理解的？在风险控制的方面如何做的？

我的基本观点是风险不在市场，而在投资者本身。

每个人都有弱点，其中包括一些人类共性方面的弱点，比如贪婪和恐惧。还有一些各人特有的性格方面的弱点，如有的人不够果断、有的人做事草率、有的情绪化严重、有的懒于学习和思考等等。克服人性和自身的弱点，是投资成功的必要因素之一，也是规避投资中最大的风险源所在。

问：除了股票，您还投资基金、债券等其他品种吗？

很少。分级基金A类在去年年中时半仓持有过一段时间，对冲掉了大部分的市场暴跌风险且让市值逆市创出新高，这是我截至目前投资股票之外规模最大的一次买入其它证券品种。偶尔也买过可转债，目前持有一直分级B的观察仓和一个现金理财品种，总体而言我对其它证券的投资还并不太多，以后可能会增加这方面的投资。

问：对于使用投资杠杆，您是如何看待的？您使用杠杆吗？

我对杠杆是这样理解的：杠杆只是一种投资工具，它本身并无害，适当和适量的使用是可以起到锦山添花的作用的，但如果错误或过度的使用，它就会有害与你，甚至是灾难。

我2013年初开通融资融券后就有些融资。我限制自己的融资比例最高是70%，即1.7倍的杠杆。融资的部分我严格的限制使用中的额度递进以及融资买入的股票品种，而且获利后会尽早的还上融资，相比普通账户要更谨慎和保守。2013-2014年的两年中，融资账户的收益是普通账户的1倍左右，即2013年融资账户收益近乎翻倍，2014年融资账户是60%左右。2015年全年没有使用融资，年中反而少量的融了点券。这是我第一次去做空，感觉压力比做多要大很多，股灾后还券较早且融券仓位占比只有10%，融券总体带来的收益并不多。

针对杠杆问题我还单独写了篇文章《要不要远离杠杆和衍生品？》，有兴趣的球友可以看看。www.eastmoney.com/2871624524/63792458

问：您会随手交易吗？如果没有，您是如何杜绝随手交易？

这个当然不会。能场外关注股市三年才入市，能近乎闭关学习三年完成自己的投资转型，我觉得自己还算是自我管理能力比较强的人。

除了自我控制和管理外，严格的步骤和计划我觉得也是必不可少的。比如，不买入不在股票池中的股票，不买入自己不熟悉的公司的股票，不看完公司几年的年报就不买它的股票等等，也都限制了交易的随意性。

问：知行合一是件很难的事，您如何将投资理念与想法结合起来？

我觉得知行合一是一项需要时间和历练才能逐步达到的境界。想要达到这个境界，首先是投资方面的理论基础要扎实，如果没有笃定的投资理念而只是一知半解，达到知与行的统一也就成了空话。其次是制定一个步骤和计划来限制自己的买卖行为，这样时间长了后自然就成了习惯。其次是看一些人文、历史、禅学方面的书也有一定的好处。心态平和才能处事不惊，才能理性的看问题，也才会让我们在投资上少做蠢事。

问：您觉得理论知识到了什么程度算是扎实了？需要拓展哪些方面的理论知识？

投资其实不需要多么高深的理论，大多都是常识。

比如买股票就是买了上市公司的一部分股权，这是常识。但很多人只把股票当作交易的筹码和符号。不是说这样做不对，但如果仅仅是交易，我觉得衍生证券比股票更适合做投机品。

比如都知道股票低买高卖就能赚钱，但这个低实际指的是买的便宜，而不是去市场上追涨杀跌，那样做就相当于反其道而行了。

再比如投资过程中防守比进攻重要，这也是常识。因为如果风险控制做的不好，就算赚的再多，一次100%的亏损就都没有了。

不用多举例了，投资的理论都是浅显易懂的道理，常人只要加以思考一般都能理解其原理所在。之所以市场上从事投资的人比投机的要少的多，除了因为投资是一件知易行难的事情之外，另一个重要因素是这种方式只能靠长期积累才能有所成就，这不符合人们急于发财的心理。还有，投资很枯燥，而投机很刺激。

我觉得多了解证券市场和人类的历史对投资会很有用，因为今天和将来发生的也都将会成为历史，而历史往往会告诉我们未来，也会告诉我们在未来到来时该干些什么。

问：您觉得2016年的机会在哪儿？当前您的投资策略是怎样的呢？

市场的长期投资机会我觉得随着未来两年的不断筑底会逐渐的浮现出很多，大体上我归为三类：新消费、新金融、新业态。

过去，大体上可以把我国的消费领域概括为衣食住行为主的丝经济，人们满足的是最基本的生活消费。而从现在开始，随着生活水平的进一步提高，中产阶级逐渐在崛起和扩大，新的消费需求正在形成。人们在消费时更重视快捷、健康、时尚、思想性和娱乐性等，引导出一些新的产品和服务，比如智能化产品、健康类产品、教育、文化娱乐和旅行等方面需求越来越丰富和迫切。

金融是经济最直接的晴雨表，而股市不是。金融行业尤其是银行业面临的问题我认为是不可忽视的，所以看起来已经较为便宜的银行股我现在根本不敢买。但是，我相信这也是一个涅磐重生的契机，让传统的银行和金融体系彻底的改变。具体改变成什么样我不知道，但我觉得这里面综合金融实力强大的中国平安是相对不错的标的。

从艰难转型的苏宁云商的身上我们能体会到商业模式的大变革正在发生。产业已经不仅仅是升级那么简单，而是多种新的业态正在出现，传统的商业、制造业和服务业都在悄然发生着结构性的变化。这种变化不是简单的“互联网+”或者“工业4.0”等就能代表的，比如传统的汽车业正在发生的新能源汽车革命，就是一场时代背景下催生的变革，这样的变革里面当然一定是有投资机会的。

但如果只说今年的话，我觉得可以关注下创投方面的公司。因为注册制即便今年不上最晚明年也要上的，而这种属于主题投资的机会应该说是只此一次的，所以我今年会比较关注这方面，也相应了做了点配置。另外一个今年可关注的主题应该是VR。前些日子看电影时顺便体验了一下VR，觉得这个东西应该还是很有市场前景的，尤其是在影视和游戏方面的应用会比较受欢迎。京东众筹有款首发的大鹏VR一体机已经预定了1000多套，售价也只有3000元左右，其出品公司还关联着某家上市公司，我正在研究。

投资修养

问：您是如何锻炼自己的投资心态，避免心情为股价干扰的？

如果说练武讲究内功，那投资就注重心法。我总结出几条简单的投资心法，望广大球友批评指正。

如果把投资比喻为一场比赛，那么投资比的-

不是智力，而是毅力；

不是能力，而是定力；

不是天赋，而是专注；

不是雄心，而是耐心。

如果把投资当作事业或者谋生手段，那么应该-

不买股票，只买生意；

不重短期，只看长期；

不求发财，只当理财；

不求大赚，只求长赚。

问：您觉得成功投资主要靠运气还是实力？

我觉得是90%的实力加10%的运气吧！如果说某一次的投资成功运气成分的占比还可能比较多的话，那长期的投资成功一定是需要具备一定的投资实力的。这种实力既来自于学习，也来自于你的性格和阅历。早年我曾经将投资成功总结成了一个公式。

投资成功万能公式：

素质（学识、阅历、性格）＋技能（分析、决断、交易）＋反思（总结、领悟、改进）=体系（风险控制、资金管理、盈利模式）

体系+理念（投资观、价值观、人生观）+知行合一+坚持不懈=成功

问：您觉得投资最难的地方在哪儿？您觉得自己哪方面还需要加强？

投资最难的地方应该是一个投资人能够做到始终保持理性和客观。

市场的涨跌和波动容易让投资人变得不理性，进而去追涨杀跌甚至过度的使用杠杆；仓位的多空也容易让投资人变得不客观，只从有利于自身仓位的角度去看问题；各种消息汇聚而成的市场噪音也容易让投资人失去客观性，陷入羊群效应之中成为待宰羔羊；甚至盈利和亏损有时也会让投资人失去理性，盈利后盲目自信，亏损后无所适从等等，市场中的很多因素都影响着一个人的情绪和认知。

所以，保持理性和客观说起来容易，但做起来相当的困难。

我觉得自己在公司财报的解读能力上还需要加强，另外就是做阿尔法的能力上还有要学习的地方。

一般的业务相对简单的公司，比如制造业、零售业、公共事业、食品餐饮、房地产业等上市公司的报表因业务比较容易理解，我分析起来没有大问题，也可以做出相对客观的判断。但一些专业性较强的公司如金融、医药和科技类的公司，觉得自己还有些方面需要学习。这几年在投资上我也刻意的规避着这样的公司，不过也有少量的投资过。

阿尔法策略虽然并不算多么的高大上，但是这个策略需要投资人熟悉和擅长使用市场中的各种衍生工具，同时也对一个投资人的大局观和战略素养提出了更高的要求。我去年才开始接触和使用这个策略，希望日后通过更多的实践来加强这方面的技能。

问：能否推荐几本您觉得有价值的书，并说明您的理由。

第一本当然是开启我价值投资之路的马尔基尔的《漫步华尔街》。此书对市场上的大多数投资理论都有深入的思考和刻画，不管是投资还是投机派，都值得一读。

第二本是让我对价值投资有了更深刻理解的格老的《聪明的投资者》。这个不用多说了，是价值投资必读书。

第三本是对我在形成目前的体系方面帮助极大的《彼得.林奇的成功投资》。林奇的书最贴近普通投资者，如果你已经理解了价值投资，那么看林奇的书会教会你如何去运用它去赚钱。

还要补充一本塞斯卡拉曼的《安全边际》。这本书对完善我的价值投资理念方面帮助不小。另外也不能不提《白话菜根谭》，这本书在我最迷茫和困惑的时候让我重新振作起来。我觉得这五本书是对我影响最大的几本书。

还要感谢雪球网这个平台。玩雪球三年多了，来了以后几乎每天都上。在这里收获很多却没有做多大的贡献，这次参与“达人秀”，也算是对雪球的一点回馈吧！

最后，还要感谢三年多来在雪球上认识的一些球友，在你们的身上学到很多，不一一致谢了！希望大家继续滚雪球！让这里成为长长的坡，让你的雪球越滚越大。

儒峰

2016年5月8日