他山之石：台灣股市的MSCI經驗

2017.06.21

6月21日，A股被纳入MSCI新兴市场指数和MSCI全球指数。而早在十多年前，台湾股市便已经加入MSCI体系，其加入MSCI前后的表现，对A股有深刻的启示。

台湾地区自1991年起开始实施QFII制度,初期仅允许符合资格的外资机构/投资者可以依照相关规定投资台股。90年代初期的限制十分严格,包括外资机构的资产规模,投资年限…均有限制。另一方面对于在台股可以投资的标的与资金汇入汇出也有所规范。这些准入资格/申请额度/资金汇入汇出规定，在1993年后逐步放宽,最终在2003年后规定大幅放宽,由以前的核准制改为报备制(报备后约4周可以拿到投资资格与额度)，并取消QFII申请资格的资产规模限制与30亿美元买卖限制。

随着台湾市场对外资限制的逐步放宽，也让台股在1996年4月传出要纳入MSCI GEM Index (摩根史坦利新兴市场指数)中，并于当年9月首次纳入。但由于当时台湾仍有较严格的QFII准入制度，使得台股刚开始是用50%当成权重计算基准，而非其他市场是依照整体市场的流通市值当成权重计算基准。但之后，随着每阶段台湾对外资投资限制的开放,MSCI逐步提高台股在其新兴市场指数中的计算权值。累计由1996年起,花了9年时间至2005年才达到用100%权重计算权值。

这9年来,外资交易金额由2,760亿上升至2005年的3.41万亿台币，成长了12.3倍。1996年后，除1997年外资当年为超卖外，其余至2005年，外资皆为超买，且1996年至2005年，外资交易金额比重由2.1%提升至17.9%，部份投资观念也随着外资的流入逐步引入台股中，例如：台股上市公司（特别是重型指数权值股）开始有定期的投资者交流制度，公司治理部份更重视股东权益的提高。另一方面，外资的流入更推动指数衍生产品发展，2001年5月推出iShares MSCI台湾指数基金及相关ETF产品，推动台湾市场国际化。

在股市表现部份，由1996年4站台股首次传出将纳入MSCI指数至2005年5月被100%纳入指数中，台股指数一共上涨17.24%，跑赢同时间MSCI亚太市场-24.79%与MSCI新兴市场指数13.76%的表现。值得注意的是，由于MSCI是分阶段调高台股权重，因此我们发现自1996年4月以来，MSCI共有7次传出,或真正要调高台股权重的消息(例如1996年4月传出纳入台股，但到9月才实施。1999年11月MSCI宣布分阶段调升台股权值计算比重，但2000年5月后才分3次调高)。这7次消息传出或发生后的一个月内市场多数是上涨，但效益前高后低的现象，且因为资金的提前布局，每当纳入指数或提高权重计算基准的消息传出时，市场表现比真正调升时的表现为佳。

在权值股表现部份，最初台股有77家公司被列为指数权重股，占台股上市公司比率为8％,占市场市值比重则高达70％左右，其中前10大权值股的市值占比更高达46％。由于这10大公司权重高，又多是台湾在各产业中的龙头股，因此备受市场投资青睐，由1999年台湾首次纳入指数中,到2005年间，若只建置一投资组合只投资于该10家公司，不论依照“等权持有”或“权重持有”,该投资组合收益在各年度中多可跑赢大盘。但并非所有权值股都有这般好表现，就过去几年台湾股市表现最好的200家公司分析,MSCI权值股占比并不高,且自2000年后,比率多＜10%。