2008年的三次反弹

2008年以来，中国A股大幅度迅速下跌，期间也有几次因为政府救市政策导致的反弹。

2008年以来A股三次救市反弹

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反弹幅度

2008年反弹

主要原因

开始时间

结束时间

持续交易日

上证指数

沪深300

第一次

下调印花税

4月23日

5月5日

6

14.7%

17.40%

第二次

单边征收印花税等

9月18日

9月26日

6

21.00%

18.30%

第三次

4万亿投资

11月6日

11月17日

7

18.20%

20.50%

3次反弹都只能持续6-7个交易日，一周多一点的时间，之后又是长时间的下跌。有两大原因导致中国股市2008年大幅下跌：

1．整体估值水平从2007年的过度乐观向理性回归的需要。这个过程可能在2008年上半年已经完成。

2．美国发生次贷危机后，全球经济结束了之前的欣欣向荣，并且迅速转向衰退，出口导向的中国经济发展模式遭到前所未有的挑战，中国上市公司的业绩也超预期下滑，经济前景非常不明朗。

面对全球经济变化的大势，中国政府的救市政策力量显得微弱，所以救市的措施虽然力度很大，决心很坚决，但是收效只是市场一小波的反弹行情，无法改变A股的本质。

正因为经济前景的不明朗和不乐观，A股市场每次反弹受到压制，当前的市场仍然只能归结为熊市，投资者依旧看不到牛市的曙光。

我们也注意到，每次救市后股指都有20%左右的反弹幅度，很多个股的反弹高度大于20%，若能把握好这些反弹，投资者仍然可以获得可观的短线收益， 所以有必要对熊市中的反弹做一些研究。

反弹的规律

股价的波动有均值回复的特点，每次反弹都可以视为股价对之前跌幅的修正，所以很自然地联想到：前期跌幅大的，这种修正的幅度也应该会大一些。不难推测，股价的前期跌幅和反弹的高度应该有某种正的相关性。

这里我们只研究沪深300指数成分股，因为沪深300股票经过指数公司的筛选，是上市公司中市值比较大，业绩比较优秀的群体，它们的走势基本能够代表沪深两个市场。

3次反弹中沪深300股票的反弹高度和前期跌幅有明显的线性正相关性。随着回溯天数的增加，相关系数迅速上升到0以上，并能保持为正，第一次反弹上升到0.40以上， 第二次反弹上升到0.30左右，第三次达到了0.55之上， 考虑到股价走势的随机性，这样的相关系数暗示着非常强的正相关性，揭示出反弹是股价群体性的均值回归过程，对前期跌幅的集体修正。

在回溯天数达到60个交易日之前，线性相关系数上升比较快，但到了大于60个交易日之后，线性相关系数上升缓慢或者不再上升，反弹前60个交易日（大致一个季度）内的跌幅和反弹高度有接近最大的相关系数。所以用反弹前60个交易日的跌幅去预测反弹高度有最好的预测能力。

反弹高度和前期60个交易日的跌幅高度正相关给了我们在反弹期间获得超出市场的线索，就是应该救市初买入跌幅最大的股票组合，在股指反弹结束后抛出。

值得提出的是，以上反弹的规律直接违背了我们在投资学教科书里学到的有效市场假说。根据该假说，在强有效或半强有效的市场里，对股价过去轨迹的分析不会帮助投资者预测未来或者获得超出市场的回报，因为市场已经充分反映了过去的信息，再去挖掘信息是徒劳的了。这里历史跌幅和未来反弹幅度的强正相关性能够帮助我们获得超出市场的回报，可以算是对有效市场假说的有力反击。

2005年的反弹——带来反转的反弹

2005年初A股也是处在熊市，但年中出现了反弹，并且带来了整个股市走势的反转，从沪深300指数走势形态来看，正是2005年7月19日开始的反弹让股市开始反转， 这一波反弹走势直到2005年9月19日才出现大的回调，期间股指有涨又跌，但大致维持了上涨的势头。

同样，我们用反弹前60个交易日的跌幅作为跌幅的基准，和反弹后不同天数涨幅的相关系数可以看到，在反弹后相关系数迅速增长，到20日左右相关系数接近0.60，然后出现大的回调，但相关系数仍然为正，保持了比较高的水平。表明了反弹过程中沪深300股票群体性向均值回归的过程相当稳健而且可以持续， 股票可以群体性地修复前期由于悲观带来的过度下跌。

中国股市的历史比较短，沪深300指数的历史更短，和目前熊市可比性最强的只有2005年的熊市。我们暂时只能找到一次带来反转的反弹进行研究。就2005年的反转式反弹的特征来看，其背后的逻辑还是可靠的，那就是可持续的股票群体性修正过去跌幅过程，应该可以持续地保持前期跌幅与反弹涨幅的正相关性。虽然只有一次这样的经验，我们仍然总结：

以 2005年反转式反弹的经验来看，一个可持续的反弹应该是能够相对长时间保持较好正相关性的反弹。

再来对照一下2008年3次反弹的相关性变化特点。

从反弹开始，前期跌幅和反弹涨幅的相关系数只有极短暂的上升过程，而后是快速的下跌，正相关性过早受到破坏，体现了投资者谨慎和无法看好未来的投机心态，故政策刺激作用已经消散，暗示着沪深300股票的群体性均值回归过程无法继续，所以表现在市场涨势无法延续。在宏观基本面无法改观的情况下，政策的刺激只能带来超跌反弹行情，这3次反弹均无法给市场带来反转，市场依旧落入熊市的状态。

结论：

熊市中的每次反弹，沪深300股票的反弹高度和前期60个交易日的跌幅高度正相关，利用这一规律可以让我们获得超出市场的反弹收益。

对 2005年反转式反弹的研究，发现一个可持续的反弹应该是沪深300股票能够保持较高涨跌幅的正相关性的反弹，代表着股票群体性的可持续的均值回归过程。2008年的3次反弹中，正相关性过早被破坏，故反弹无法持续。根据2005年反转的经验，2008年的3次反弹都无法带来市场反转，市场仍然需要等待下一次能够保持正相关性的可持续反弹。