沈竹：欢迎收看《名嘴侃财经》。我们说证监会主席郭树清自从上任以来，以坦率、直言的风格，给我们每个人都留下了非常深刻的印象。近日在接受记者的采访的时候，郭树清针对市场一系列的热点问题，再次进行了回应，其中很多都涉及到了我们A股的制度建设，我们再来通过小片子跟两位评论员和大家梳理一下。

小片：如果市场不那么健全，投资者不那么成熟，T 0管理的难度就更大了。这是郭树清昨天在接受采访时，对T 0建议的表态。郭树清强调，目前实行T 0的条件还不太具备，T 0意味着当天买，当天就可以卖，现在炒小股、新股的还是很厉害。对于市场关注的机构资金入市，他明确表示，扩大QFLL额度在进展过程中，资格审批的步伐在加快，欢迎养老金入市，但是他强调不同组合、不同基金有不同要求，不可能都投资股市，还包括债券市场等。推动养老金等长期资金入市，暂时没有出台具体的优惠措施。对于国际板何时推出的提问，郭树清表示没有时间表，推出国际板需要和资本项目的开放，国内资本市场发展协调一致，需要统筹考虑，一步一步来。针对新股发行可否实行注册制的问题，郭树清表示新股发行的问题，不在于审和不审，而是怎么界定证监会交易所和终结机构的职责。

沈竹：对于T 0，我们看到郭树清的担忧，是会造成更大的市场波动和炒作之风，我也想起了当初的权证，还有上周刚刚出台的一系列新股交易的限制，我们看到贺强先生曾经提过今年两会的提案就是支持T 0的恢复。郭主席的担忧和大家的期盼，包括有一些人的争议，你们两位是怎么理解的？
张捷：第一，T 0如果实施的话，股票会被炒高的，因为它加大了货币的流通速度，货币资金不变的情况下，加大货币流通速度的话，肯定是要把价格炒高的，但是T 0如果恢复的话，散户就被机构搞死了，以前T 0没有这么多机构。
沈竹：为什么？
张捷：现在的机构不交印花税，机构不交佣金，是固定的席位费，所以整个的交易成本比散户有巨大的优势，只要波动快，T 0的话，机构一天做几个来回都没有问题，又不交这些费用，散户不可以，你只要搞T 0，一定是散户被机构搞死，现在机构为什么游资化，做庄化，就是因为他不交这些东西，这么搞的话，比散户有优势。所以他不长期投资，为什么不长期投资，因为短线的有时我很具备，长线反而不具备，因为你一投长线，人家就看着你机构多少机位，人家给你分析的清清楚楚，你要公告，所以这件事，完全机构搞短不搞长就是这个制度造成的。
许维鸿：给你讲一个故事，当时在美国CBOT，现在合并以后不叫CBOT了，就是芝加哥联合期货交易所，当时有一个期货交易上特别逗，搬家，就搬到了交易所的旁边去，就隔了一层玻璃，为什么呢？因为当时的网线和电子线跑得快，T 0以后可以程序化交易，非常快的进行交易，从芝加哥室内搬家搬到交易所边上去做，可想而知一个机构对交易速度的依赖是非常大的。
沈竹：快到什么程度？给我们形容一下，秒杀吗？
许维鸿：不止秒杀，因为程序化的交易是完全电脑控制的。
张捷：千分之一秒，万分一秒的概念，我的数据包比你的数据包快一点，跳过的计算机的结点少一点，我就比你占优势。
沈竹：你们见过吗？
许维鸿：现在在全世界的对冲基金里面，这种系统化的交易量非常大，我们知道欧洲最大的两个系统，都在瑞士，他们整个机房的量非常大。
沈竹：这意味着什么？整个系统性交易对市场的影响在哪里？
张捷：高频交易，现在不是限制高频交易吗，靠计算机的高频交易，微小的变化，靠快速的频率，散户是跟不过来的，尤其机构在场内还有席位的状态下，你的话，就得外头计算机再连过来，你根本做不过他。
许维鸿：高频交易的有点也是有的，比如说当我形成了一批高频交易以后，市场套利的机会不存在了，中、短、长套利机会不存在了，这样市场的公平价格更容易形成。缺点是什么？但高平交易形成以后，系统化这种高平交易风险就出来了，像前一阵的美指，如果一个错误下来的话，整个市场在波动中是非常厉害的。
张捷：那个高频交易的波动太厉害了，因为现在你看的，间接为什么说世界的衍生品那么大，就是在高频交易下衍生的。
沈竹：能不能给我们举个例子，每一个错误指令下达了对市场的影响是什么？
许维鸿：去年4、5月份，后来查说是法国某大投行在下指令的时候下错方向了，这样挂单很低的话，所有的电脑，因为不是人在认，买价卖价突然在不合理的价位，它马上触动了警戒体系，集体自动开始卖出，因为他发现这样超不合理的成交以后，它就认为市场有一个惯性下跌的过程。
沈竹：就急跌，急跌了多少？
许维鸿：500个基点。
张捷：它会觉得有一个突发事件来了，一般你出现了急跌，电脑会识别你出现了突发事件。
许维鸿：有一次2004年的时候，我们中国本来是要降息，我们降一次息，当时欧洲市场也跌了300个基点，就是百分之三，按价格算的，所有债员跑到我这边，因为我当时坐在交易室里面，这里怎么回事，然后我们就开始解释。但是如果不是交易员控制交易终端的话，是系统化加以，就不会问你，直接就开始卖出。
沈竹：电脑聪明也不能这么聪明，太不可控了。
张捷：这太恐怖了。国外做国债的时候是百分之一的保障金，杠杆率可以几百倍，就几十倍，几百倍的，所以百分之一就爆仓了，你的仓位就爆仓了，百分之一的保证金，所以你一下跌了百分之三，你想想是什么概念，多少人要爆仓的。
沈竹：所以你们认为T 0会让这样的事实在中国同样发生，是吗？
许维鸿：中国现在的金融市场，特别是利率市场和资本市场的结构，我个人认为不是很完善的。但我们推T 0的时候，我们需要辅以相关的制度配合，说白一点，就是股票市场没有一个利率市场化的背景，你的融资和投资的收益上，包括蓝筹股和中小盘股的结构问题，再说白一点，只是T 0炒中小盘股，而没有以一个利率市场化为基础，投资于蓝筹股的话，T 0还不如不搞。
张捷：T 0还有一个问题，资金如果是T 1，资金是一天内结算，可以弄得很清楚。如果变成T 0的话，有些时候会政策性透支，会利用这个漏洞，就像原来的国债期货一样，某个券商突然利用这个漏洞，很难那么快速交易下审查他的资信，你审查不过来的。
沈竹：我们想什么事情都爱一分为二的看待，有的人提了T 0的提案，有的人也说支持恢复T 0是对我们有好处的，比如说重庆啤酒，有的人意识到风险第一天的时候，有的小散户想跑，但是跌停跌停就是跑不了，这时候如果T 0多好，风险可以迅速的释放。你们说这个中国市场不完善，市场不完善在哪儿，为什么我们做不到风险释放的速度？
许维鸿：在制度建设上，我刚才提到两点，第一点就是利率市场化，换句话说，当你的机构交易成为一种投资的主要行为的时候，我不同机构的资金成本，需要市场化，而不是非市场的资金成本，每个机构都要知道我现在资金压力是什么，我的资金是6%，还是10%，还是3%，还是5%，资金成本是不一样的。因为当你进行T 0，当你进行系统化交易的时候，每个编程序的程序员和交易员都有一个底线，就是无风险利率和我自己的资金成本的差别，其实是我在给电脑下指令的最最基础做模型的核心。
张捷：我简单说一点，西方都是大机构，博弈的对手没几家，都是大机构，而且我们看到世界上顶级的资产管理机构管理的是什么？是上万亿美元的自办，所以我们央行的三万亿美元不算最多的。所以这几个大机构之间，这种博弈变成非常惨烈，而且非常迅速的，散户在这个市场里基本上销声匿迹的各。现在我们的市场基本上还是散户的空间，你一旦放开了以后，意味着所有的散户被杀死。
沈竹：现在的T 0在市场中不是特别的有效的，不是特别的支持市场不完善，是因为我们的机构投资人太少，散户太多，还有其他的不完善之处吗？
许维鸿：我不太同意这个观点，散户的T 0也有短线高手的，主要还是包括做机构的，做模型的，我要是做T 0，我做一个程序化交易的时候，我自己的利率市场化准备不足，我不知道怎么设计，这个时候我更多的是利用市场情绪来操作市场的倾向会有的。换句话说，咱们说白了，就是我没有一个可以凭借程序挣钱的办法，机构逼急的话就是去做庄。
沈竹：我想起卖拐的小品，一忽悠你就进了，被骗的可能性更大。
许维鸿：他在配合T 0，我资金量比你大，我配合消息面的话，我做庄的成本和收益，收益显然是大于我成本的。
张捷：而且他的计算机比你卖得快。
沈竹：这个不推出了，我们就放心了，大家原因也表明了，我们最后四分钟给养老金的事儿。大家都说养老金长期的入市，对市场是极大的利好，包括郭树清主席前一阶段呼吁投资机构人的入市会起到稳定市场的作用。但是有的海内外学者说中国A股不适合养老金入市，但是政府现在制定一系列养老金入市的步骤和具体的方法，你们对待养老金入市是怎么看待的？会有哪些的步骤？
张捷：我认为养老金入市有赚钱的责任，没救市的义务，还是这个观点，而且最好的话是入债市，而高收益债如果一开的话，对于股市必然有一个资金分流的作用。
许维鸿：养老金是一定要入市的，如果养老金不入市的话，对养老金是不公平的，我们并不是在割裂的谈三个问题，我们谈了三个问题，谈税收的改革，谈T 0，谈交易制度的改革，跟养老金都是密不可分的。为什么？因为当我们养老金不能投资股市的时候，养老金没法分享到资本利得，没法分享到中国资本发展的成果，这对养老金是不公平的，对每一个持有养老金的人是不公平的。
沈竹：这个市场中也没法获得稳定的收益，有很多人说我们的蓝筹股没有办法达到市场的概念，没有稳定收益，没有可靠成长型，不可能每年给你7%8-%的回报，这种情况下，中国有没有适合稳定收益的投资组合会适合养老金的情况。
张捷：马上要出现了，就是高收益债，而且高收益债备案就可以发行。
沈竹：在养老金投资中占50%最多了吧？
许维鸿：因为刚才还是谈到这个问题，中国没有形成一个风险从低到高，收益从低到高的梯次化市场，为什么说不公平的？你一定要给养老金开通这个门，我可以不进这个门，但是我必须要有这个钥匙，一旦我发现市场机会的时候，我要进这个股票市场，我们现在缺乏的是养老金的机构给这样一个钥匙。
张捷：允许其入市，但是只是不能让它救市。
沈竹：明白了，我们先拿到钥匙。作为证监会的掌门人，我们几乎每一天都在关注郭树清的每一句表态，吸引大家关注，哪怕讲得道理非常的平实，我们也说其实证券市场的制度变革，很多人都在说不是郭主席一个人在战斗，而是各方面协力的工程，虽然说任重道远，我们也相信这场战役不亚于股改制度的变革，而且这场战役一定能够给我们切实的带来一些制度红利，而且我们说的每一个话题，都不是单边的，都不是零散的，而是整个系统性，整个工程中的一部分一部分叠加起来的.