三花股份：景气由旺转淡 要结构升级
www.eastmoney.com 浙股网 编发时间： 2008-07-30 16:11:14
2008年7月17日我们组织了对三花股份的机构投资者联合调研，并参观了公司各产品的生产车间。副总经理杜安林介绍了公司发展战略、运营方式转变、经营情况、质量管理、技术开发和行业发展等情况。
1.下游空调需求在4月达到今年顶点，后明显回落，2008年增长基本可以确认。在2008冷年前9个月中，我国家用空调行业的产量、销量、其中无论内销还是外销都景气高涨，明显好于2007冷年。5月起，空调行业的国内外销量相比2007年同月的销量首次出现负增长，同比下降了10.87％，这一趋势延续到了6月。导致空调整机行业5月起产量也首次出现同比负增长，为-5.28％。从空调销售结构看，出口方面虽然有美国次级债和人民币升值等负面因素，但到目前为止2008冷年出口累计增速为18.38％，高于去年同期的10.60％。且基本每月销量均高于去年同期。空调月度销量出现负增长主要原因来自于内销下降，5月单月下降了32.67％，6月份继续维持了下降趋势，2008冷年前11个月累计内销增速为13.33％，低于2007冷年同期19.00％的增速。深层原因是整机厂预期国家明年应出台节能环保法规对空调能效比提出更高要求，现有产品明年的合法销售可能出现问题，因此整机厂家尽量压缩库存，希望在2008年4、5、6三个月的销售旺季完成销售。我们预计由于2008年空调旺季（1月-6月）已基本过去，淡季总量仅占全年的34％，因此空调阀门等相关行业的增长基本可以确认。
2.公司未来的增长来自于高端的电子膨胀阀产品。公司在高端业务电子膨胀阀业务方面报以厚望。目前国际上电子膨胀阀的竞争对手仅3-4家为：日方独资的不二工机在苏州生产、麓宫在佛山生产、太平洋在青岛生产（目前年产量仅100余万只了）、三花股份。2007年全球市场对电子膨胀阀的需求量为800万只左右，其中日本需求600万只。2007冷冻年度全球家用空调的产量为8977万台，变频空调的比例不到9％。由于世界各地纷纷提高能耗比等环保要求，节能的变频空调所使用的电子膨胀阀市场将出现快速增长。公司预计随着能源价格高涨，我国和其他国家对空调能耗比将制定更为严厉的要求，会有力推进使用电子膨胀阀的变频空调的生产，预计2010年全球电子膨胀阀将达到约2000万只的年需求。因此，公司安排了对电子膨胀阀的3期扩产计划，第一期已于2005年竣工，产能达到150万只/年；2007年8月电子膨胀阀第二期扩产厂房竣工，10月安装调试结束，产能达到300万只；公司计划2008年8月电子膨胀阀扩产第三期工程完工，10月调试完毕，产能从300万只/年提升至600万只/年，到2009年底计划扩产为1000万只/年。相对应的，公司电子膨胀阀的产量从2006年49万只和2007年98万只，预计将上升到2008年220万只、2009年350-400万只、2010年500-700万只。
3.制冷集团资产注入将使公司业绩上台阶。公司将通过对制冷集团的独家定向增发将三花控股下属制冷产业的资产、业务将全部进入到三花股份中，实现三花控股制冷产业的整体上市。公司在制冷元器件行业的影响力将得到进一步提升，尤其在全球四通换向阀和电子膨胀阀领域处于领先地位。发行后预计三花控股对上市公司持股比例将上升到70.98％，公司总股本将提升为26245万股。三花控股集团承诺：本次拟注入资产对应的2008年度、2009年度、2010年度经审计的归属于母公司的净利润将分别不低于16921万元，19015万元，21350万元，若某个会计年度未能达到前述相应指标，差额部分将由三花控股集团有限公司在该年度的年度财务报告公告后15日内以现金的形式向浙江三花股份有限公司无偿补足。
4.公司成本和费用基本可控。生产经营方面公司在2007年基本达到了年初的预期。由于铜占公司产品的很大一部分成本（与其他原材料合计约占主营业务成本的84％），目前已有70％-80％产品售价与铜价形成价格联动，形成内部整体实际成本控制效果，三项费用比预期的还要低。在人民币升值的背景下，公司从2006年4-5月开始通过外资银行做汇率远期掉期保值，在2008年4-5月前公司约有1.2亿美元可执行7.60元人民币/美元的兑换比率，到2009年4-5月前可执行7.30元人民币/美元的兑换比率，一段时间内稳定了汇率变化的预期。
另外公司收购制冷集团四通阀业务和兰柯后，原有三套销售和管理团队将合并精简，预计管理和销售费用率可明显下降。公司再一次重申了增发公告中对2008年和2009年的业绩承诺。我们考虑到增发后公司将很快收购兰柯公司，预期兰柯将在2008年和2009年为公司EPS分别增厚0.04元和0.08元。考虑兰柯因素我们预测公司2008-2009年EPS为1.03元和1.23元
