货币和信贷增长间剪刀差扩大

2018年1月末，广义货币(M2)余额172.08万亿元，同比增长8.6%，增速比上月末高0.5个百分点；当月人民币贷款增加2.9万亿元，同比多增8670亿元，人民币贷款余额123.03万亿元，同比增长13.2%，增速分别比上月末和上年同期高0.5个和0.6个百分点。数据上看，1月份的信达和货币增长呈现了双回升态势：信贷增长再创新高，显著超市场预期；货币增长符合预期，呈现见底回升态势。

从新增信贷的实际增长规模看，1月份的新增信贷超出市场预期较多，2.9万亿的实际值超出了市场上最乐观机构的2.8万亿预测，也超出了历史上最高月份2016年1月的2.51万亿水平较多。比较两个新增信贷创新高月份的市场环境，同期资本市场皆经历了急速回调，又都恰逢新信贷周期开始，金融机构有较多的投放空间，从而都加大了信贷投放力度，不排除金融机构的快速投放行为受到了货币当局的窗口指导！

“宽信贷、紧货币”组合状态如期延续

不论是否有偏紧货币政策，在信贷、货币增长的组合关系上，笔者认为，在经济“底部徘徊”时期，“宽信贷、紧货币”组合持续（指信贷增速持续高于货币增速的现象）。历史上，中国的货币、信贷组合多次呈现“宽信贷、紧货币”状态。导致货币、信贷间不同组合的直接因素是货币乘数差异。“宽货币、紧信贷”时期通常是经济活跃时期，货币流转较快，因而货币乘数也较高，而“宽信贷、紧货币”组合状态下，除非信贷增长有效促进了经济的回升，经济低迷下商品、货币流转均较慢，货币乘数也相应低于常态水平！ 2018年货币乘数将在现有水准上保持平稳，不太可能持续大幅提升。自从危机后中国经济增速换挡以来，信贷、货币间的组合状态表现，一直印证了笔者的判断。

图 货币、信贷增长组合状态“宽信贷、紧货币”延续（当月同比，%）

数据来源：Wind，上海证券研究所

“宽信贷、紧货币”表明经济仍处“底部徘徊”阶段

在现代信用货币体系下，信贷增长就是信用创造过程，即信贷投放创造了新增流动性，因此信贷增速和货币增速长期看是一致的，但在不同周期阶段两者间也会表现在长期的偏离：通常来说，经济繁荣时期货币增速会持续位于信贷增速上方，经济低迷时期货币增速会持续位于信贷增速下方，原因是经济活跃时期经济行为对流动货币的乘数作用会更大些。信贷增长的平稳格局，也就决定了未来货币增长的偏低平稳格局。

2018年1月份，虽然信贷和货币增长双回升，但回升速度的差异，导致了信贷增长和货币增长间差距扩大的态势延续。信贷和货币之间的剪刀差扩大，且信贷余额增长快于货币增长（即使用体现真实流动性变化的准货币增速比较，信贷增长高于货币增长的态势也延续），表明经济“底部徘徊”状态未发生根本变化。

图 1月份信贷、货币增长间差距延续扩大（月度/%）

数据来源：Wind，上海证券研究所

来源：经济晓说