作为A股市场价值投资标杆之一的白酒龙头贵州茅台，2001年8月27日上市以来给公司股东和投资者创造了丰厚的回报，从东方财富软件后复权走势看，从发行价的每股31.39元一直到2019年11月19日的最高价6541.75元计算累计涨幅超过了200倍，累计分红次数19次，累计分红金额757.3亿元；巨大的股价涨幅和超强的分红能力跟其持续增长地业绩是息息相关的，营业收入从2001年的16.18亿到2018年的771.99亿，翻了将近47.7倍；扣非净利润从2001年的3.35亿到2018年的355.85亿，翻了将近106倍，高毛利率、高ROE、高净利率成就了茅台不败的神话，截止2020年1月23日，茅台总市值1.32万亿，A股市场排名第4，超越农行、中国银行、中石油以及招商银行，仅次于工行、建行和中国平安；自从上市以来茅台因卓越的产品品质、持续增长的业绩以及对股东和投资者的超强回报一直深受资本市场的追捧，在“茅粉”心目中它是一个被宽阔的、长流不息的护城河所环绕的伟大企业。那么茅台的经济“护城河”究竟来自于哪些方面，接下来我用之前阐述过的“护城河理论”进行深度分析。

根据护城河理论，一家公司的“护城河”是由其可持续的竞争优势带来的，注意，一定要是竞争对手无法复制的并且是可持续的，可持续竞争优势主要来源于无形资产、成本优势、转换成本、网络效应以及有效规模；；其中无形资产体现在品牌、专利以及监管牌照等；成本优势体现在工艺优势、上好的地理位置、独特资源的便利性以及规模效应等；转换成本体现在顾客金钱的损失、时间的代价、遇到的麻烦以及要承担的其它风险等，高的转换成本就可以作为公司特别重要的护城河来源发挥作用；网络效应，是指随着用户数量的提升，产品、服务的成本不会提升，而价格能够维持甚至提高。网络效应的心理机制是，“因为别人用，所以我也用”。网络效应有一种循环强化的作用，会使强大的公司变得更强大。有效规模的市场由一家或少数几家公司提供产品，潜在竞争者得不到进入这个市场的激励；个人认为，茅台最核心的可持续竞争优势主要来源于无形资产和成本优势，特别是其中的品牌效应、难以模仿的独特工艺、独特的地理位置以及独特资源的便利性给茅台构筑了稳固而宽阔的护城河；

茅台之护城河1：强大的品牌实力 自主定价权

强大的品牌力作为无形资产能为企业带来宽广的护城河，具备强大品牌力的消费品企业常常拥有强大的定价权，能让消费者为品牌支付更高的价格。拥有护城河价值的品牌能给企业带来定价能力或可复制的商业模式，甚至能转化成可持续的经济利润。贵州茅台酒历史悠久、源远流长，具有深厚的文化内涵，凭借其卓越的品质闻名于中外，“国酒”的地位深深印在消费者心目中，如今的茅台早经成为超级奢侈品牌的代名词。1915 年荣获巴拿马万国博览会金奖，与法国科涅克白兰地、英国苏格兰威士忌一起并称“世界三大（蒸馏）名酒”，是我国大曲酱香型白酒的鼻祖和典型代表；自2013年来，茅台5次入选“BrandZ全球最具价值品牌100强”，2018年位居榜单第34位，位列全球酒类品牌价值第一；自2015年来，连续三年位居“全球烈酒品牌价值50强”榜首；连续8年稳居“华樽杯”酒类企业200强榜首。作为我国酱香型白酒典型代表,同时也是我国白酒行业第一个原产地域保护产品,以及国内唯一获绿色食品及有机食品称号白酒,是世界名酒中唯一纯天然发酵产品,这些都是茅台品牌的持久核心竞争力。

品牌对于大部分消费者来说实在太重要了，当消费者为得到他们想要的品牌愿意支付溢价的时候，品牌就成为竞争优势的一项重要来源，对于茅台来说超高的品牌价值是其经济护城河的重要来源，所谓品牌价值其实说的就是消费者对茅台酒的认可度，大家越认可，其所带来的财务价值就越高，自然酒价也就越高，且茅台酒还具有收藏和保值的属性，也就是具有了金融属性，其价值会提升，价格自然也跟着上涨。且品牌价值高还体现在地位上，可以说，茅台酒就是一种身份的象征。可以说只要一提到高端白酒、好酒或者名酒，大部分人的第一反应就是茅台，而且只认茅台，即使是对于一个不喝酒的人也是如此，这就是品牌的力量；随着人们收入水平的提高以及消费升级浪潮的出现，节日送礼宴请的需求越来越多，消费者越来越注重白酒品质和品牌，茅台酒消费群体不断增加，导致市场需求旺盛，但茅台酒的供给量有限，这就造就了茅台酒的稀缺性，稀缺性成为了其品牌的基本要素，由此掌握了产品的定价权，这一品牌在公司利润周围筑起了一道延绵不断的经济护城河；

茅台之护城河2：独特的工艺

茅台酒是世界名酒中唯一纯天然发酵的产品，其独特性主要体现在5年陈酿工艺上，即用纯净小麦制成高温大曲和高粱作酿酒原料，经二次投料，九次蒸煮蒸馏，八次摊凉，加曲，堆积，八次发酵，七次取酒，分型贮存，勾兑出厂；这种陈酿工艺是竞争对手无法复制和模仿的，从生产技术上造就了茅台酒的稀缺性和不可复制性，独特的陈酿工艺成为了茅台持久不衰的护城河来源；

茅台之护城河3：得天独厚的地理环境和位置

茅台酒产地——茅台镇位于东经105、北纬27，地域海拔高度420-550米，依山傍水，风景秀丽。2001年贵州茅台酒被认定为原产地域保护产品、茅台镇四面环山，一水肿瘤，地处河谷地带，冬季暖和，夏季炎热，年平均湿度大、气流相对波动性小，形成了一个相对封闭、有利于酿酒微生物生长的小环境。茅台镇周围的高山海拔在1000米以上，而茅台镇的海拔在400米左右，年平均气温在18.5℃，年平均相对湿度78%，年平均降雨量1088mm左右，由于茅台镇地处河谷，风速小，形成了无严冬气候暖和的特点，十分有利于酿造茅台酒微生物的栖息和繁殖，此自然环境酿造的天然屏障。茅台镇近两千年的酿酒活动驯化和自然筛选了一个特殊的微生物群系，逐渐形成了一个独特的微生态环境，对茅台酒独特风格的形成起着至关重要的作用。

茅台之护城河4：赤水河

“曲乃酒之骨，水乃酒之血”，没有优质的水源是酿不出好酒的，那水有什么作用呢？因为在蒸煮之前即发酵的过程中需要向地窖中加入适量的水。目的是更好的调节地窖中的酸度和发酵温度，以促进各种微生物的正常生长、繁殖和代谢。它还可以起到滋润谷物的作用，使原料充分吸水从而更好的发酵。横在茅台镇前面的一条大河，叫赤水河，清澈见底。赤水河的河水，就是酿造茅台酒的水源。赤水河对酱香型白酒来说意味着什么？可以说没有赤水河也就没有今天的酱香型白酒，更没有国酒茅台了。赤水河酝酿了茅台、董酒、习酒、郎酒、潭酒、怀酒等数十种蜚声中外的美酒，被称作”美酒河”，中国白酒母亲河。每到酿酒时节，都会采用赤水河中的水来酿酒。茅台镇的地质地貌结构主要是侏罗、白垩系色砂页岩砾岩。这些土层酸碱适度，具有良好的渗水性。地面水和下水通过两岸红岩土层流入赤水河，形成了酿造茅台酒的宝贵水源，水好、酸碱适度、微量元素含量丰富。赤水河水质非常优良，无色透明，无臭无味，微甜爽口，降解物少，硬度适中，酸碱适度（PH值7.2~7.8），含有多种对人体有益的成分，完全符合食用卫生标准。因此赤水河的水是十分适合酿酒的。

赤水河的水在每年端午节到重阳节的时间是呈红色的，而重阳节至第二个端午之时，赤水河的水是清澈的。水浑浊时正是制曲的时间，不需要太多河水，清水期则为投料、烤酒、取酒、的主要时期，此时正好符合酿酒的标准。茅台镇酱香型白酒的酿造遵循自然规律，端午节过后，雨季来临，大量的紫红色土卷入赤水河，赤水河的水变红。这种情况一直持续到重阳节，重阳节过后，雨量骤减，赤水河河水变清。此时正是酱香型白酒酿造重阳下沙时期，重阳时，茅台镇赤水河河水变清，高粱等原料成熟，便可以开始下沙。赤水河可以说为茅台酱香型白酒提供了天然的酿酒时间表。根据赤水河水自然；变化规律来酿酒，即重阳采水、造沙润粮，将自然的密码通过节令的遵从而传递到每一滴茅台酒中，使得茅台镇酱酒的酿造工艺也因成为了顺应茅台镇自然地理环境的产物，并闪耀着中国传统文化“道法自然”、“天人合一”的思想光泽。可以说赤水河水源的独特性性和获取水源的便利性成为了茅台另一项主要的可持续竞争优势，

茅台之护城河6：拥有最大的高端白酒市场份额，掌握白酒提价权

高端白酒市场，竞争格局比较稳定，因为高端白酒具有稀缺性，具有较高的品牌壁垒，一般白酒品牌很难打入，目前高端白酒市场主要以茅台、五粮液和国窖1573三大品牌为主，外加少量的梦之蓝等品牌，从市场集中度来看，茅台在高端白酒市场占据60%以上的份额；五粮液紧随其后，市场占比为30%左右；国窖1573仅有5%左右份额，其余品牌占比为5%左右，个人认为，在很长一段时期内这种市场格局以后很难再颠覆，茅台的龙头地位已经没有哪一个白酒企业可以动摇；

以2008年为分界点，之前白酒的提价权由五粮液主导，茅台被动跟随调整价格，而后主动提价权转移到茅台，五粮液、泸州老窖等被动跟随调整价格，这主要是由于08年以后白酒消费景气度提升，尤其是高端白酒供不应求，茅台积极把握机会，采取深化专卖店渠道、分离系列酒品牌与茅台酒品牌等措施来提升品牌高度，同时借助小经销商模式（可实现快速扩张且可影响终端市场）下的精细化营销布局，茅台的第一品牌地位日渐稳固，投资属性随之凸显，并通过自加强效应逐步拉大与五粮液的距离